Estrategia Mensual y Perspectivas Octubre 2016

Transcripción

Gerencia Regional de Estrategia de Inversiones
Octubre de 2016
Estrategia Mensual y Perspectivas
Editorial: ¿Cuarto Trimestre o Cuarto Round? Golpes de Volatilidad inician en Octubre
El 2016 está siendo un año muy particular en los mercados financieros. Por un lado, el
mundo aún se enfrenta a cambios estructurales que generan incertidumbre acerca del
futuro. Por otro lado, el año se ha caracterizado por golpes coyunturales que exacerban
el apetito o la aversión al riesgo del mercado. La confluencia de estos factores es lo que
genera esta coyuntura tan particular.
Por el lado estructural, el mayor problema es que el mundo muestra un crecimiento
débil, tanto a nivel de producción (PIB) como de precios (inflación). La preocupación en
este caso se centra en si esta situación es reversible cuando existen dudas acerca de la
eficacia y el espacio de las herramientas de política habituales. Los anuncios de los
distintos bancos centrales durante septiembre reflejan esta incertidumbre. Por un lado,
la Fed reafirmó su compromiso de aumentar tasas este año, pero redujo su forward
guidance para el futuro. Asimismo, tanto el uso de tasas de interés negativas por varios
bancos centrales como el último anuncio del BoJ (uso de la pendiente de la curva de
rendimientos como nuevo instrumento) son innovaciones con consecuencias inciertas.
Por el lado coyuntural, este año ha contado con diversos eventos que han exacerbado
la incertidumbre previamente mencionada. Estos eventos se caracterizan por generar
grandes cambios en el sentimiento del mercado y conllevan por lo general la búsqueda
de activos de refugio. Hacia adelante, los golpes de volatilidad que más nos preocupan
son: el sistema financiero europeo, el rol de la OPEP y las elecciones en EE.UU.
Tal como fue indicado en el Q&A “¿Es un riesgo sistémico el problema de los bancos
italianos?”, las dudas sobre el sistema financiero de este país se pueden solucionar con
un rescate que equivale a menos de 3% del PIB. No obstante, las actuales regulaciones
de la Unión Europea dificultan un rescate directo financiado por el gobierno, por lo que
la solución pasa más por el terreno político que económico. Asimismo, a medida que
empieza a amilanar la volatilidad producto de los líos de Deutsche Bank con el
Departamento de Justicia de EE.UU., el mercado se encuentra muy atento al siguiente
banco que puede tener problemas y su potencial contagio. Mientras no se solucione
esta situación, la volatilidad en Europa se mantendrá elevada.
Luego de su último acuerdo, la OPEP intenta recuperar su función de cártel y su poder
sobre el precio. No obstante, la disciplina exhibida por cada miembro ante las metas
planteadas va a ser clave para afectar el precio, más aún si algún otro actor
esternocleidomastoideo
(Rusia o el petróleo esquisto de EE.UU.) pueden reemplazar esta merma de
producción. En este sentido, mantenemos sin cambio nuestra proyección de precios
a la espera de los detalles de la reunión de noviembre.
Finalmente, las elecciones en EE.UU. se han configurado como el evento más
importante del año. El gráfico inferior muestra la evolución de la probabilidad de
victoria de cada candidato, donde se aprecia que Hillary Clinton tiene alrededor de
70% de probabilidades de resultar elegida presidenta. No obstante, tal como Brexit y
el plebiscito en Colombia nos han enseñado, no siempre ocurre el escenario que
anticipan las encuestas. Además, la posibilidad de que Donald Trump pueda ejecutar
(aunque sea parcialmente) su plan de gobierno genera temor en el mercado, tal
como fue indicado en el Q&A “¿Ha tenido Trump un efecto sobre el comportamiento
del peso mexicano?”.
En línea con lo anterior, preferimos cubrir algunos riesgos en el posicionamiento al
interior de las clases de activos. Así, mantenemos nuestra preferencia por la RFG en
desmedro de la RVG. Dentro de RFG pasamos a una neutralidad táctica, mientras
que dentro de la RVG mantenemos nuestra preferencia por EE.UU. frente a EAFE
con neutralidad en EM. Finalmente, en Perú, preferimos liquidez frente a la RV,
mientras que en Chile pasamos a neutral nuestro posicionamiento; y en Colombia
mantenemos la preferencia por RF sobre RV.
Evolución de la probabilidad de victoria en las elecciones de EE.UU.
Fuente: Five Thirty Eight
Claves Globales
Principales acontecimientos macroeconómicos del mes
Detalle por región
Global: El FMI mantuvo sus estimaciones de crecimiento global para 2016 y 2017 (3.1% y 3.4%,
respectivamente), aunque cambio la composición del crecimiento. En ambos años, el FMI espera
un crecimiento significativamente menor de EE.UU. (-0.6% y -0.3%, respectivamente) que es
compensado por una mayor expansión de la Eurozona (0.1% cada año), de Japón (0.2% y 0.5%
respectivamente) y de Rusia (0.4% y 0.1%, respectivamente). En lo concerniente a la inflación,
para 2016 y 2017, el FMI estimó 0.8% y 1.7% para los países desarrollados y 4.5% y 4.4% para
los países emergentes, respectivamente. Finalmente, esta institución realizó sus proyecciones
con un precio promedio del petróleo de US$ 42.96 por barril para 2016 y US$ 50.64 por barril
para 2017.
Sorpresas Macro
>0 Implica Sorpresa Positiva
80
EE.UU.
Europa
Emergentes
60
40
20
0
-20
-40
-60
-80
EE.UU.: Las declaraciones hawkish de algunos miembros de la Fed motivaron un sell-off en -100
sep-14
ene-15
may-15
sep-15
ene-16
may-16
sep-16
mercados emergentes. En la reunión de política monetaria del 21-sep la Fed no modificó la tasa Fuente: Bloomberg.
de interés (0.25%-0.50%), tal como lo esperaban la mayoría de analistas y los mercados. En la
actualización de los dots, la mediana de los miembros redujo el número de subidas de tasa Chile: El Imacec de jul-16 avanzó 0.5% a/a, lo que sorprendió a la baja al mercado.
proyectados de 2 a 1 y de 3 a 2 para este y el próximo año. Además, se redujo la tasa de largo Además, el BCCh mantuvo la TPM en 3.50% y mostró menor preocupación por la
plazo de 3.0% a 2.9% y la proyección del PIB potencial de 2.0% a 1.8%. En esta reunión, 3 dinámica de la inflación. Asimismo, publicó el IPoM de 3T16 en donde incrementó su
miembros del Comité de Política Monetaria, de un total de 10, votaron por subir tasa, el número proyección de crecimiento a 2016 de 1.25%-2.0% a 1.5%-2.0%, mientras que
más alto de disidentes desde la reunión de dic-14.
redujeron su expectativa de crecimiento para 2017 hasta 1.75% - 2.75% (desde 2.0% Europa: El BCE mantuvo sin cambios sus tasas de referencia y el programa de compras de
deuda; no obstante, no se descartaron futuros ajustes al programa de compra de bonos.
Además, presentó nuevas proyecciones macroeconómicas para la Eurozona, las cuales tuvieron
un leve ajuste al alza en el crecimiento esperado para el 2016 a 1.7% desde 1.6% en jun-16,
mientras que el crecimiento esperado para el 2017 y 2018 pasó de 1.7% a 1.6%,
respectivamente. Por otro lado, el Banco de Inglaterra mantuvo la tasa de referencia en 0.25%
pero no descartó la posibilidad de un nuevo recorte en lo que resta del año.
3.0%).
América Latina: En Brasil, la inflación se aceleró a casi 9% a/a en ago-16 (jul-16: 8.7%),
mientras que la actividad económica se contrajo 5.2% a/a en jul-16, más de lo que esperaba el
consenso (-4.5% a/a). Además, el gobierno de Michel Temer comenzó a aplicar nuevas medidas
para reactivar la economía.
alcanzado entre el Gobierno Nacional y las FARC. El gobierno anunció la
conformación de una comisión amplia para dialogar con la oposición y encontrar los
puntos a discutir dentro del acuerdo de paz. De otra parte, el BanRep mantuvo la TPM
en el nivel de 7.75% con una votación unánime (7-0).
Perú: El BCRP mantuvo su TPM en 4,25%. Además, publicó su Reporte de Inflación,
en donde mantuvo la proyección de crecimiento del PBI para este año (4.0%) pero se
prevé un menor dinamismo de la demanda interna (1.8%, previamente 2.5%). Además
recortó ligeramente la proyección de crecimiento del PBI para 2017 de 4.6% a 4.5%.
La inflación anual subió de 2.94% a 3.13% en sep-16. Finalmente, el MEF emitió el
Soberano 2028 por un monto de alrededor PEN 20,250 MM, el más grande realizado
Asia: El BoJ mantuvo sus tasa de referencia, en línea con lo esperado por el consenso. Sin internacionalmente por un mercado emergente.
embargo, cambió su esquema de política monetaria, el cual ahora enfatizará el control de la Colombia: Con una votación de 6.431.376 votos (50,2%) por el NO, contra 6.377.482
curva de rendimientos.
votos (49,8%) por el SÍ, los colombianos rechazaron los términos del acuerdo de paz
Evolución y Visión
Evolución de activos y Visión a doce meses
Las rentabilidades están expresadas % en la moneda local de cada país
Evolución
YTD
3 Meses
Septiembre
2015
F
V
S
M
Total
11.2
2.8
0.1
-1.0



-

UST Mediano Plazo
5.1
-0.3
-0.1
0.8





US IG
8.9
1.2
-0.3
-0.8



-

US HY
15.1
5.6
0.7
-4.5



-

RF EM
13.1
3.4
0.2
1.3



-

Sesgo Desarrollados
7.1
5.4
0.7
-1.8





Sesgo Emergentes
6.0
5.7
0.7
-2.1





EE.UU.
7.3
3.7
0.0
0.7





EAFE
1.7
6.4
1.2
-0.8





Mercados Emergentes
16.0
9.0
1.3
-14.9





5.8
-3.2
3.4
-25.1





Petróleo Brent
31.6
-1.2
4.3
-35.0





Petróleo WTI
30.2
-0.2
7.9
-30.5





Oro
24.0
-0.5
0.5
-10.4





Cobre
3.0
0.2
5.3
-26.1





Renta Variable
Renta Fija
Sesgo Emergentes
Agregado
Commodities
Visión*
Nota: Datos al 30 de Septiembre de 2016.
* Ver Anexo 2 | Dirección de flechas indica retorno esperado vs. Neutral.
Evolución y Visión
Evolución de activos y Visión a doce meses
Las rentabilidades están expresadas % en la moneda local de cada país
Perú
Colombia
Chile
Evolución
Visión**
YTD
3 Meses
Septiembre
2015
F
V
S
M
Total
Renta Fija
7.5
3.3
1.0
4.8





Renta Variable
9.1
0.5
-2.5
-4.4





Moneda*
7.8
0.9
3.4
-14.4





Renta Fija
9.5
3.1
2.5
2.7





Renta Variable
16.0
2.0
-3.0
-23.7





Moneda*
10.1
1.3
3.1
-25.1





Renta Fija
17.1
5.1
0.5
4.1



-

Renta Variable
55.3
10.4
1.1
-33.4





0.9
-2.8
0.3
-12.7





Moneda*
Nota: Datos al 30 de Septiembre de 2016.
* En monedas, el signo negativo indica depreciación, mientras que el signo positivo refleja apreciación.
**
Ver Anexo 2 | Dirección de flechas indica retorno esperado vs. neutral
Posicionamiento
Activos Globales
Posicionamiento respecto de una cartera neutral
Activo
Comentarios
Liquidez
Rentabilidades históricamente bajas y escenario de incertidumbre en el corto plazo sugieren un
posicionamiento neutral.
Subponderar
Neutral
Sobreponderar
q
p
Renta Fija
Renta Variable
q
Recomendamos sobreponderar moderadamente. El menor crecimiento y la baja inflación a nivel
global, así como la incertidumbre sobre las expectativas de mayores estímulos monetarios de los
bancos centrales en los próximos meses mantienen presiones sobre las tasas base.
Recomendamos subponderación moderada. Consideramos que en el corto plazo las perspectivas de
menor crecimiento global tendrán un mayor impacto negativo que el efecto positivo de una política
monteria más laxa. Asimismo, hay varios eventos riesgosos en el horizonte que podrían afectar
negativamente a esta clase de activo.
p
q
p
q
Alternativos
Pese a las valorizaciones poco atractivas del oro, las bajas tasas de interés y la incertidumbre
mantienen el sentimiento favorable, por lo que recomendamos neutralidad en el corto plazo.
p
q Posicionamiento Actual*
p Posicionamiento Anterior**
* Posicionamiento Anterior corresponde al último reporte de Estrategia Mensual y Perspectivas
Posicionamiento
Renta Fija Global
Posicionamiento respecto de una cartera neutral de renta fija
Activo
Comentarios
Tesoros
Pasamos de subponderar a neutral. El riesgo asimétrico de las elecciones en EE.UU. sugiere tomar
un posicionamiento más cauto frente a la posibilidad de una mayor volatilidad en los mercados. Si
bien factores como el desempeño de la economía de EE.UU. y la normalización de la política
monetaria de la Fed sugieren tasas más altas por fundamentos, las presiones a la baja por
valorización y sentimiento todavía se mantendrían.
US Investment
Grade
Pasamos de subponderar a neutral. Al igual que en el caso de Tesoros, nos alineamos con el
b enchmark debido a (i) la proximidad de las elecciones en EE.UU. y la posibilidad de una mayor
volatilidad en los mercados que beneficie a activos más seguros, (ii) valorizaciones más cercanas al
neutral dado el mayor avance de otros activos y (iii) entradas de flujos que mejoran el sentimiento.
US HY
Pasamos de sobreponderar a neutral. Luego del avance del activo en el año, las valorizaciones se ven
menos atractivas y el retorno esperado ha disminuido. Si bien el sentimiento todavía luce positivo por
la entrada de flujos, los riesgos se han incrementado: la incertidumbre de los resultados de las
elecciones en EE.UU. y el avance del precio del petróleo ante el anuncio de recorte de producción de
la OPEP implican riesgos a la baja en el activo si las sorpresas terminan siendo negativas. Ante esto,
preferimos alinearnos al b enchmark y esperar nuevas oportunidades de entrada.
Emergentes
Pasamos de sobreponderar a neutral. Luego de que el activo continuara avanzando en los últimos
meses beneficiado por precios de commodities más estables y una política monetaria más
acomodaticia por parte de la Fed, pasamos a cerrar nuestro OW táctico. Aunque el sentimiento todavía
es positivo, las valorizaciones se ven menos atractivas y los retornos esperados han disminuido, y no
compensan los riesgos asociados a los resultados de las elecciones en EE.UU. y a las siguientes
reuniones de la OPEP.
Subponderar
Neutral
Sobreponderar
q
p
q
p
q
p
q
p
Posicionamiento
Renta Variable Global
Posicionamiento respecto de una cartera neutral de renta variable
Activo
Comentarios
EE.UU.
Recomendamos una leve sobreponderación. En un contexto internacional de menor crecimiento, los
fundamentos de esta región parecen ser los más sólidos. La alta valorización que exhibe es un
riesgo, pero el alto upside esperado por el mercado y el mayor apetito por riesgo reciente nos hace
preferir una leve sobreponderación. En esta región preferimos los sectores orientados al consumo y
la salud sobre los sectores de energía y materiales.
Europa y Asia
Desarrollada
Recomendamos subponderación. Luego de Brexit, la RV de UK presenta perspectivas fundamentales
muy desfavorables, una valorización muy cara y una alta inestabilidad. Por ello, preferimos
subponderar fuertemente la RV de esta región, manteniendo neutral a Europa (donde los programas
de estímulo implementados por el BCE se compensan con los riesgos asociados a los bancos
italianos y Brexit) y sobreponderar Japón (valorización atractiva compensa fundamentos débiles
Mercados
Emergentes
Recomendamos neutralidad. Los fundamentos de esta región y el deterioro de los commodities (en
particular, petróleo) son compensados por una valorización más atractiva relativa al resto de regiones.
Preferimos Asia EM sobre Latam debido a su más atractiva valorización.
Subponderar
Neutral
q
p
q
p
q
Sobreponderar
p
Posicionamiento
Monedas Duras
Activo
Comentarios
Yen
Depués de conocidas las decisiones del BoJ, donde más que los objetivos macroeconómicos, se
fijan objetivos intermedios sobre las tasas de interés de la curva de rendimientos, se espera que el
efecto monetario sea más amplio. Por ahora en la moneda el efecto ha sido marginal. A 12 meses se
espera un nivel de 106,2 por dólar
Euro
La expectativa por las herramientas que podría usar el BCE antes de finalizar el año, marca la
expectativa de los inversionistas. Economías como Alemania comienzan a mostrarse más fuertes y
con capacidad de intervenir fiscalemente en la economía. A 12 meses se espera un nivel de 1,11
Subponderar
Neutral
Sobreponderar
q
p
q
p
q
Canadiense
Los recientes anuncios de la OPEP, en el sentido de intentar controlar la sobre-oferta de petróleo, han
tenido un impacto positivo en el precio del crudo. A 12 meses se espera un nivel de 1,31 por dólar
Libra
Luego del anuncios hecho por la Primer Ministro, Theresa May, en torno a que la aplicación del Brexit
se dará a partir de mar-17, la moneda ha retomado una tendencia de depreciación. Sin embargo,
esperamos que la economía se vea beneficiada al final por el menor valor relativo de su moneda frnte
al dólar y ésto ayude a amortiguar los efectos negativos. A 12 meses esperamos un nivel de 1,44 por
dólar
p
q
p
Posicionamiento
Monedas Blandas
Activo
Comentarios
Real
Ratificada la destitución de la expresidente Dilma Rousseff, ahora el país debe enfrentar la realidad
de su economía. La moneda se ha visto favorecida con la llegada de flujos a mercados emergentes,
pero sus fundamentos, aunque han mejorado, sigues siendo débiles. A 12 meses esperamos un
nivel de 3,57 por dólar
Peso Mexicano
Las elecciones presidenciales en EE.UU., esta´n tenidneo una influencia importante en el
comportamiento de la moneda. En la medida que Donald Trump sube en las encuestas, la moneda
ha seguido la tendencia de depreciación, a pesar de que sus fundamentales se muestran fuertes. A
12 meses esperamos un nivel de 17,8 por dólar
Yuan
El Yuan comenzó a ser moneda de reserva del FMI y esto debería representar una demanda futura de
gobierno alrededor del mundo. En ese sentido, a 12 meses esperamos una apreciación hasta los
niveles de 6,55 dólares
Subponderar
Neutral
Sobreponderar
q
p
q
p
q
p
Posicionamiento
Activos Chile
Activo
Comentarios
q
Liquidez
Durante septiembre las cifras macro publicadas fueron más débiles pero en línea con el escenario
base del BCCh en su IPoM, quien también revisó a la baja el crecimiento tendencial y la TPM neutral.
Además enfatizó el supuesto de TPM fija en 3.5% por el horizonte de política monetaria. El mercado
aún tiene incorporado un recorte. Mantenemos la expectativa de TPM en 3.5% pero no descartamos un
recorte de seguir debilitándose la economía y esto genere reducción en las expectativas de inflación.
q
Renta Fija
Normalmente en septiembre se observan alzas en las tasas, por una inflación más alta esperada en
el mes y, entre otras cosas, por la discusión fiscal. Sin embargo, se mantuvieron en un rango acotado,
contagiadas por las tasas afuera. Seguimos viendo un escenario estable en tasas locales, con
spreads corporativos muy apretados pero dado el entorno mundial y la poca oferta local de bonos, aún
vemos atractivo en mantenerse en la clase activo, aunque se ha reducido su rentabilidad esperada.
Renta Variable
Este mes la bolsa local tuvo un retorno negativo en CLP, y plano en USD, en desventaja a sus pares;
esto explicado por el mal desempeño del sector Utilities, que se sigue viendo afectado por los
resultados de la licitación de energía de agosto. Esto le dio algo de espacio por valorización al IPSA.
Sin embargo, el significativo crecimiento de las utilidades para este año, es muy probable que no se
repita en 2017. En el corto plazo nos mantenemos defensivos dentro del IPSA.
Moneda
En medio de una percepción más gradual por parte de la normalización de la Fed, y de cifras macro
estables por parte de China, el precio del cobre y el peso chileno mostraron una apreciación
importante en el mes. De todas formas, continuamos viendo que la apreciación es un impacto
temporal, y por fundamentos y valorización la moneda chilena debiera experimentar una depreciación
hasta niveles en torno a $670 por dólar.
Subponderar
Neutral
p
p
q
p
q
p
Sobreponderar
Posicionamiento
Activos Perú
Activo
Comentarios
Liquidez
Riesgos a la baja sobre crecimiento global y futura normalización de política moentaria nos hacen
tomar una postura más cauta y sobreponderar liquidez. Además, presiones al alza sobre tasas de
depósitos en soles se mantendrían por nueva regulación sobre AFPs y por debilitamiento esperado
de la moneda.
Renta Fija
Mantenemos la neutralidad. Por un lado, los fundamentos se mantienen débiles: la compresión
esperada del riesgo país ya se materializó y continuamos esperando aumento de tasas base y de
premio por moneda. Además, la valorización se mantiene poco atractiva. No obstante, el actual
contexto de tasas en niveles históricamente bajos y la búsqueda de rendimientos mantienen el
sentimiento positivo hacia el activo. Sobreponderamos globales en contra de soberanos dado el
incremento esperado de premio por moneda.
Renta Variable
Recomendamos subponderación moderada. El notable avance de este activo (y su consecuente
pérdida de atractivo por valorización) a lo largo del año no ha sido acompañado por un cambio
significativo de fundamentos sino por una dispersión de los riesgos que se percibían a lo largo del
año.
Moneda
Fundamentos se mantienen débiles por subida esperada de tasa Fed, apreciación del dólar y
menores términos de intercambio. Además, la moneda se mantiene cara con respecto a sus pares
regionales. Esperamos niveles en torno al 3.45-3.50 a 12 meses.
Subponderar
Sobreponderar
q
p
q
p
q
p
q
Neutral
p
Posicionamiento
Activos Colombia
Activo
Comentarios
Liquidez
La politica contractiva por parte del banco central llegó a la cima, por consiguiente, la liquidez sigue
teniendo un rendimiento interesante en un horizonte de corto plazo. Las medidas adoptadas por parte
del BC empezaron surgir efecto en las expectativas de inflación y la inflación a dos años ya estan
cerca de anclarce dentrod el rango meta, en el primer semestre del 2017 podrían comenzar algunas
reducciones en la TPM.
Renta Fija
Las expectativas de inflación para cierre de 2017 comenzaron a registar un ajuste dentro del rango
meta. El Banrep decidió mantener inalterada la TPM en el nivel de 7,75%. Las oportunidades de
inversion en la RF indexada empiezan a disminuir y se podrián empezar a ver algunas oportunidades
en la parte larga de la curva de la deuda pública no indexada.
Renta Variable
Durante el mes, el mercado accionario registró un comportamiento negativo con una pérdida de 3%
respecto al nivel de agosto, ubicando a septiembre como el segundo peor mes del año. Lo anterior
ocurre aún a la expectativa sobre la reforma tributaria y el resultado del plebiscito por la paz que
determinó la no aceptación de los acuerdos negociados entre las FARC y el gobierno de Santos. Para
los meses que quedan la incertidumbre es aún más grande porque el país podría perder el grado de
inversión y la aprobación de la reforma estructural ahora cuenta con menos capital político.
Moneda
Después de realizado el plebiscito por la paz, donde el NO resultó ganador, la volatilidad de corto
plazo de la moneda deberá incrementarse. Queda en riesgo su evolución futura, si es que la pérdida
de capital político del gobierno por este resultado, dificulta el tránsito de la reforma tributaria. A 12
meses esperamos un nivel de COP 2890
Subponderar
Neutral
Sobreponderar
q
p
q
p
q
p
q
p
Resumen de Temas Tratados en el Mes
¿Ha pasado lo peor para el petróleo?
6.0%
2700
5.0%
2500
4.0%
2300
3.0%
2100
2.0%
1900
1.0%
1700
0.0%
Des > 27 sem
jul-16
may-16
ene-16
nov-15
sep-15
jul-15
may-15
Des < 5 sem
mar-16
2900
mar-15
El Departamento de Trabajo de EE.UU. informó que durante ago-16 la tasa de
desempleo se mantuvo en un 4,9% (esp.: 4,8%, ant.: 4,9%) y se crearon 151 mil
puestos de trabajo, por debajo de lo esperado y respecto al dato de jul-16 (esp.:
180 mil, ant.: 275 mil). El índice de promedio de ganancias por hora tuvo un
incremento de 2,4% (esp.: 2,5%), mientras que en jul-16 fue de 2,6%, lo que
representa una leve desaceleración de la economía americana. De conformidad
con el discurso de J. Yellen durante el pasado simposio de banqueros centrales,
los datos publicados serian un indicativo para una posible alza aún más gradual
de la tasa de interés de referencia de la Fed durante sus próximas reuniones. En
los mercados de futuros de tasa Fed, la probabilidad implícita de un incremento
de la tasa de interés para Sep-16 pasó de 34% a un 32% luego del anuncio. Por
su lado, la probabilidad de alza para Dic-16 pasó de 57,7% a 60,3% después del
anuncio. (Gráfico 3).
7.0%
ene-15
•
3100
nov-14
Más detalle en nuestro Q&A del 2 de septiembre “Resultados de empleo de EE.UU. son menos
optimistas de lo esperado durante agosto.
Tasa de desempleo, desempleo menor a 5 semanas (Corto
plazo) y desempleo mayor a 27 semanas (Largo plazo)
sep-14
Situación de Empleo EE.UU. Agosto 2016
TD (Eje Der)
Fuente: Bloomberg.
Oferta y Demanda de petróleo (MMbpd)
Más detalle en nuestro Q&A del 7 de septiembre “¿Ha pasado lo peor para el petróleo?”
96
92
90
88
86
84
82
Producción mundial
Fuente: Bloomberg.
Demanda mundial
jun-16
nov-15
abr-15
sep-14
feb-14
jul-13
dic-12
may-12
oct-11
mar-11
ago-10
ene-10
80
jun-09
No obstante, aunque el balance entre oferta y demanda luce mejor, la gradualidad
del ajuste de la oferta y el contexto global actual sugieren que la época de boom
de precios también quedó atrás.
94
nov-08
•
Consideramos que sí. El cierre de la brecha entre oferta y demanda, proyectado
que ocurra en 2017, es uno de los principales argumentos para pensar que los
precios mínimos ya fueron alcanzados.
abr-08
•
Decisión BCE
Probabilidad de recorte de tasas BCE
Más detalle en nuestra alerta del 8 de septiembre “Decisión del BCE”
%
01/09/2016
70%
60%
50%
43,1%
37,2% 39,0%
40%
30%
20%
10%
0%
jun-17
Finalmente, se publicaron las expectativas económicas donde, en general, hubo
una revisión bajista en términos de crecimiento, aunque menor a lo hecho por el
BoE teniendo en cuenta el efecto Brexit, y mayor estabilidad en términos de
inflación.
19,3% 20,2%
11,8%
oct-16
•
51,7%
49,0%
62,6%
55,9% 58,9%
53,5%
abr-17
El presidente del BCE dijo que se estaban evaluando diferentes herramientas de
política monetaria, además de decir que el plan de estímulo terminará en mar-17.
dic-16
•
09/08/2016
mar-17
El Comité de Política Monetaria del Banco de Central Europeo (BCE) decidió
mantener inalteradas sus principales tasas de referencia (TPM 0,0% y -0,4% para
los depósitos).
ene-17
•
Fuente: Bloomberg.
La Fed y los Mercados Emergentes
Más detalle en nuestro Q&A del 14 de septiembre “¿Representa una amenaza para los
MM.EE. la potencial alza de tasas por parte de la Fed?”
•
•
•
•
•
Efecto del cambio de probabilidades de alza de tasa (hawkish
y dovish) en diferentes activos
102
En las últimas semanas se ha acrecentado la volatilidad en torno a los mercados,
principalmente los Emergentes, ante la mayor probabilidad que se esté acercando
la siguiente alza de tasa de interés por parte de la Fed.
De hecho, tras las últimas declaraciones de los miembros de la Fed, Rosengren y
Brainard, las monedas y bolsas emergentes reaccionaron de forma importante.
Analizamos el comportamiento de corto plazo de los commodities, monedas, RF y
RV emergentes luego de diferentes eventos que han ido señalando las
intenciones futuras de la Fed.
Concluimos que los commodities y monedas emergentes muestran reacciones
que perduran por lo menos hasta 2 meses después del “evento”.
La renta fija y variable emergentes muestran reacciones de corto plazo que
tienden a desaparecer en torno a un mes después del “evento”.
101
100
99
98
97
15-08-2016
25-08-2016
RF MMEE
RV MMEE
04-09-2016
Monedas MMEE
Fuente: Bloomberg.
Nota: D: Evento dovish, H: Evento hawkish, J.H: Simposio en Jackson Hole.
Decisión BoJ
Objetivo de compras de activos por parte del BoJ
Más detalle en nuestra alerta del 21 de septiembre “BoJ no modifica montos de estímulo, pero
tiene más flexibilidad para operar”
(Trillones de yenes)
90
•
El Comité de Política Monetaria del Banco de Central de Japón (BoJ) decidió
mantener inalterada la tasa de referencia en -0,1%.
80
80
70
60
•
•
En general, el monto de intervención a través de compras de activos se mantuvo.
No obstante, no necesariamente se comprará la misma cantidad cada mes y se
elegirán diferentes tramos de la curva en lo que corresponde a compras de títulos
del gobierno.
Finalmente, el presidente del BoJ dijo que aún no agotan todas las herramientas
de política monetaria y que, de ser necesario, los montos podrían ser
incrementados en cualquier momento.
50
40
30
20
6
10
Bonos del
gobierno
Fuente: Bloomberg.
Decisión Fed
Más detalle en nuestra Alerta del 21 de septiembre “Sin cambios en la tasa de interés, pero
con información relevante de la actualización de expectativas”
3,2
2,2
0,09
Papeles
corporativos
LP
Papeles
corporativos
CP
REITs
0
ETFs
Senda esperada de la TPM
4,0
3,5
•
•
•
El Comité de Política Monetaria de la Fed (FOMC), decidió mantener inalterada la
tasa de referencia en el rango entre 0,25% y 0,5%.
3,0
La presidente de la Fed J Yellen dejó abierta la puerta a posibles incrementos
antes de finalizar el año, advirtiendo que la política monetaria no tiene una senda
pre-definida y con un mensaje de gradualidad con tasas de equilibrio más bajas a
lo inicialmente proyectado (tasa de política monetaria en el rango entre 2,8% a
3,0%, frente al anterior de 3,0% a 3,3%) .
2,0
Finalmente, se publicaron las expectativas económicas, donde hubo una revisión
bajista de la media de crecimiento de largo plazo, pasando de 2,0% a 1,8%. La
media de la inflación y desempleo de largo plazo se mantuvo en 2,0% y 4,8%
respectivamente.
2,5
1,5
1,0
0,5
0,0
2016
jun-15
mar-16
Fuente: FOMC-Fed.
2017
2018
sep-15
jun-16
Largo Plazo
dic-15
sep-16
Peso mexicano
MXN vs Diferencial de encuestas Clinton - Trump
Más detalle en nuestro Q&A del 27 de septiembre “¿Ha tenido efecto Trump en el
comportamiento del peso mexicano (MXN)?”
Petróleo
Más detalle en nuestra Alerta del 28 de septiembre “OPEP logra acuerdo para recortar
producción”
-25
MXN
sep-16
15
ago-16
-20
jul-16
16
jun-16
-15
may-16
17
abr-16
-10
mar-16
18
feb-16
-5
ene-16
19
dic-15
0
oct-15
20
nov-15
En términos de la moneda, los escenarios se muestran extremos dependiendo de
los resultados finales de las elecciones, pero un posible triunfo de Trump podría
impulsar, al menos en el corto plazo, una depreciación adicional de la moneda de
hasta 7,6%.
5
sep-15
•
En la medida que las encuestas vienen mostrando a Trump con posibilidades
reales para llegar a la Casa Blanca en enero de 2017, la moneda ha acelerado su
depreciación. El sentimiento negativo que genera el candidato republicano entre
las economías de LATAM, tiene como puerta de entrada y mayor damnificado a
México, por la importancia comercial y los tratados vigentes.
21
ago-15
•
Sí. A pesar de que durante los primeros meses de campaña e incluso cuando se
vislumbraba una probable nominación de Trump por el partido Republicano, el
peso mexicano (MXN) permaneció muy estable, el fenómeno Trump ha surtido
efecto sobre la moneda y, a pesar de los flujos hacia América Latina (LATAM), es
la más depreciada de la región.
jul-15
•
Clinton-Trump (Eje der; orden inv)
Fuente: Bloomberg.
Producción de petróleo de la OPEP
(MMbpd)
34
33
•
•
La reunión de la OPEP en Argelia dio como resultado un acuerdo para reducir la
producción del grupo a un rango entre 32.5 y 33 MMbpd.
No obstante, los detalles deben ser discutidos en las semanas siguientes y
posiblemente sean publicados en la reunión oficial de noviembre.
32
31
30
29
28
27
En respuesta a ello, los precios del petróleo han subido alrededor de 5% en el día,
dado que el mercado no esperaba ningún tipo de acuerdo en esta reunión.
26
ene-03
jul-03
ene-04
jul-04
ene-05
jul-05
ene-06
jul-06
ene-07
jul-07
ene-08
jul-08
ene-09
jul-09
ene-10
jul-10
ene-11
jul-11
ene-12
jul-12
ene-13
jul-13
ene-14
jul-14
ene-15
jul-15
ene-16
jul-16
•
OPEP
Fuente: Bloomberg
Meta de producción
Alemania
Portugal
España
Fuente: Bloomberg.
COP (variación anual)
Fuente: Bloomberg
oct-16
sep-16
ago-16
jul-16
jul-16
jun-16
Finalmente, los mercados de RV registran un retroceso de 0,7% en la apertura,
llevando el índice COLCAP hasta los 1328 puntos.
may-16
•
may-16
El COP abre la jornada con una depreciación de 2,45% (COP 2947,54) frente al
cierre de la semana pasada, el CDS a 5 años muestra un incremento de 2,6% y
los títulos de Tesorería (TES) con vencimiento a julio de 2024 registran un
incremento de 20pbs.
abr-16
•
mar-16
Con una votación de 6.431.376 votos (50,2%) por el NO, contra 6.377.482 votos
(49,8%) por el SÍ, los colombianos rechazaron los términos del acuerdo de paz
alcanzado entre el Gobierno Nacional y las FARC.
320
300
280
260
240
220
200
180
160
140
mar-16
•
3.800
3.700
3.600
3.500
3.400
3.300
3.200
3.100
3.000
2.900
2.800
feb-16
Más detalle en nuestra Alerta del 3 de octubre “Conocidos los resultados del Plebiscito, activos
colombianos se deprecian”
COP y CDS 5 años
ene-16
Plebiscito en Colombia
feb-16
abr-15
sep-15
nov-14
ago-13
ene-14
jun-14
oct-12
mar-13
may-12
jul-11
dic-11
feb-11
abr-10
sep-10
jun-09
Italia
nov-09
El consumidor italiano es uno de los principales inversionistas en bonos
bancarios. Aunque esto es un riesgo para la economía, creemos que el principal
riesgo (acotado por ahora) es el político, si la cadena de eventos lleva a la
posibilidad de una salida de Italia de la Zona Euro.
ago-08
•
ene-09
El problema es que las nuevas reglas de la Unión Bancaria dificultan un rescate
directo financiado por el gobierno, sin que antes los inversionistas privados
asuman pérdidas.
oct-07
•
20
18
16
14
12
10
8
6
4
2
0
mar-08
Consideramos que no. El monto necesario para recapitalizar los bancos es
pequeño para la economía italiana (en torno al 2% del PIB1), lo que luce
manejable comparado con rescates previos.
(% del total de créditos)
dic-06
•
Malos préstamos en el sistema bancario
may-07
Bancos italianos
Más detalle en nuestro Q&A del 29 de septiembre “¿Es un riesgo sistémico el problema de los
bancos italianos?”
CDS 5 años (eje der; orden inv)
Anexo 1: Proyecciones de Activos
(Retornos %, salvo que se indique lo contrario)
Activos MILA & Commodities
Chile
Renta Fija
Renta Variable
Moneda (Nivel)
4
Colombia
Renta Fija
Renta Variable
Moneda (Nivel)
4
Perú
Renta Fija
Renta Variable
Moneda (Nivel)
Proyección 3M1
Proyección
12M
Petróleo Brent (Nivel)
49.4
49.2
Petróleo WTI (Nivel)
48.0
47.7
1,369
1,302
2.3
2.3
Proyección
12M
4.0
3.7
7.5
7.7
673
671
5.7
6.1
5.6
7.5
2,947
2,902
2.9
3.6
8.9
11.1
3.40-3.45
3.45-3.50
Proyección 3M1
Proyección
12M
Euro (Nivel)
1.09
1.10
Yen (Nivel)
104
106
Real (Nivel)
3.58
3.59
Peso Mexicano (Nivel)
18.2
17.9
4
Monedas
Oro (Nivel)
Cobre (Nivel)
Monedas
Commodities
Commodities
4
Proyección 3M1
Notas:
1. Las proyecciones a 3 meses para el caso de retornos (no niveles) son anualizadas.
2. En Renta Fija: Sesgo Desarrollados corresponde a un índice con 94% en mercados desarrollados; para Sesgo Emergentes alcanza un 58%.
3. En Renta Variable: Sesgo Desarrollados corresponde a un índice con 85% en mercados desarrollados; para Sesgo Emergentes alcanza un 65%.
4. Todas las monedas son cantidad de moneda por USD, salvo el Euro, donde es USD por Euro.
Anexo 2: Metodología FVSM para Estimar Rentabilidades1
Renta Variable
Fundamentos económicos de
Fundamentos
Sentimiento
 Crecimiento, Flujos de capital,
Competitividad sectorial (TCReq)
futura de las obligaciones
 Disposición a pagar
 Paridades del mercado de
 Beta, Valor-Crecimiento,
 Duración, Spread de Riesgo,
 Evolución relativa con respecto a
financiero
Tamaño, Momentum
 Liquidez, Sectores, Países,
Otros
Tasa Base, Momentum
 Liquidez, Sectores, Países,
Otros
Desviaciones temporales
 Hot/Cold Markets.
 Expectativa y sentimiento
Relaciones de arbitraje
respecto de fundamentos y
arbitraje
Expectativas de los
Mercado
 Capacidad de pago actual y
Monedas
Calidad de las utilidades
 Administración y Gobierno
Corporativo
los precios de los activos
financieros
Valorización
 Crecimiento utilidades
 Origen, Sustentabilidad y
Renta Fija
profesionales de inversión en
analistas y managers.
 Flujos, Oferta y Demanda, Otros
 Encuestas amplias a managers y
la industria
Notas:
1. Los ejemplos mencionados pertenecen a un subconjunto del total de modelos empelados
analistas sobre precios target
 Hot/Cold Markets.
 Expectativa y sentimiento
analistas y managers.
 Cambio clasificación riesgo
 Encuestas amplias a
economistas y proyecciones
bancos centrales, fiscos e
instituciones financieras globales
bienes y de activos financieros
(tasas)
países similares en desarrollo,
ubicación geográfica, estructura
industrial, etc.
 Carry trade
 Encuestas amplias a
economistas y proyecciones
bancos centrales, fiscos e
instituciones financieras globales
Anexo 2: Metodología FVSM para Estimar Rentabilidades1
Petróleo
 Variables macro de baja
Fundamentos
frecuencia (PIB)
 Var. macro de alta frecuencia
(PMI, LEI, IP, DXY)
 Variables micro (exceso de
demanda esperada, inventarios
e importaciones China)
 Ratios entre commodities
 Ratios con RV Global RV
 Betas con otros commodities
 Betas con RV Global RV
EE.UU., y RV EM
 Momentum
 Cambio en upside esperado y
proyecciones
Sentimiento
Mercado
frecuencia (PIB)
(PMI, LEI, IP, DXY)
 Variables micro (inventarios ,
importaciones China, niveles de
producción y consumo)
 Modelos ad-hoc para el oro
EE.UU., y RV EM
Valorización
Metales Preciosos
EE.UU., y RV EM
EE.UU., y RV EM
 Momentum
proyecciones
Metales Base
frecuencia (PIB)
(PMI, LEI, IP, DXY)
 Variables micro (exceso de
demanda esperada, inventarios,
importaciones China y costo
marginal)
EE.UU., y RV EM
EE.UU., y RV EM
 Ratios entre precios LME y
SHFE (arbitraje)
 Momentum
proyecciones
Granos
frecuencia (PIB)
(PMI, LEI, IP, DXY)
 Variables micro (inventarios ,
importaciones China, niveles de
producción y consumo)
EE.UU., y RV EM
EE.UU., y RV EM
 Momentum
proyecciones
 Posiciones especulativas (no
comerciales y no reportadas
CFTC)
 Sorpresas económicas, VIX y
otras variables de sentimiento
CFTC) y tenencias ETF
CFTC)
CFTC)
 Proyecciones del consenso
(mediana Bloomberg)
 Proyecciones específicas de los
principales bancos de inversión
(Bloomberg)
 Proyecciones publicadas en
reportes recientes de los
(mediana Bloomberg)
(Bloomberg)
(mediana Bloomberg)
(Bloomberg)
Notas:
1. Los ejemplos mencionados pertenecen a un subconjunto del total de modelos empelados
(mediana Bloomberg)
(Bloomberg)
Información de Contacto
Equipo Regional de Estrategia
Contacto
Julio Villavicencio
Director Regional Soluciones de Portafolio
[email protected]
CHILE
COLOMBIA
PERÚ
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Manuel Álvarez
[email protected]
Camilo Andrés Ramirez
Alfredo Vargas
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Rosibell Solis
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Javier Gutiérrez A., CFA
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inversionista. Cuando así sea, se especificará el perfil de riesgo del inversionista al cual se dirige la recomendación. El inversionista debe tener en cuenta que
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Estrategia Mensual y Perspectivas Octubre 2016

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