salfacorp sa - Feller Rate

Transcripción

CLASIFICADORA DE RIESGO
Strategic Affíliate of Standard & Poor’s
INFORME DE CLASIFICACIÓN
SALFACORP S.A.
Julio 2007
I N F O R M E
D E
C L A S I F I C A C I Ó N
Feller-Rate
www.feller -rate.com
Los informes de clasificación elaborados por Feller Rate son publicados anualmente. La información presentada en
estos análisis proviene de fuentes consideradas altamente confiables. Sin embargo, dada la posibilidad de error
humano o mecánico, Feller Rate no garantiza la exactitud o integridad de la información y, por lo tanto, no se hace
responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el empleo de esa información.
Es importante tener en consideración que las clasificaciones de riesgo de Feller Rate no son, en caso alguno, una
recomendación para comprar, vender o mantener un determinado título, valor o póliza de seguro. Si son una
apreciación de la solvencia de la empresa y de los títulos que ella emite, considerando la capacidad que esta tiene
para cumplir con sus obligaciones en los términos y plazos pactados.
Feller Rate mantiene una alianza estratégica con Standard & Poor’s Credit Markets Services, que incluye un acuerdo
de cooperación en aspectos técnicos, metodológicos, operativos y comerciales. Este acuerdo tiene como uno de sus
objetivos básicos la aplicación en Chile de métodos y estándares internacionales de clasificación de riesgo. Con todo,
Feller Rate es una clasificadora de riesgo autónoma, por lo que las clasificaciones, opiniones e informes que emite son
de su responsabilidad.
Prohibida la reproducción total o parcial sin la autorización escrita de Feller Rate.
INFORME DE CLASIFICACION
Feller-Rate
SALFACORP S.A.
SOLVENCIA
BBB+
PERSPECTIVAS
Positivas
Analista: Paulina San Juan Camus. Fono: (56 2) 7570434
Clasificaciones
Solvencia
Perspectivas
Línea de Efectos de Comercio (1)
Acciones Serie Única
Julio de 2004
BBB
Estables
1ª Clase Nivel 4
Julio de 2005
BBB
Estables
BBB / Nivel 2
1ª Clase Nivel 4
Julio de 2006
BBB+
Estables
BBB+ / Nivel 2
1ª Clase Nivel 3
Julio de 2007
BBB+
Positivas
BBB+ / Nivel 2 (1)
1ª Clase Nivel 3
(1) Corresponde a clasificación BBB+ para emisiones al amparo de la línea a más de un año, y clasificación Nivel 2 para emisiones al amparo de la línea, emitidas hasta un año
FUNDAMENTACION
Las clasificaciones asignadas a la solvencia y las acciones de
Salfacorp responden principalmente a una adecuada posición
de negocios, avalada por su experiencia como empresa constructora, y la amplia y diversa gama de proyectos que es capaz
de desarrollar. Su situación financiera refleja una buena capacidad interna de generación de flujos de caja y de rentabilidad.
Por otra parte, las clasificaciones incorporan la alta volatilidad y competencia de la industria en que participa, y su exposición a los altos requerimientos de capital de trabajo requeridos por el negocio inmobiliario.
Salfacorp participa en el sector de la construcción chilena
desde 1929, en las áreas de obras civiles y montajes industriales; y en sector inmobiliario con el desarrollo de proyectos de
viviendas orientados a los segmentos C2 y C3. En 2006 el 83%
de sus ingresos provinieron del área de Ingeniería y Construcción, mientras que el resto correspondió a las áreas Inmobiliaria y Desarrollo. La estrategia de la compañía ha sido potenciar
las áreas inmobiliaria y de nuevos negocios (Desarrollo), aprovechando su capacidad de ingeniería y como constructor,
obteniendo sinergias y economías de escala al integrar operaciones, por lo que espera elevar su aporte relativo en un mediano plazo.
La empresa ha desarrollado internamente experiencia y capacidad de gestión en las actividades que considera estratégicas, evitando dependencias de terceros que puedan afectar la
calidad y rentabilidad de sus productos y servicios. Asimismo,
ha alcanzado destacados niveles de actividad al interior de la
industria, que reflejan su competitividad y favorecen la obtención de economías de escala y su gestión de abastecimiento de
materiales e insumos, dada la atomización existente en la
industria.
Salfacorp es una de las principales empresas del sector, con un
promedio cercano a los 100 contratos anuales de construcción
en variados sectores y clientes. En el área inmobiliaria cuenta
con proyectos habitacionales, principalmente casas en condominios, en diferentes comunas de las regiones Metropolitana,
Quinta, Octava y Duodécima. El 2004 la compañía adquirió
50% de Geosal (financiada en parte por un aumento de capital), lo que le permitió controlar un 100% de su propiedad. Ello
elevó su nivel de actividad en el área inmobiliaria, así como su
nivel de pasivos, debido al leverage con que opera este negocio, a diferencia de ingeniería y construcción.
CORPORACIONES
Desde 2005 los resultados e indicadores financieros de Salfacorp han presentado una evolución positiva, dada la mayor
actividad y su enfoque a rentabilizar sus negocios. A marzo de
2007, la relación de la deuda financiera sobre patrimonio total
y sobre Ebitda es de 0,83 veces y 2,9 veces, respectivamente. La
cobertura del Ebitda sobre gastos financieros se encuentra en
5,8 veces y la de Flujo de Caja de la Operación FFO (antes de
capital de trabajo) sobre deuda financiera alcanza a un 22%.
PERSPECTIVAS
Las perspectivas “Positivas” de la clasificación de Salfacorp
obedecen a la expectativa que el crecimiento en los niveles de
actividad de la empresa y de sus inversiones se traducirán en
mejores niveles de márgenes sobre ingresos, operaciones y
rentabilidades, junto con un fortalecimiento de su perfil financiero. La empresa enfrenta un escenario esperado de favorables inversiones en infraestructura en los principales sectores
donde participa, el área inmobiliaria aumentaría sus aportes a
resultados, y el área de desarrollo podría incorporar ingresos
de negocios con perfiles más permanentes.
Una potencial alza de clasificación requerirá que durante los
próximos 18 a 30 meses la empresa reduzca su razón de endeudamiento y alcance niveles de deuda financiera sobre
Ebitda cercanos a 2,0 veces y de cobertura del FFO sobre deuda tendiendo a 30%. Asimismo, deberá presentar un perfil de
negocios coherente con una mayor estabilidad relativa y mantener una adecuada posición de liquidez y flexibilidad financiera.
Resumen Financiero Consolidado1
(Cifras en millones de pesos de marzo de 2007)
2003
Ingresos por Ventas
Resultado Operacional
Ebitda 2
Utilidad
Activos Totales
Deuda Financiera y leasing
Margen Operacional (%)
Rentabilidad Patrimonial (%) 3
Endeudamiento (vc)
Endeudamiento Financiero vc)
Ebitda / Gastos Financieros
Deuda Financiera / Ebitda 3
2004
2005
2006
Mar-07
157.152 196.926 236.025 262.366 61.772
7.750
6.845 10.732 14.548
3.164
9.181
8.745 12.686 16.568
3.755
5.658
5.684
7.005 10.863
2.866
56.992 103.519 118.073 132.051 136.848
17.648 41.986 44.628 48.106 47.956
4,9%
3,5%
4,5%
5,5%
5,1%
30,0% 18,6% 16,3% 21,7% 20,5%
1,73
1,55
1,57
1,42
1,38
0,85
1,04
0,97
0,88
0,83
8,4
5,0
5,6
5,6
5,8
1,9
4,8
3,5
2,9
2,9
Ebitda = Resultado Operacional + Depreciación + Amortización
SALFACORP S.A. - JULIO 2007
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SALFACORP
HECHOS RELEVANTES
• Nuevas sociedades. En enero de 2007 Salfacorp creó la sociedad Salfa Desarrollo
S.A. con el propósito de atender nuevos negocios y actividades comerciales.
Además y con el objetivo de iniciar la internacionalización de la compañía en Perú y Argentina, en abril de 2007 se crearon las filiales Salfa Perú S.A. y Salfa
Construcciones Trasandinas S.A., cada una con un capital inicial de US$ 25.000.
• Adquisición Metalúrgica Revesol. En diciembre de 2006 Salfacorp adquirió el 100%
de Metalúrgica Revesol S.A. en MM$ 3.019, empresa dedicada a la fabricación y
comercialización de polines, poleas y sistema de transporte continuo de materiales.
• Emisión de efectos de comercio. En agosto de 2005 Salfacorp inscribió su primera
línea de efectos de comercio por un total de UF 400.000 a 10 años plazo. Bajo el
amparo de dicha línea, la empresa ha efectuado cuatro emisiones de las cuales, a
fines de junio de 2007, mantiene dos por el total de la línea. Los fondos obtenidos
se han destinado a diversificar sus fuentes de recursos financieros y financiar las
operaciones de corto plazo de la compañía.
FORTALEZAS Y RIESGOS
Fortalezas
• Experiencia en la industria. Salfacorp cuenta con una larga experiencia en la industria de la construcción, habiendo participado en obras de gran envergadura y de
compleja realización técnica. Con el tiempo se ha ido desarrollando en distintas
áreas de la construcción y ha tendido hacia una mayor especialización.
• Diversificación de ingresos. El amplio y diverso espectro de obras que la compañía
es capaz de realizar le entrega un mayor volumen de potenciales oportunidades
de negocio respecto de otros competidores. Adicionalmente, participa en diversas
áreas de especialización (inmobiliaria, montajes y construcción) que responden a
distintas etapas del ciclo económico, y construye para mandantes que pertenecen
a diversos sectores de actividad económica del país.
• Buena posición de mercado. El tamaño, experiencia, diversificación de clientes y
especialización en cada área de la construcción en que participa Salfacorp le permiten contar con una activa participación de mercado en los segmentos en los que
opera. Adicionalmente, la calidad demostrada en la realización de sus obras y
proyectos le han otorgado una buena imagen de marca.
Riesgos
• Variabilidad de los ingresos. La relativamente corta duración de los proyectos en
que participa la compañía la obliga a estar constantemente participando en licitaciones por nuevas obras. Esta característica propia de la industria, lleva a las empresas a mostrar rápidamente en sus indicadores de rentabilidad y volumen de
operación cualquier aumento en la competitividad o caída en la demanda por sus
servicios.
• Volatilidad de la industria. Las industrias relacionadas a la construcción son fuertemente sensibles a los ciclos económicos. Esto, asociado tanto a incrementos de
las tasas de interés en los períodos de sobreaceleración, como a la postergación de
decisiones de inversión durante los períodos recesivos. Además, la demanda inmobiliaria está influenciada tanto por las tasas de interés como por el empleo, los
CORPORACIONES
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SALFACORP
ingresos y las expectativas de las personas. En el caso de Salfacorp, este riesgo se
encuentra mitigado dada su diversificación en áreas de especialización y la amplitud de rubros en que participa, los cuales responden a distintos ciclos económicos.
• Industria competitiva. Las industrias de la construcción e inmobiliaria están constituidas por varios oferentes que participan en los distintos negocios relacionados a
estas actividades. Operan en Chile desde grandes constructoras de tamaño mundial, enfocadas a obras de infraestructura hasta pequeñas compañías que participan en ampliaciones o captación de aguas. Esto hace que las empresas compitan
mejorando su eficiencia de manera de ofrecer los menores costos con un mismo
nivel de calidad en las construcciones.
En el ámbito inmobiliario, la oferta se encuentra atomizada, existiendo una serie
de empresas de tamaño pequeño y mediano que compiten entre sí. Adicionalmente, si bien se observa una tendencia hacia la implementación de mayores exigencias regulatorias que elevan los costos de los participantes de la industria, aun
no existen fuertes barreras para el ingreso de nuevas empresas, lo cual constituye
un riesgo adicional para los actuales competidores. Sin embargo, son factores decisivos el volumen y cantidad de obras.
CORPORACIONES
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Feller-Rate
SALFACORP
ESTRUCTURA
CORPORATIVA,
ADMINISTRACIÓN Y
PROPIEDAD
La estructura corporativa actual de la compañía responde al crecimiento y evolución
que ha experimentado en las diferentes áreas de negocios, inclusive hacia negocios
relacionados como el desarrollo de proyectos inmobiliarios.
La matriz del grupo es la sociedad holding Salfacorp, creada en 2004, y agrupa sus
actividades en dos filiales productivas y dos de servicios. Las áreas productivas son
Ingeniería y Construcción, conformada por Salfa Ingeniería y Construcción S.A.
(Salfa ICSA) y filiales, y el área Inmobiliaria, que incluye a Salfa Inmobiliaria S.A. y
filiales. Las otras filiales son Salfa Gestión S.A., a cargo del área de servicios y administración y Salfa Desarrollo S.A., matriz de negocios de comercialización, encargada
de la prestación de servicios y nuevas operaciones de la compañía distintas de los
negocios que ya maneja.
Estructura Corporativa – 2006
(Filiales y coligadas)
SALFACORP S.A.
99,99%
99,75%
99,90%
Salfa Ingeniería y
Construcción S.A.
99
99,99%
Salfa
Construcción
S.A.
99,9%
Constructora
Novatec S.A.
99
Salfa
Industrial
S.A.
99,99%
Salfa Obras
Civiles y Arq.
S.A.
99,9%
Salfa
Montajes
S.A.
50,0%
Constructora
Salfa S.A.
33,33%
Cons. Desco,
Precon,
Salfa Ltda.
Salfa
Gestión S.A.
Salfa
Desarrollo S.A.
99
99,0%
99,9%
99,89%
99,90%
99,90%
Salfa
Inmobiliaria S.A.
99,96%
Cons. Sigdo
Koppers-Salfa
S.A.
99,0%
Proy. de Ing. y
Gestión Ltda.
Maq. y Equip.
Maqsa S.A.
99
99,42%
99,0%
99,99%
Salfa Rentas
Inmobiliarias
S.A.
51%
Gestiones 51.
Hipotecarias
Vivacop S.A.
Maqsa
Austral S.A.
Inmobiliaria
Salfa Austral
Ltda.
99%
9
Inversiones
Guadalupe
S.A.
50%
Salfa Ing. Y
Desarrollo
Ltda.
99,90%
99,90%
10
Inmobiliaria
Tresal Ltda.
50.
50.
Geosal S.A.
99,00%
Salfa Internacional Ltda.
99,00%
99%
Metalúrgica
Revesol S.A.
Gestión Hip.
Vivacop S.A.
Salfa
Comercial S.A.
99,9%
50%
AC Asia
Comercial S.A.
99%
50
Inmob. Tierra
del Sol S.A.
Salfa Overseas Inc.
El área de Ingeniería y Construcción está distribuida en sociedades permanentes
que manejan algún negocio específico, así como en compañías constituidas con otras
sociedades para operar proyectos específicos de manera conjunta.
Entre las empresas del primer grupo están Salfa Construcción y Salfa Obras Civiles y
Arquitectura, orientadas a realizar obras civiles semi-industriales y de tamaño medio, respectivamente. Por su parte, Salfa Montajes y Salfa Industrial realizan obras
de montaje industrial de tamaño grande y medio, respectivamente. Maqsa arrienda
maquinarias y equipos a las filiales del grupo y Constructora Novatec es la sociedad
que realiza la construcción de viviendas, tanto para el área inmobiliaria de Salfa
como para terceros. En el extremo sur de Chile, la compañía participa en obras de
construcción civil y en el área inmobiliaria a través de sus filiales Constructora Salfa,
Maqsa Austral y División Inmobiliaria Salfa Austral.
CORPORACIONES
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Feller-Rate
SALFACORP
En el segundo grupo de empresas están Empresa Constructora Desco, Precon, Salfa
Ltda. y Constructora Sigdo Koppers Salfa Ltda., coligadas a través de las que Salfacorp forma parte de consorcios para realizar proyectos de manera conjunta.
En el área Inmobiliaria, la filial más importante es Geosal, la cual desarrolla condominios habitacionales en diferentes comunas de la Región Metropolitana y V Región.
Hasta principios de 2004, Salfacorp participó con un 50% en la propiedad de Geosal
a través de la filial Inmobiliaria Tresal. El resto de la propiedad estuvo ligada a la
mayor empresa inmobiliaria mexicana, Corporación Geo (clasificada en “BB” por
Standard & Poor’s). Sin embargo, en marzo de 2004, Salfacorp pasó a controlar el
100% de Geosal a través de la compra de Inversiones Guadalupe a su socio mexicano.
Las otras sociedades relevantes en el área Inmobiliaria son Salfa Austral, asociada a
proyectos de viviendas en el sur de Chile- principalmente Punta Arenas- e Inmobiliaria Tierra del Sol II, empresa a través de la cual Salfacorp participa con un 50% en
proyectos habitacionales en Quilpué, Valparaíso y Curauma, en asociación con Consorcio Nacional Seguros de Vida. El resto de las sociedades del área constituyen vehículos de inversión y empresas de servicios y de apoyo para el área.
Respecto de la actividad internacional cabe destacar que a fines de 2005, la compañía
constituyó la filial Salfa Internacional Ltda. y Salfa Overseas Inc., y en abril de 2007
dos filiales Salfa Perú S.A. y Salfa Construcciones Trasandinas S.A., con el objetivo
de iniciar operaciones de construcción en el exterior.
Principales accionistas
(Marzo de 2007)
ACCIONISTAS
%
Río Rubens S.A.
50,10%
Larraín Vial S.A. Corredores de Bolsa
10,47%
Fondo de Inversión Larraín Vial Beagle
7,78%
Compass Emergente Fondo de Inversión
4,09%
Moneda S.A. AFI para Pionero Fondo de Inversión
3,80%
Beta Fondo de Inversión
2,87%
Moneda Retorno Absoluto Fondo de Inversión
1,81%
Moneda S.A. AFI para Colono Fondo de Inversión
1,70%
Inmobiliaria A y S Limitada y Otro
1,69%
Legg Mason Fondo de Inversión
1,19%
Consorcio Nacional Seguros de Vida S.A.
1,18%
Citibank Chile Cta. De Terceros Cap. XIV
0,92%
Otros
12,42%
Total
100,00%
La propiedad de la compañía se concentra en un 50,1% en la sociedad Río Rubens en
la que participan los antiguos accionistas que se encuentran ligados a uno de los
socios fundadores, Ramón Salinas D. y otros altos ejecutivos que progresivamente
fueron ingresando a la propiedad.
CORPORACIONES
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Feller-Rate
SALFACORP
Entre sus principales accionistas destacan Fernando Salinas A., los hermanos Fernando, Pablo y Guillermo Salinas Errázuriz, Jorge Garcés Fernández, Gastón Escala
Aguirre y los hermanos Francisco Javier Garcés Jordán y Juan Carlos Garcés Jordán.
La propiedad ha disminuido respecto del período anterior por el traspaso de acciones en Bolsa de un 7,51% de propiedad efectuado por Salfacorp en enero de 2007.
El resto de la propiedad se reparte entre fondos de inversiones, corredoras de bolsa y
personas naturales que ingresaron a la propiedad con la emisión de acciones por un
25% de la propiedad y fueron colocadas en la bolsa de valores en octubre de 2004.
Con respecto al directorio de la compañía, en abril de 2005, la junta de accionistas
acordó elevar el número de directores de 5 a 7.
Directorio
(Marzo de 2007)
Juan Enrique A. Etchegaray A.
Pablo Salinas E.
Cargo
Profesión
Presidente
Ingeniero Civil
Vicepresidente
Ingeniero Civil
Francisco Gutierrez P.
Director
Ingeniero Civil – MBA
Fernando J. Larraín C.
Director
Ingeniero Comercial - MBA
Alfonso Canales U.
Director
Abogado
Patricio Parodi G.
Director
Ingeniero Comercial
Fernando Salinas E.
Director
Ingeniero Civil
Principales Ejecutivos
(Marzo de 2007)
Francisco Garcés Jordán
Gastón Escala Aguirre
Juan Carlos Garcés Jordán
Fernando Poch Honorato
Rodrigo Santa María Martínez
Blas Troncoso Montégu
Alberto Araya U.
Fernando Zúñiga Z.
Santiago Marín Cruchaga
CORPORACIONES
Cargo
Profesión
Gerente General
Ingeniero Civil
Gerente Relaciones Corporativas
Ingeniero Civil
Gerente Capital Humano
Constructor Civil
Gerente Planificación y Control
Ingeniero Comercial
Gerente Finanzas
Ingeniero Comercial
Fiscal
Abogado
Gerente Inmobiliaria
Ingeniero Civil
Gerente Ing. y Construcción
Ingeniero Civil
Gerente Salfa Comercial
Ingeniero Comercial
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SALFACORP
POSICION COMPETITIVA
Salfacorp inició sus operaciones el año 1929 cuando tres socios, Ramón Salinas Donoso, Alberto Fabres Pinto y Raúl Fabres Pinto, constituyeron la empresa constructora Salinas y Fabres Hermanos Ltda., la cual fue creciendo y participando en el desarrollo de varias obras de ingeniería y construcción para luego ingresar paralelamente
al negocio inmobiliario.
Composición de los ingresos
(Marzo 2007)
Inmobiliaria
13%
Revesol
4%
Ing. Y
Construcción
83%
La mayor parte de los ingresos de Salfacorp provienen del área de Ingeniería y Construcción. No obstante, dado que los márgenes del área Inmobiliaria son mayores (del
orden del 15%) a los del área de Ingeniería y Construcción (2,2%), a nivel de resultados, el aporte del área Inmobiliaria alcanza a un 68% a diciembre de 2006.
El siguiente cuadro muestra el aporte neto a los resultados de las empresas agrupadas por área de negocios.
Inversión en Empresas
Participación
V.P.P.
% de los
Activos(2)
Resultado
2005
Resultado
2006
Resultado
Mar-07
Aporte a
Resultados
99,99%
35.724
33,5%
2.186
3.383
1.852
64,6%
Área Inmobiliaria
99,74%
27.340
25,6%
4.759
7.358
727
25,4%
Otros(1)
100,00%
43.556
40,9%
37
122
287
10,0%
106.620
100,0%
6.982
10.863
2.866
100,0%
Área Ingeniería y Construcción
(1)
(2)
Incluye Salfa Gestión, Salfa Desarrollo y Salfacorp Individual
Se refiere a los activos individuales de Salfacorp S.A.
El área de Ingeniería y Construcción incluye los resultados obtenidos por las empresas de montajes industriales, obras civiles y arriendo de equipos y maquinarias. El
área de montajes genera mayores márgenes dado el grado de especialización requerida. Por su parte, las compañías de arriendo de equipos y maquinarias, también
generan altos márgenes; sin embargo, casi el total de sus ventas se realizan a empresas del mismo grupo.
El área Inmobiliaria ha ido incrementando su contribución a resultados a partir del
año 2004 con la adquisición de Geosal. Se espera que continúe incrementando su
CORPORACIONES
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Feller-Rate
SALFACORP
aporte de flujos al grupo, dada la estrategia de la compañía orientada a potenciar el
negocio inmobiliario.
A marzo de 2007, el área Inmobiliaria baja su aporte relativo a resultados debido a
que existe cierta estacionalidad en el negocio, concentrándose una mayor parte de la
recepción de proyectos durante el segundo semestre del año.
Área Ingeniería y Construcción
Salfacorp, a través de las filiales del área de Ingeniería y Construcción, participa en
una amplia gama de actividades relacionadas a la construcción, incluyendo obras
civiles, edificación, montajes industriales e infraestructura, de tamaño grande y mediano, habiendo participado en obras como el Estadio Nacional, el Templo Votivo de
Maipú, la Estación Baquedano de la línea 5 del Metro y la Base Antártica Bernardo
O’Higgins, entre otras. Sus clientes son tanto del sector público como privado y provienen de distintos sectores económicos, entre los que destacan la industria minera,
energética, pesquera, de la celulosa y papel, salud, educación, alimentos, hotelera, y
comercio (supermercados, tiendas y centros comerciales).
La compañía se ha orientado hacia la especialización en algunas de sus áreas y a
mantener una cartera diversificada de clientes. Así, la presencia de mercado, junto a
la buena imagen de marca con que cuenta, facilita que la empresa participe en proyectos de gran envergadura. No obstante, en el negocio de construcción de obras
civiles, la posición competitiva está dada principalmente por el precio que la constructora sea capaz de ofrecer en un determinado proyecto.
En el caso de obras de montaje, se hace más relevante la capacidad que tenga la
compañía para ejecutar la obra de forma óptima, por lo que el precio se hace menos
relevante.
Las empresas que forman parte de la competencia de Salfacorp son, en el área de la
construcción: Desco, Ingevec, DLP, Delta, Tecsa, Mena y Ovalle, Icafal, Sigro, Inarco,
Besalco, Echeverría-Izquierdo, Brotec y Ferrovial. Mientras que en montajes industriales sus principales competidores son: Sigdo Koppers, Tecsa, Delta, Vial y Vives,
Belfi y DSD.
El desarrollo de proyectos de construcción genera riesgos asociados a la aparición de
aspectos técnicos no esperados, estimaciones incorrectas de costos e ineficiencias
laborales en terreno que pueden elevar los costos por sobre lo estimado. Las estrategias utilizadas por Salfacorp para mitigar estos riesgos son enfocarse a la especialización por áreas de negocio, estandarizar parte de sus costos y contar con una política
de mantenimiento de volúmenes de actividad predefinidos.
Las filiales operativas de esta área realizan y gestionan los contratos de construcción
en las distintas especialidades, realizando la evaluación económica y técnica de cada
proyecto antes de participar en su licitación y luego realiza el seguimiento del contrato con el objeto de anticipar posibles dificultades y efectuar ajustes necesarios en
caso que se presenten desviaciones de lo presupuestado.
Con el propósito de fortalecer la gestión y control de las distintas obras, la compañía
creó las áreas de Ingeniería y Estudios y de Control de Gestión. La primera tiene la
función de realizar un estudio de todas las variables antes de iniciar una obra para
evitar imprevistos, mientras que la segunda, realiza un seguimiento continuo (men-
CORPORACIONES
8
Feller-Rate
SALFACORP
sual) de la evolución de todas las obras en curso con el fin de detectar tempranamente cualquier desviación con respecto a lo planificado. Ello permite prever cualquier
contingencia y evitar variaciones en costos con respecto a lo presupuestado.
En el área de construcción de obras civiles, las filiales proveen mano de obra y otros
insumos necesarios para la ejecución de cada obra. A su vez, contratan gran parte de
sus necesidades de máquinas a las filiales Maquinarias y Equipos S.A. y Maqsa Austral S.A.
La política de abastecimiento de materia prima de la compañía es asegurar ex - ante
los materiales necesarios con sus proveedores para contar con insumos hasta el fin
de la obra.
Por su parte, en el área de montajes, las filiales se dedican a montar y ajustar industrialmente equipos que los mandantes les entregan. Esta actividad requiere muchos
equipos y mano de obra especializada, que se transforman en las principales variables de costo y, a la vez, en barreras de entrada del negocio.
Respecto de los aportes por especialidad, los ingresos se reparten en partes iguales
entre las filiales de construcción de obras civiles (40%) y las asociadas a montajes
industriales (40%). El resto corresponde a filiales que realizan servicios dentro del
grupo, como las de arriendo de maquinarias y construcción de viviendas.
En términos globales, el área de Ingeniería y Construcción presenta márgenes operacionales estrechos, alrededor de 2,2%. Esto se explica debido a que esta actividad,
enfrenta fuerte competencia, llevando a las empresas del sector a ser agresivas, para
poder participar en nuevos proyectos y mantener un volumen alto de operación. Por
otra parte, un importante componente de la facturación de la industria corresponde
a insumos cuyo valor se traspasa directamente a precio, sin generar un margen.
Dentro de esta área, la actividad de montajes genera mejores márgenes; sin embargo,
también enfrenta fuerte competencia.
No obstante los bajos márgenes que presenta el área, la compañía cuenta con una
buena capacidad para adecuarse ante ciclos bajos de la actividad económica, dado
que gran parte de su personal es contratado específicamente para cada obra.
El siguiente cuadro presenta los contratos en curso a mayo de 2007.
Contratos en Curso Salfacorp – Mayo 2007
(Cifras en millones de pesos)
Nº Contratos
Monto
Contratado
%
Área Montaje Industrial
21
102.753
32%
Área Obras Civiles y Arquitectura
34
102.362
31%
Área Viviendas
63
120.101
37%
Total
118
325.216
100%
Los principales contratos con que cuenta la compañía a mayo de 2007 son de montaje
en la División El Teniente de Codelco y la planta de alimentos del Valle Huasco de
Agrosuper, los que representan cerca de un 15% del monto total de contratos con
que cuenta la compañía. En construcción los más importantes son el Casino Enjoy de
CORPORACIONES
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Feller-Rate
SALFACORP
Antofagasta, la Normalización del Hospital Hernán Henríquez Aravena de Temuco
y contratos varios asociados al comercio.
En enero de 2006 Salfacorp firmó un contrato con Cencosud S.A. para la construcción de Costanera Center por el sistema de administración delegada, lo que implica
el cobro de honorarios. El proyecto contempla una inversión inicial de US$300 millones en un plazo de 4 años y medio. Esto implicará la construcción de 600.000 m2 que
incluyen un centro comercial, hipermercado, tiendas por departamentos, salas de
cine y 4 edificios para hoteles y oficinas. Este contrato permitirá a Salfacorp contar
con flujos conocidos por un período mayor al usual, además de evitar el riesgo de
sobre costo de insumos.
Cabe destacar que existe una rotación importante de contratos en el año dado que
algunos se finalizan y, a su vez, las filiales van cerrando nuevos contratos continuamente. Sin embargo, en promedio, el grupo de empresas tiene entre 80 y 100 obras
en curso al año distribuidas en distintos sectores de la economía y los últimos años
han ido generando ingresos de manera continua y creciente. El siguiente gráfico
presenta la evolución de los ingresos del área separados por montaje y obras civiles:
Evolución ventas de principales Área Ingeniería y Construcción
(Cifras en millones de pesos de diciembre de 2005)
120.000
100.000
80.000
60.000
40.000
20.000
0
2001
2002
2003
M o nt ajes
2004
2005
Obras Civiles
Área Inmobiliaria
El área Inmobiliaria de la compañía desarrolla proyectos inmobiliarios en diferentes
comunas de la Región Metropolitana y en las Regiones V, VIII y XII La compañía
construye condominios y conjuntos habitacionales orientados a primera vivienda,
principalmente para los segmentos socioeconómicos C2 y C3.
La unidad de negocios asociada al desarrollo inmobiliario representa cerca de un
13% de las ventas del grupo con márgenes en torno al 15%. El año 2006, la compañía
escrituró 1.971 viviendas.
La toma de posición a largo plazo en terrenos (bodegaje) es a través de asociaciones
con compañías de seguros y otros donde toman la primera opción de compra. Sin
embargo, la mayor parte de los terrenos son adquiridos para el desarrollo de proyectos en el corto plazo. Esto se financia principalmente con capital propio. El proceso es
integrado por lo que incluye desde la elección de terrenos hasta el desarrollo del
proyecto inmobiliario, definiendo el financiamiento y adquisición del terreno, el
diseño de arquitectura y urbanismo, la administración del contrato de construcción,
CORPORACIONES
10
Feller-Rate
SALFACORP
la comercialización y la cobranza. La compra de terrenos está ligada a proyectos
específicos por lo que no considera parte de su negocio la especulación con terrenos.
Si bien el negocio inmobiliario aun representa un porcentaje relativamente menor de
los ingresos totales, la compañía tiene contemplado potenciar este negocio.
La compañía ha invertido paulatinamente en la compra de terrenos que han implicado el ingreso a nuevas comunas como Santiago Centro, Recoleta, San Miguel, Concepción, Concón y Pudahuel, así como en comunas en que ya ha estado presente
como Puente Alto, Quilicura, Huechuraba y Valparaíso. El primer trimestre de 2007,
ha invertido UF 43.883 en terrenos comprometidos y comprados, y tiene UF 411.590
de terrenos en estudio para el resto de 2007, tanto en la Región Metropolitana como
en la V y VIII regiones.
Adicionalmente, la empresa ha ido ampliando su oferta inmobiliaria hacia segmentos más altos dentro del nicho al que se encuentra orientada, además de agregarles
valor y aumentar su presencia en el mercado de departamentos. Esto se ha traducido
en un incremento del valor promedio de las viviendas y una leve mejora en los márgenes.
Los principales competidores de Salfacorp en el área inmobiliaria son Enaco, Pocuro,
Manquehue, Brotec-Icafal, Paz Froimovich, FPY, Socovesa, Habitaria, Aconcagua y
Almagro.
La mayor parte de los proyectos inmobiliarios son realizados por Geosal. Actualmente, desarrolla condominios de casas entre UF 800 y UF 3.000 en las comunas de
Puente Alto, Huechuraba, Quilicura, Maipú y Santiago Centro de la Región Metropolitana. Adicionalmente, tiene proyectos de casas en Quilpué, Concepción y Punta
Arenas, y edificios en Valparaíso.
Viviendas Escrituradas
(Miles de UF)
2500
2000
1500
1000
500
0
2000
2001
2002
2003
2004
2005
En el período 2000-2005, la evolución de las ventas valoradas de Geosal ha sido, en
general, positiva. A partir de 2001 la empresa decidió reducir su participación en los
segmentos más bajos por lo que las ventas en unidades caen los años 2002 y 2003. No
obstante, dado el mayor valor promedio de las viviendas, las ventas valoradas tienen
un repunte que se refleja a partir de 2003. Adicionalmente, el fuerte crecimiento en
los años siguientes se explica por la incorporación de nuevos proyectos y mayor
dinamismo en la demanda de la industria.
CORPORACIONES
11
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SALFACORP
Si bien las ventas de Geosal son las más importantes del área y tienen alta demanda,
los márgenes han sido históricamente estrechos con respecto a sus competidores
debido a su orientación hacia un segmento muy competitivo. La estrategia futura de
la compañía es desarrollar proyectos de mayor valor agregado para mejorar sus
márgenes y aprovechar el know how entregado por su socio mexicano en la construcción en bloque que evita el deterioro de la fachada y la introducción de conceptos arquitectónicos y urbanísticos novedosos.
La política de financiamiento del área es por proyecto y para continuar el desarrollo
de un proyecto van comparando el nivel de existencias versus la velocidad de ventas
de cada proyecto.
Otras filiales del área inmobiliaria son Salfa Austral, que con un buen posicionamiento ofrece conjuntos habitacionales entre UF 800 y UF 3.000 en Punta Arentas.
Por su parte, Inmobiliaria Tierra del Sol, cuyos socios son Salfacorp y Almendral,
desarrolla conjuntos habitacionales en Quilpué, Valparaíso y Curauma.
Para los años 2007 y 2008, las comunas y regiones en las que Salfacorp tiene contemplado desarrollar proyectos son: Santiago, Pudahuel, Las Condes, Recoleta, Quilicura, Puente Alto, Huechuraba, San Miguel, V y VIII Región.
El año 2005 la compañía decidió establecer asociaciones con distintos inversionistas
en el desarrollo de proyectos en los que participa con un 50%.
Con el fin de lograr un mayor control de costos en el área inmobiliaria, Salfacorp
implementó un sistema que permite rentabilizar cada proyecto. Para ello creó un
área independiente que concentra los gastos de administración y ventas de todos los
proyectos, la cual cobra un fee a precio de mercado a los distintos proyectos y se le
exige tener un retorno positivo.
Asimismo, la compañía se encuentra en búsqueda constante de alternativas de abastecimiento de insumos, materiales y equipos de buena calidad y bajo costo, lo que ha
incluido estudiar posibilidades en los mercados asiáticos. Para ello creó en enero de
2006 la sociedad AC Asia Comercial, en conjunto con Inversiones K y C, en iguales
participaciones.
En diciembre de 2006 adquirió Metalúrgica Revesol, empresa dedicada a la fabricación y comercialización de sistema de transporte continuo de materiales y agrupa
estas sociedades en una nueva unidad Salfa Desarrollo, matriz de negocios de comercialización, prestación de servicios y nuevos negocios.
Participación de Mercado
La compañía presenta una evolución creciente de sus operaciones contando, a diciembre de 2006, con una participación de mercado en la industria de la construcción
de 3,0%.
CORPORACIONES
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Feller-Rate
SALFACORP
Participación de mercado Salfacorp
500
4,00%
400
3,00%
300
2,00%
200
1,00%
100
0
0,00%
2000
2001
2002
2003
Ventas Salfacorp (MMUS$)
INDUSTRIA, MARCO
NORMATIVO Y LEGAL
2004
2005
2006
Participación de Mercado
El desempeño del sector de la construcción está fuertemente ligado al crecimiento
del país y a los ciclos económicos. Si bien el crecimiento de esta industria ha sido alto
en los últimos años, se ha ido suavizando en el tiempo.
Durante el 2006 la inversión en construcción alcanzó a los US$ 14.446 millones, representando cerca de un 12% del PIB nacional. Si se analiza la evolución de la proporción que ocupa el PIB del sector del PIB total del país en el período 2000-2006 se
puede apreciar que ha sido constante y en torno al 8%.
Para el 2007 la Cámara Chilena de la Construcción proyecta crecimientos del 5,5%
respecto de 2006 impulsado en gran parte por infraestructura. Cabe destacar que del
total de inversión a 2006 un 65% corresponde a infraestructura, incluidas las concesiones, del cual un 60% corresponde a proyectos viales.
Inversión en Construcción
(Cifras en millones de dólares)
2005
2006
2007 (P)
Vivienda
4.917
4.953
5.336
Pública
499
498
627
Privada
4.418
4.455
4.709
9.002
9.493
10.402
3.253
3.035
3.886
Infraestructura
Pública
Privada
Total
5.749
6.458
6.516
13.919
14.446
15.738
Fuente: Cámara Chilena de la Construcción
Respecto de los mandantes, más del 70% son privados, mientras que el resto corresponde a licitaciones llevadas a cabo por el sector público y cuya principal variable de
adjudicación es el precio de la propuesta.
CORPORACIONES
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SALFACORP
Sector de Infraestructura
En infraestructura las perspectivas son positivas principalmente por la proyección al
alza de la inversión privada originada por proyectos en las áreas de minería y energía. El sector minero (cobre y oro) se espera genere aportes por US$10.700 millones
los próximos cuatro años, que para Codelco representará un crecimiento de un 165%
en 2007 respecto del período anterior. En energía hay proyectos en el sector eléctrico
para 2007 por cerca de US$ 460 millones de Aes Gener, Colbún, y Endesa, entre
otros, y de gas licuado natural por US$ 184 millones.
En menor medida están influenciada por los crecimientos en junto con las obras públicas por US$ 423 millones en expansiones del metro y servicios sanitarios por
US$836,8 millones en los próximos cuatro años.
Concesiones
Durante la década de los noventa la inversión en obras de ingeniería fue impulsada
por el Sistema de Concesiones del Ministerio de Obras Públicas (MOP), el cual incorporó capital privado a obras de infraestructura pública. Esto aumentó la inversión
en infraestructura y significó un cambio en la manera de enfrentar el negocio por
parte de las empresas constructoras, ya que para participar del sistema deben inmovilizar grandes montos de capital. Si bien los contratos de construcción contemplan
anticipos, la tendencia ha sido reducirlos. Como resultado, la industria tiende a consolidarse en empresas de mayor tamaño y con una sólida posición financiera.
En 2006 no fue adjudicado ningún proyecto y la actividad futura se encuentra condicionada por el retraso de las licitaciones anunciadas. En el cronograma de licitaciones de proyectos 2006-2008 se encuentran 11 proyectos por un monto de US$ 1.041
millones, de los cuales sólo se han presentado las bases del Ferrocarril Trasandino
Central por US$ 140 millones y del tramo Vallenar-Huasco de la Ruta 5 Norte por
US$ 300 millones y cuya recepción de ofertas culmina este año.
Sector Viviendas
El sector inmobiliario incluye las Edificaciones Habitacionales (ya sea vivienda pública o privada) y Edificaciones No habitacionales (oficinas, bodegas y fábricas).
Respecto de la demanda inmobiliaria desde 2004 se aprecia un mayor dinamismo, el
2006 las ventas inmobiliarias alcanzaron un record histórico con 30.758 unidades
superando los registros de los últimos diez años y representando un 2% de aumento
respecto del período anterior. El mercado de departamentos creció un 6,6% y el de
casas un 4,4%.
Este crecimiento se explica por una mejora en la generación de empleos, repunte en
las remuneraciones y bajas en las tasas de interés ocasionado por la mayor actividad
económica nacional junto a un entorno económico internacional estable. Además de
cambios normativos como la eliminación del impuesto de timbres y estampillas para
las repactaciones de créditos hipotecarios, la deducción de intereses de los créditos
hipotecarios la base imponible y la posibilidad de financiar el 100% de la compra de
una vivienda. Dadas estas favorables condiciones, a 2007 se prevé un crecimiento en
las ventas inmobiliarias en cerca de un 4,8%, que significaría ventas entre 30.740 y
32.333 unidades.
En cuanto a obras de infraestructura comercial el Grupo Plaza presenta proyectos
por US$ 300 millones en obras en Colón, Valparaíso, Estación Central y Plaza Egaña
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SALFACORP
y turismo con los casinos de juego por cerca de US$ 246 millones junto con una fuerte influencia por los proyectos de oficinas en Santiago.
Los subsectores del negocio inmobiliario más sensibles a los ciclos económicos, en
orden de mayor a menor, son el industrial, el de segunda vivienda, de oficinas, comercial y, finalmente, el de primera vivienda. Este último ha presentado menor sensibilidad y un alto crecimiento en los sectores de estrato socio económico medio-bajo.
En general la industria inmobiliaria se encuentra atomizada existiendo una serie de
empresas de tamaño pequeño y mediano que compiten en los distintos mercados, la
diferenciación viene dada por la marca, el servicio postventa y diferentes canales de
distribución. A su vez no existen barreras de entrada importantes al sector por lo que
han surgido compañías inmobiliarias creadas expresamente para cada proyecto en
particular y sin permanencia en el tiempo. Sin embargo la tendencia es a la concentración en compañías grandes enfocadas a segmentos específicos tales como vivienda
privada, vivienda pública, departamentos, oficinas y grandes proyectos.
Respecto de cambios regulatorios la demora en los permisos municipales por menores exigencias y cambios en el plan regulador y la posible eliminación de las exenciones tributarias que actualmente permite la recuperación del 65% del IVA utilizado
en los materiales de construcción de viviendas y que podría originar alzas de hasta
un 8% en el precio de las viviendas y una menor inversión en el sector.
Competidores
En la industria de la construcción los competidores son empresas de larga trayectoria
con participaciones de mercado que oscilan entre 2% y 3% para las más grandes.
Ahora estas participaciones aumentan considerablemente si se considera a las empresas dentro de cada subsector, ya que muchas están orientadas a sectores específicos.
En términos generales se puede apreciar que el sector de la construcción es altamente
competitivo lo cual hace que los márgenes sean estrechos. Los factores claves para
una buena posición competitiva son la trayectoria, la tecnología y la eficiencia en
costos administrativos y financieros, ya que los de los materiales son los mismos. A
la vez es una industria que se encuentra fuertemente condicionada por la actividad
económica del país.
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SALFACORP
SITUACION FINANCIERA
El siguiente cuadro, presenta las principales cifras de los estados financieros consolidados de Salfacorp y filiales, para el período comprendido entre diciembre de 2001 y
marzo de 2007.
Principales cifras e indicadores (1)
Ingresos por Ventas
Resultado Operacional
Depreciación
Ebitda (2)
Gastos Financieros
Resultado No Operacional
Utilidad
2001
2002
2003
2004
2005
2006
Mar-07
Mar-06
101.745
125.815
157.152
196.926
236.025
262.366
61.772
56.343
3.847
4.272
7.750
6.845
10.732
14.548
3.164
3.462
1.478
843
1.431
1.899
1.954
2.021
592
471
5.325
5.115
9.181
8.745
12.686
16.568
3.755
3.934
-769
-1.343
-1.098
-1.736
-2.250
-2.951
-649
-688
361
-22
-950
-416
-2.241
-1.577
177
-655
3.724
3.603
5.658
5.684
7.005
10.863
2.866
2.270
Activos Totales
39.401
49.221
56.992
103.519
118.073
132.051
136.848
112.882
Pasivos Exigibles
23.639
32.168
36.043
62.986
72.185
77.402
79.341
64.669
Deuda Financiera y leasing
15.396
18.759
17.648
41.986
44.628
48.106
47.956
42.835
Patrimonio
15.722
16.906
20.872
40.386
45.623
54.410
57.276
47.972
Flujo Fondos Operación
7.765
10.292
11.262
2.697
3.688
Variación Capital de Trabajo
-6.042
2.774
2.958
-4.966
835
Flujo Caja Neto Operación
1.723
13.066
14.220
-2.269
4.523
Flujo de Inversión
-8.246
-11.873
-13.828
-463
-3.303
Flujo de Financiamiento
8.139
3.624
-3.976
1.748
-4.515
Pago Dividendos
-7.995
-1.691
-2.115
0
0
Caja Final
2.467
7.109
3.422
2.574
3.804
4,9%
3,5%
4,5%
5,5%
5,1%
6,1%
7,0%
Margen Operacional (%)
3,8%
3,4%
Margen Ebitda (%)
5,2%
4,1%
5,8%
4,4%
5,4%
6,3%
6,1%
Rentabilidad Oper. / Activos (%) (3)
9,8%
8,7%
13,6%
6,6%
9,1%
11,0%
10,4%
25,7%
22,1%
30,0%
18,6%
16,3%
21,7%
20,5%
Endeudamiento (vc)
1,50
1,90
1,73
1,55
1,57
1,42
1,38
Endeudamiento financiero (vc)
0,98
1,11
0,85
1,04
0,97
0,88
0,83
0,89
Deuda de corto plazo (%)
78%
84%
86%
43%
62%
66%
71%
66%
6,9
3,8
8,4
5,0
5,6
5,6
5,8
5,7
2,9
3,7
1,9
4,8
3,5
2,9
2,9
1,3
1,2
1,3
2,8
2,0
1,8
1,6
Rentabilidad Patrimonial (%) (3)
Ebitda./ Gastos Finan. (vc)
Deuda Finan. / Ebitda (vc)
Liquidez Corriente (vc)
(3)
1,34
1,9
(1) Las cifras anteriores a 2002 corresponden a estados financieros pro- forma emitidos por los auditores.
(2) Resultado Operacional + Depreciación + Amortización
(3) Indicadores a marzo anualizados
Políticas Financieras
La compañía mantuvo un perfil financiero poco conservador, en gran medida condicionado por su crecimiento en el negocio inmobiliario a través de la toma de control
del 100% de Geosal a principios de 2004 y por el nivel de actividad operacional que
ha registrado como reflejo de su mayor participación en contratos de construcción y
montaje en los distintos sectores de la economía. Esto elevó de forma importante el
nivel de endeudamiento de la compañía.
CORPORACIONES
16
Feller-Rate
SALFACORP
No obstante, también ha ido capitalizando su patrimonio con la reinversión de parte
de sus utilidades y con el aumento de capital por cerca del 25% de su propiedad
realizado en octubre de 2004 a través de la emisión de acciones en bolsa.
El fortalecimiento de su nivel patrimonial le permitió, además de reducir su endeudamiento a niveles más acordes con su clasificación de riesgo, contar con recursos
para financiar el desarrollo de proyectos, principalmente en su área inmobiliaria.
Lo anterior, junto con la reestructuración de pasivos al largo plazo llevada a cabo a
fines de 2004 por cerca de UF 1,5 millones, permite a la compañía contar con una
adecuada flexibilidad financiera.
Las políticas de financiamiento de las dos áreas de negocio son distintas. Por una
parte, el área Inmobiliaria financia los terrenos con recursos propios, mediante asociaciones con terceros y, en algunos casos, con operaciones especiales con entidades
financieras. La construcción de los proyectos inmobiliarios se realiza principalmente
con deuda con terceros y el financiamiento es por proyecto.
En el área de Ingeniería y Construcción, debido a que muchos contratos no contemplan anticipos, Salfacorp financia el capital de trabajo con recursos propios. Para
proyectos de mayor envergadura, la compañía obtiene financiamientos especiales de
mayor plazo.
A mediados de 2004 la compañía adoptó la política de concentrar en la matriz la
deuda del área de Ingeniería y Construcción, excepto en los casos de proyectos que
cuentan con financiamientos específicos.
Las principales inversiones en activo fijo de la compañía se destinan a maquinarias y
equipos por lo que se invierte un 100% de su depreciación.
La política de dividendos contempla el reparto de un mínimo de 30% de las utilidades anuales. Históricamente, éstos han variado, habiendo sido superiores al 65% de
las utilidades los últimos años. Con respecto a la utilidad de los años 2004 y 2005, el
directorio definió un reparto de 30%.
Salfacorp utiliza una política de reconocimiento de ingresos de acuerdo al grado de
avance de las obras en el área de Ingeniería y Construcción, mientras que en el área
inmobiliaria, desde el año 2003, los ingresos se reconocen cuando se realiza la escrituración de las viviendas. Anteriormente se reconocían según las promesas de compra ventas registradas y de acuerdo al grado de avance.
Resultados y Rentabilidad
Con posterioridad a los años 1998 y 1999, afectados negativamente por la crisis económica con su consiguiente efecto sobre la industria de la construcción, la actividad de la
compañía ha mostrado un crecimiento continuo, reflejado en mayores ingresos, derivados principalmente de la mayor participación en distintos contratos de construcción
y montaje. A partir del año 2004, el incremento de la actividad e ingresos operacionales
de Salfacorp se debe fundamentalmente a la consolidación de Geosal, compañía que
aportó ventas sobre $25.000 millones (históricos) y su posterior crecimiento.
En el período 2000-2005, los ingresos y flujo operacional presentan un incremento
promedio anual de 27% y 29%, respectivamente. Esto se tradujo en mayores márgenes lo que refleja la mayor diversificación y participación de la compañía en proyectos que requieren alta especialización y proyectos inmobiliarios que en general pre-
CORPORACIONES
17
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SALFACORP
sentan retornos más altos. Asimismo, ello se explica por un mayor control de gastos
de administración y ventas.
El deterioro registrado en los márgenes el año 2004 se explica por gastos extraordinarios que realizó la compañía producto del cambio de imagen corporativa, apertura
a la bolsa e incorporación de nuevas áreas y tecnologías. Otro factor que afectó sus
resultados fue el cambio en el reconocimiento de utilidades de Constructora Novatec, sociedad que construye viviendas, principalmente para Inmobiliaria Salfa.
A fines de 2005 ya se observa una recuperación en los resultados y márgenes y a
marzo de 2006 el margen operacional alcanza a 6,1%, lo que refleja el mayor control
de los gastos de administración y ventas. Con respecto a marzo de 2005, la variación
positiva en ingresos y resultado operacional es de 67% y 96%, respectivamente. Esta
alta variación se explica, en parte, porque el primer trimestre de 2005 estuvo afectado por la paralización de las obras de montaje de la Planta Celulosa Itata y porque el
área inmobiliaria registró una mayor estacionalidad, concentrándose la escrituración
de viviendas en el segundo semestre del año.
A futuro, se espera que los márgenes se mantengan en los niveles registrados en
2006 en la medida que cobre mayor importancia el área inmobiliaria y la compañía
desarrolle productos de mayor valor agregado y marca, tanto en el área de Ingeniería y Construcción, como Inmobiliaria. El actual escenario de crecimiento económico
y alta demanda de viviendas, debiera favorecer la positiva tendencia de las actividades de la compañía.
Cabe destacar que, en cuanto a costos, la compañía ha realizado esfuerzos importantes para estandarizarlos, principalmente en los casos de obras grandes y cuando se
repiten continuamente.
En cuanto al resultado no operacional, su evolución refleja los gastos financieros, los
resultados obtenidos por la inversión en Geosal (que hasta febrero de 2004 aun no se
consolidaban) y las utilidades extraordinarias obtenidas algunos años producto de la
venta de activos. El resultado no operacional positivo del año 2001 se explica por la
utilidad contable que se produjo por la variación del tipo de cambio.
Dado el incremento en la deuda financiera y su mayor costo, se observa un incremento
en los gastos financieros a partir del año 2004. Sin embargo, existe un efecto contable
por la consolidación con Geosal.
La positiva evolución de los resultados operacionales durante los últimos años, se refleja en la tendencia favorable seguida por las utilidades de última línea, alcanzando a
fines de 2005 a $6.831 millones, lo que representa una rentabilidad patrimonial cercana
al 16%. Con respecto al año 2003 se registra una baja debido al efecto en el nivel patrimonial del aumento de capital a fines de 2004.
El primer trimestre del año 2007, la utilidad final alcanzó a $2.866 millones y una rentabilidad patrimonial de 20,5%.
Estructura de Capital / Flexibilidad Financiera
En la estructura de activos a marzo de 2007 de Salfacorp, los deudores por ventas
representan un 32%, las existencias un 23% y los terrenos por desarrollar a largo
plazo un 10%. Las existencias corresponden principalmente a viviendas por vender,
proyectos en construcción y terrenos.
CORPORACIONES
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SALFACORP
Con respecto a los pasivos con terceros, un 61% corresponde a deuda financiera
(bancos y obligaciones por leasing) y un 18% a cuentas por pagar a proveedores.
La evolución de pasivos ha sido creciente, reflejando la adquisición de Geosal y la
consecuente mayor participación en un negocio más intensivo en deuda como es el
inmobiliario.
El financiamiento de la compra de Geosal y consolidación de sus pasivos más que
duplicó el stock de deuda financiera de la compañía, pasando desde niveles de
$17.200 millones a diciembre de 2003, a sobre $40.000 millones a marzo de 2004. Esto
elevó el nivel de endeudamiento de la compañía desde 1,7 veces a 3,2 veces el patrimonio. No obstante, el aumento de capital realizado en octubre de 2004 por cerca de
US$24 millones permitió a la compañía retomar niveles de endeudamiento, con respecto al patrimonio, similares e incluso menores a los registrados el año 2003. Posteriormente, la positiva evolución en la generación de flujos de la compañía le ha permitido reducir sus niveles de endeudamiento, alcanzando a marzo de 2007 a 1,38
veces el patrimonio.
Históricamente, la estructura de pasivos de Salfacorp se concentró en el corto plazo. No
obstante, el año 2004 la compañía reestructuró la composición de su deuda, favoreciendo un endeudamiento de largo plazo para financiar inversiones más largas. El
monto total reestructurado alcanzó a UF 1.475.000 millones, pagaderos en un plazo de
6,5 años con pagos anuales a partir de enero de 2006 hasta enero de 2011. Esta operación le permitió bajar la concentración de su deuda de corto plazo y le otorga una mayor flexibilidad financiera, calzando de mejor manera los vencimientos de su deuda
con el desarrollo de los proyectos financiados.
Por otra parte, en agosto de 2005, Salfacorp inscribió su primera línea de efectos de
comercio por un total de UF 400.000 a 10 años plazo. Bajo el amparo de dicha línea, la
empresa ha efectuado cuatro emisiones de las cuales, a fines de junio de 2007, mantiene
dos por el total de la línea. Los fondos obtenidos se han destinado a diversificar sus
fuentes de recursos financieros y financiar las operaciones de corto plazo de la compañía.
La relación de deuda financiera a flujo operacional de la compañía aumentó a partir
del año 2004 a niveles cercanos a 5 veces, producto de su mayor participación en el
negocio inmobiliario con la adquisición de Geosal. Sin embargo, la mayor generación
de flujos le ha permitido reducir el indicador, por lo que a marzo de 2007 el indicador se encuentra en 2,9 veces.
Por su parte, a pesar del incremento en los gastos financieros, el indicador de cobertura de intereses se ha mantenido en niveles holgados, alcanzando a 5,8 veces a marzo de 2007.
CORPORACIONES
19
Feller-Rate
SALFACORP
CARACTERISTICAS DE
LOS INSTRUMENTOS
Acciones
Presencia ajustada *
86,69%
Rotación *
42,88%
Concentración de la propiedad
Política de dividendos
50,1%
Al menos un 30% de la utilidad
Mercados en que transa
Chile
Precio bursátil de la acción **
849
Valor libro acción **
230,59
Relación precio utilidad **
18,55
* Al 31 de marzo de 2007
** Al 30 de abril de 2007
Línea de efectos de comercio
Número de Inscripción
10-08-2005
Monto
400.000 UF
Plazo vencimiento de la línea
Tipo de documento
Resguardos
Garantías
CORPORACIONES
20
Fecha de inscripción
10 años
Pagaré al portador
Suficientes
Sin garantías
20
La opinión de las entidades clasificadoras no constituye en ningún caso una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado instrumento. El análisis no es el resultado de una
auditoria practicada al emisor, sino que se basa en información pública remitida a la Superintendencia de Valores y Seguros, a las bolsas de valores y en aquella que voluntariamente aportó el
emisor, no siendo responsabilidad de la clasificadora la verificación de la autenticidad de la misma.
La información presentada en estos análisis proviene de fuentes consideradas altamente confiables. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, Feller Rate no garantiza la
exactitud o integridad de la información y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el empleo de esa información. Las
clasificaciones de Feller Rate son una apreciación de la solvencia de la empresa y de los títulos que ella emite, considerando la capacidad que ésta tiene para cumplir con sus obligaciones en
los términos y plazos pactados.
Feller Rate mantiene una alianza estratégica con Standard & Poor’s Credit Markets Services, que incluye un acuerdo de cooperación en aspectos técnicos, metodológicos, operativos y
comerciales. Este acuerdo tiene como uno de sus objetivos básicos la aplicación en Chile de métodos y estándares internacionales de clasificación de riesgo. Con todo, Feller Rate es una
clasificadora de riesgo autónoma, por lo que las clasificaciones, opiniones e informes que emite son de su responsabilidad.
Prohibida la reproducción total o parcial sin la autorización escrita de Feller Rate.
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