Septiembre - Reseña | Facultad de Ciencias Económicas y

Transcripción

INSTITUTO DE
INVESTIGACIÓN
INFORME ECONÓMICO MENSUAL IEM
22 DE SEPTIEMBRE DE 2014 – Nº 121 AÑO 12
EN CIENCIAS
ECONÓMICAS
RESUMEN EJECUTIVO
Director:
Juan Miguel Massot
Editor del IEM:
Héctor Rubini
Investigadores:
Eloy Aguirre
Fernando Bava
Gustavo Martín
Maximiliano Ramírez
1
PANORAMA DE ARGENTINA
 LA ARGENTINA INCIERTA
2
 LA ECONOMÍA ARGENTINA: ESPERANDO EL TEMBLOR
5
 INGRESO DE DIVISAS: FINAL CAJA NEGRA
10
 ACCIONES Y BONOS EN DÓLARES: LOS ELEGIDOS POR LOS INVERSORES LOCALES
15
PANORAMA INTERNACIONAL
 EL DÓLAR EMPIEZA A PISAR FUERTE
18
 ESCOCIA: SIGUE EN EL REINO UNIDO
23
 BRASIL: UNA ECONOMÍA GIGANTE EN APUROS
27
INDICADORES
33
Jorge Viñas
MARCELO TORCUATO
DE ALVEAR 1335
C1058AAU CIUDAD DE
BUENOS AIRES, ARGENTINA
TEL +5411-4811-1279
http://eco.usal.edu.ar
La presente publicación es resultado del trabajo de los miembros del Programa de Investigación en Análisis y Prospectiva de
la Economía Mundial y Argentina del IICE-USAL.
Las opiniones aquí expresadas no representan bajo ningún concepto una posición u opinión de la Facultad o de la
Universidad y corresponden exclusivamente a sus autores. Queda prohibida la reproducción total o parcial del contenido de
esta publicación por el medio que fuere, sin previa autorización del Instituto de Investigación en Ciencias Económicas de la
Universidad del Salvador. Se permite la mención de los artículos citando la fuente.
INSTITUTO DE INVESTIGACIÓN EN CIENCIAS ECONÓMICAS
INFORME ECONÓMICO MENSUAL
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
RESUMEN EJECUTIVO
EL DATO DEL MES

El pasado 17 de septiembre la cotización del dólar en el mercado informal o “blue” superó los $15.- y la brecha entre
dicho valor y el tipo de cambio oficial mayorista llegó a 79,6%, nivel máximo desde mayo de 2013. Desde esta
semana el Gobierno adoptará medidas más agresivas para tratar de desalentar la demanda de dólares y evitar una
caída de las reservas internacionales que podría incentivar ataques especulativos.
LO IMPORTANTE

El enrarecimiento del clima económico, social y político en la Argentina genera un nivel de incertidumbre cuyos
efectos son difíciles de prever. El nudo del problema está en los graves desaciertos que acumulan las políticas públicas
del gobierno y en las inoportunas declaraciones de sus más altos funcionarios.
LO QUE HAY QUE SABER
 El escenario de estanflación y escasez de divisas es irreversible al menos hasta fin de año. El Gobierno continúa con la
expansión fiscal y monetaria, con controles de cambio, de precios, y del comercio exterior. La creciente emisión de
pesos y la escasez de dólares han fortalecido las expectativas de menor actividad y mayor inflación al menos hasta fin
de 2014.
 El escenario económico para 2015 se perfila también negativo. Un determinante fundamental son las restricciones a la
entrada de dólares que implican que el gobierno deberá cuidar reservas a costa de una recesión. La menor afluencia de
dólares se deberá a la caída en las exportaciones, el desplome en los precios agrícolas, la menor demanda brasileña y a
las represalias de países importadores por las DJAI.
 La Bolsa de Buenos Aires continúa en alza, alcanzando un nuevo máximo histórico en 11.580,91 puntos, el viernes 19
de septiembre. El estancamiento en el ritmo de depreciación del peso argentino incrementa las expectativas de una
nueva corrección en el tipo de cambio oficial en el corto plazo, intensificando la preferencia de los inversores por los
títulos públicos en dólares mayormente utilizados para realizar la operatoria de contado con liquidación.
 El dólar estadounidense se ha apreciado un 5% frente a las principales monedas desde principios de julio. Esta
fortaleza se sustenta en el desempeño económico superior de EE.UU. respecto a la Eurozona y Japón y en las
distintas posturas de política monetaria, con la Fed mucho más cerca del inicio de la normalización de tasas. En caso
de que el USD ingrese en una tendencia alcista sostenida, la economía mundial se enfrenta a un cambio de escenario
significativo respecto a los últimos 12 años.
 Brasil, la mayor economía de Latinoamérica y séptima del mundo, entró técnicamente en recesión en el segundo
trimestre del año, según cifras oficiales, en medio de una disputada campaña para las elecciones presidenciales del 5 de
octubre.
LO QUE VIENE
 Se aguarda la decisión del Juez Griesa respecto de los pagos de deuda externa emitida bajo la legislación argentina y de
los pagos de los intereses de bonos Par que vencen a fin de este mes.
 Inicio del debate de la Ley de Presupuesto Nacional remitido por el Ministerio de Economía al Congreso Nacional.
 Probables nuevas restricciones a la compra de dólares y presiones al sector agroexportador para que liquide soja sin
vender de la cosecha de este año.
 Inicio de la última etapa de la campaña electoral en Brasil, rumbo a las elecciones presidenciales del próximo 5 de
octubre.
1
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
PANORAMA DE ARGENTINA
LA ARGENTINA INCIERTA1
Juan Miguel Massot
El enrarecimiento del clima económico, social y político en la Argentina genera un nivel de
incertidumbre cuyos efectos son difíciles de prever. El nudo del problema está en los graves
desaciertos que acumulan las políticas públicas del gobierno y en las inoportunas declaraciones de sus
más altos funcionarios.
Introducción
En los últimos años, los meses de diciembre estuvieron teñidos por tristes acontecimientos en materia de
saqueos y vandalismo, piquetes y huelgas, entre otros incidentes, lo cual reflejan un conflicto social creciente. En este
artículo no se analiza su vínculo con variables económicas y sociales, sino que se aborda la cuestión desde el concepto de
la incertidumbre, el cual resumiría el estado de situación de muchos agentes sobre la situación actual.
Del riesgo a la incertidumbre
En general, es dificultoso predecir el desenvolvimiento futuro de las variables económicas, y su conocimiento
con certeza, es imposible. Por ello, el riesgo y la incertidumbre están lejos de ser fenómenos raros en economía y han
sido motivo de mucho estudio.
En esta disciplina tiende a aceptarse que existe una significativa diferencia entre incertidumbre y riesgo. Si bien
ambos se refieren a eventos futuros cuya ocurrencia no conocemos con certeza, la incertidumbre se traduce en riesgo
cuando se cuenta con su distribución de probabilidades. Si no se puede conocer ni asignar distribución de probabilidades
alguna, la situación simplemente es incierta; es más, cuando ni siquiera podemos conocer cuáles son los eventos futuros
que se enfrentan, se está en presencia de lo que se denomina incertidumbre fundamental.
Ahora bien, los agentes no toman decisiones de manera irracional o por puro azar. Por lo tanto, aún en
contextos de alta incertidumbre en los que no se puede usar el cálculo de probabilidades, actúan racionalmente,
recurriendo a cualquier evidencia que puede permitirles llegar a una conclusión, incluyendo su experiencia pasada, la
opinión de los expertos, la histeria de los mercados, los rumores y hasta el cambio en las condiciones climáticas si fuese
necesario.
Cuando la evolución futura de las variables económicas, sociales y políticas de un país comienzan a estructurarse
en una gran y creciente variedad de escenarios donde es muy difícil ponderar sus probabilidades, a los agentes se les
dificulta necesariamente la toma de decisiones porque se les reduce el uso del instrumental básico de gestión de riesgos.
Entre los efectos más destacados que pueden esperarse en tales circunstancias están la caída de la inversión privada, de la
demanda de moneda nacional y del empleo.
El rol del gobierno en la Argentina incierta
Si se aplica lo expuesto a la situación actual de la Argentina, puede pensarse que los agentes están transitando de
un escenario en que el cálculo del riesgo era acotado pero factible, a otro en que esta posibilidad se reduce
sustancialmente, o que incluso no se puede realizar. Esto último puede entenderse también como una situación en que
los agentes deben aceptar que cualquier cosa, o casi cualquier cosa, son posibles.
Esta interpretación del concepto de incertidumbre no es caprichosa si se escuchan las declaraciones realizadas
por funcionarios del gobierno nacional. Estos últimos han remarcado, en reiteradas oportunidades, que un amplio
conjunto de actores económicos, sociales y políticos (sindicatos, empresario industriales, productores agropecuarios,
1
Este artículo es una versión revisada del publicado en El Economista del 19/09/14.
2
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
banqueros, comerciantes, medios de comunicación, políticos opositores, movimientos sociales, estudiantes,
representaciones de gobiernos extranjeros, organismos internacionales, etc.) están no sólo interesados, sino promoviendo
el fracaso del gobierno y de su política de crecimiento con inclusión. Como si eso ya no fuese grave, últimamente han
hecho públicas denuncias de la gestación de un escenario de caos para el mes diciembre y de una “matiné” para las
próximas semanas, las cuales se pregonan de tal manera que pareciera que realmente lo deseasen, como acariciando una
especie de profecía autocumplida.
Cuando desde la misma cúspide del poder político de un país se alimentan extrañamente ideas tan perturbadoras,
no se puede esperar otra cosa que los agentes económicos piensen en la casi inexorabilidad del desastre. Éstos pueden
llegar a esa conclusión porque, cuando se genera un nivel de incertidumbre muy elevado, no descartan ningún evento,
por improbable que haya sido en otro momento. En esas circunstancias, buscarán la máxima seguridad posible, lo cual
incluye la huida del peso, el frenazo en el consumo y el derrumbe de la inversión, con todo lo que esto implica en materia
de condiciones sociales. También, lamentablemente, son las circunstancias en que se pueden desatar violencias
impensadas, como consecuencia de la frustración, el desasosiego y el comportamiento de masas.
Reflexiones finales
La incertidumbre actual es el resultado de muchos factores, pero en su crecimiento reciente ha jugado un rol
predominante las medidas y declaraciones del gobierno, entre otras razones, por ser el responsable último de las políticas
públicas más relevantes, como la política económica, la de seguridad, y las políticas sociales.
En un país que goza de un presidencialismo fuerte, con un gobierno avalado por el voto popular, en pleno uso
de las facultades constitucionales, con mayorías en el Congreso y con once años de gestión de los asuntos públicos,
resulta inaceptable que se aborde el conflicto social de la manera en que lo hace, y hasta se atreva a auto indultarse
anticipadamente de las consecuencias de posibles eventos que debió evitar o minimizar.
Cualesquiera sean los hechos que acontezcan en el futuro inmediato, todos los dirigentes y, en especial, aquellos
que ejercen los máximos cargos del Estado, además de enfrentarlos con la debida prudencia, tienen el deber moral de
examinar sus conductas y sus decisiones por las que el país llega una vez más a una situación de máximo estrés.
LA ECONOMÍA ARGENTINA: ESPERANDO EL TEMBLOR…
Héctor Rubini
El escenario de estanflación y escasez de divisas es irreversible al menos hasta fin de año. El Gobierno
continúa con la expansión fiscal y monetaria, con controles de cambio, de precios, y del comercio
exterior. La creciente emisión de pesos y la escasez de dólares han fortalecido las expectativas de
menor actividad y mayor inflación al menos hasta fin de 2014.
Estamos al borde de la cornisa, casi a punto de caer….
“Persiana Americana” -Gustavo Cerati y Jorge A. Daffunchio (1986)
1. Deuda, política e incertidumbre
El pasado 11 de septiembre el Gobierno Nacional promulgó la Ley N° 26.984 que modifica autoriza la
sustitución del Bank of New York Mellon como agente de pagos de la deuda reestructurada por el Nación Fidecomisos.
Además habilita a aceptar agentes alternativos a ser propuestos por los tenedores de dichos bonos, a ser designados por
el Ministerio de Economía. Este último fue habilitado por dicha Ley a instrumentar canjes de deuda análogos a los de
2005 y 2010 en caso de nuevas obstrucciones a los pagos por parte del Juez Griesa. Si bien esto intenta evitar la ejecución
de las cláusulas de “cross default” y de aceleración del cobro de los servicios no vencidos, su efectividad dependerá de la
aceptabilidad de los bonistas. Esto no es trivial, dado que pone en un verdadero “limbo” a la efectiva aplicabilidad de las
cláusulas de los prospectos de los bonos “performing”, tornando poco atractivo, al menos fuera de Argentina, invertir en
nueva deuda de nuestro país, sea en nuevos canjes, o provenientes de nuevas series.
3
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
En el corto plazo, a su vez, el juez Griesa sigue siendo el verdadero jugador dominante en este conflicto. El
pasado jueves 18 la Cámara de Apelaciones de Nueva York rechazó el pedido conjunto del Citigroup y del gobierno
argentino para que a fin de este mes se paguen sin restricciones los vencimientos de intereses de bonos Par emitidos bajo
legislación no estadounidense. Además sostuvo que la decisión dependerá del juez Griesa, obviamente salvo que
expidiera la Corte Suprema hasta 48 hs. antes de dichos vencimientos. El escenario actual tiene varios frentes
conflictivos, y cuyo desenlace parece estar fuera del control del gobierno argentino:
a.
El gobierno argentino depositó en la cuenta el BCRA del Bank of New York Mellon U$S 539 millones cuyo
giro para pago de servicios de bonos a fines de junio fue bloqueado por el juez Griesa. El gobierno quitó a
dicho banco la licencia para operar en Argentina, de modo que dichos fondos forman parte, actualmente, de
las reservas internacionales del BCRA.
b. Dicho juez había autorizado pagos a bonistas bajo legislación argentina y europea por única vez, de modo
que se mantiene indeterminado el pago por parte de Citigroup de los servicios de bonos reestructurados del
gobierno argentino. Los vencimientos afectados por esta indeterminación son los siguientes:
CUADRO 1: VENCIMIENTOS DE DEUDA PÚBLICA REESTRUCTURADA HASTA FIN DE AÑO
Bono
Legislación
Fecha de Vencimiento
Saldo a pagar (en U$S M).
Par
Par
Par
Par
BODEN 2015
BONAR X
BONAR 2024
BONAR 2018
Nueva York
Londres
Argentina
Tokio
Argentina
Argentina
Argentina
Argentina
30 de septiembre 2014
3 de octubre 2014
17 de octubre 2014
7 de noviembre 2014
29 de noviembre 2014
TOTAL
67,0
99,0
16,0 Subtotal
1,0 bonos Par: 183
203,6
223,9
142,2
151,9
904,6
Fuente: IICE-USAL, en base a datos de Ministerio de Economía y bancos privados.
c. De bloquearse estos pagos y no modificarse lo dispuesto por Griesa en junio pasado, el riesgo de exigencia
de pagos acelerados por las cláusulas de “cross default” y de aceleración de cobro de todos los servicios de
los bonos puede ser significativo2. Los bonos afectados son los siguientes:
CUADRO 2: DEUDA PÚBLICA EXTERNA SUJETA A RIESGO DE COBRO ACELERADO
Bono
Legislación
Global 2017 en dólares Nueva York
Discount (series en dólares) Argentina
Discount (series en dólares) Nueva York
Discount (series en euros) Londres
Discount (series en yenes) Tokio
SUBTOTAL DISCOUNT
Par (series en dólares)
Argentina
Par (series en dólares)
Nueva York
Par (series en euros)
Londres
Par (series en yenes)
Tokio
SUBTOTAL BONOS PAR
TOTAL
Valor residual (en U$S M)
966
5.238
5.509
7.720
100
18.567
1.301
5.394
8.754
221
15.670
35.203
Saldo exigible (en U$S M).
242
1.310
1.377
1.930
25
4.642
326
1.348
2.188
55
3.917
8.801
Fuente: IICE-USAL, en base a datos de Ministerio de Economía y bancos privados.
Dado que las cuentas fiscales no son superavitarias, esto es una suerte de espada de Damocles sobre el stock de
reservas internacionales, que cada vez más trabajosamente el BCRA trata de mantener por sobre los U$S 28.000 M.
Desafortunadamente, no hay expectativas de recuperación de las exportaciones. A la retención de soja se suman las
restricciones a las compras de dólares que junto a las restricciones a las importaciones dificultan la normal operatoria de
2
Ver Rubini, H. (2014): “Crisis de la deuda: de menor a mayor”, IEM N° 120, Agosto 2014, pág. 5-10.
4
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
establecimientos industriales orientados a la exportación. Además, frente a las restricciones a la compra de dólares de
contrapartes argentinas comenzaron suspensiones de exportaciones de automotrices de Brasil a nuestro país, lo que
puede significar un nuevo impacto negativo sobre las exportaciones de autopartes y unidades terminadas.
El ajuste de gastos que no ejecuta el sector público lo está realizando, entones, el sector privado, como lo refleja
la serie de suspensiones y despidos de personal en el año. Esto ha quitado efectividad a las iniciativas oficiales para
incentivar el consumo vía gasto público y controles de precios.
Aun así, no han faltado anuncios algo llamativos de la Presidente, como el de un gran emprendimiento
inmobiliario al sur de Puerto Madero (Isla Demarchi) para montar un polo de producciones artísticas, y el de sugerir el
traslado de la Capital Federal a Santiago del Estero, un “déjà vu” de la presentación en 1986 del proyecto del presidente
Alfonsín de mudanza de la Capital Federal a Viedma (Río Negro). En el sector empresarial, a su vez, el malestar viene in
crescendo en las últimas semanas por varias razones:
a) La aprobación de la reforma de la Ley de Abastecimiento, percibida como una amenaza para las actividades
empresariales. En particular no han caído nada bien las afirmaciones de la diputadas Diana Conti, en el
sentido de que abriría las puertas al Gobierno para irrumpir en establecimientos rurales e intentar confiscar
cereales, oleaginosas, ganado en pie, etc.
b) Desacuerdos entre el Gobierno y empresarios respecto del funcionamiento del programa oficial de fomento
a la venta de automotores Pro.Cre.Auto.
c) Limitaciones impuestas a las exportaciones de carne vacuna, yerba mate y leche en polvo.
d) El mayor rigor de las exigencias previas para comprar dólares con autorización de AFIP.
e) Negativa del Gobierno Nacional a autorizar copagos para empresas de medicina prepagas que reclaman
aumentos en las cuotas cobradas, aduciendo aumentos de costos que afectaría la viabilidad de los servicios de
salud.
f) El rechazo de farmacias de la Ciudad y de la Provincia de Buenos Aires al expendio de medicamentos con
recetas de prestadores de la obra social PAMI de jubilados y pensionados, en reclamo por atrasos en los
pagos de dicho organismo. El organismo sostiene que no existe deuda alguna, pero varias cámaras
farmacéuticas se aprestarían a profundizar la medida y a extenderla al menos otras diez provincias.
Todo esto, más las denuncias contra el sindicalista gastronómico Luis Barrionuevo por incitar a un estallido
social, contra la embajada de Estados Unidos por fomentar un ataque especulativo, y la hasta ahora no comprobada
amenaza del grupo ISIS a la Presidenta, han enrarecido la atmósfera política. Si bien falta tiempo hasta las elecciones
primarias abiertas obligatorias (PASO) del 9 de agosto de 2015, previo a las presidenciales del 25 de octubre de 2015, el
período electoral ya se ha puesto en marcha.
El año próximo se celebrarán comicios desdoblados a nivel provincial y nacional en varias provincias3 y el mes
pasado se han celebrado elecciones municipales en Santiago del Estero con el triunfo del FPV y en la provincia de
Córdoba (en la ciudad de Marcos Juárez) con el triunfo de la alianza entre el PRO y la Unión Cívica Radical. Mientras
tanto, el vicepresidente Boudou sigue sujeto a varias investigaciones judiciales y se afirmó en círculos oficialistas la idea de
candidatear el año próximo al ministro Kiciloff, y para gobernador de Buenos Aires al Secretario de Seguridad, el teniente
coronel Sergio Berni. Sin embargo, un reciente episodio de represión a manifestantes en la provincia de Buenos Aires,
probablemente haya echado por tierra la potencial candidatura de este funcionario.
La gran novedad de la última semana ha sido, sin embargo, el debut del hijo de la presidenta, Máximo Kirchner,
como orador principal en un acto de su agrupación “La Cámpora”. Su sugerencia a favor de que la actual Presidente, sea
habilitada para competir por una nueva reelección no ha sido nada feliz, dado que refleja varios síntomas:
La provincia de Chaco ya confirmó el adelantamiento de las PASO para el 8 de marzo de 2015, y las elecciones a cargos provinciales para el 20 de
septiembre de 2015. Por la experiencia de las últimas dos elecciones a gobernador se espera que las que adelanten los comicios sean las provincias de
Santa Fe, Córdoba, y Neuquén. En Entre Ríos el gobernador Urribarri podría adelantarlas si se lanza como precandidato presidencial para agosto,
mientras que en Río Negro no es claro qué ocurrirá, dado que el gobernador Weretilneck se ha pasado al Frente Renovador de Sergio Massa. Por
Ley también deben desdoblar las elecciones Salta, Tierra del Fuego, y la Ciudad de Buenos Aires. En esta última se esperan, entonces, no menos de
cuatro comicios, dado que para Jefe de Gobierno de la Ciudad se espera, hasta ahora, que habrá primera vuelta y ballotage. En las únicas provincias
donde no se elegirá gobernador es en Corrientes y Santiago del Estero, donde los comicios deben celebrarse en 2017.
3
5
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
a) Un visible menosprecio por la Constitución Nacional.
b) Una suerte de decepción por la falta de candidatos convincentes del kirchnerista Frente para la Victoria
(FPV) en las próximas elecciones.
c) La deslegitimación de cualquier ganador de una lista de oposición en las próximas elecciones, lo que anticipa
una estrategia de “La Cámpora” de detener fugas del FPV hacia otras fuerzas, y tratar de retener una masa
crítica de votos (además de personal en la administración pública) para contar con poder de movilización y
de muy fuerte presión sobre el futuro gobierno, y también sobre lo que quede en pie del Partido Justicialista.
Esto no es incoherente con los rumores de una supuesta estrategia de consolidar al FPV como un núcleo
opositor duro y capaz de debilitar al próximo gobierno, descartando a la dirigencia tradicional del Partido Justicialista. Sin
embargo mediáticamente ha generado no pocos resquemores (que utilizará fructíferamente la oposición) sobre algún
eventual intento para promover la candidatura de Cristina F. de Kirchner con alguna táctica sorpresiva actualmente
inviable por impedirlo la Constitución. A esto han contribuido las declaraciones del Senador Nacional Aníbal Fernández
sobre una reforma constitucional, y las hasta hoy inexplicables expresiones del Diputado Nacional Carlos Kunkel, a favor
de la disolución del Congreso Nacional.
Los partidos políticos de oposición su vez, continúan fragmentados, con una persistente crisis de liderazgo, y una
marcada pobreza de ideas y de propuestas. En principio parecieran entender que no sería lo mejor incurrir en excesos
verbales que en el futuro obstaculicen acuerdos políticos. De ahí también el visible temor a anticipar reformas promercado o la derogación de buena parte del marco regulatorio estatista e ineficiente de los últimos seis años.
Ahora bien, esto juega a favor del FPV, que mientras tanto mantiene un régimen fiscal-monetario-cambiario
estatista, cada vez más cerca del populismo chavista que del peronismo tradicional, a la espera de que las presiones sobre
precios, tipo de cambio y salarios estallen cuando gobierne otra administración. Sin embargo, el escenario de inflación
recesiva de este año consolida la percepción de incertidumbre que incentivan la preservación de liquidez y la
demanda de dólares como reserva de valor. Lamentablemente, ningún gobierno tiene total control sobre dicha
dinámica, y no es de descartar que tanto la inflación, como la dolarización de carteras y la puja distributiva se
intensifiquen de manera más rápida que lo deseado por las autoridades. Esto será más probable cuanto más se exacerben
los desacuerdos y rivalidad entre el Ministro de Economía y el Presidente del BCRA, según se desprende de recientes
revelaciones periodísticas que ninguno de los funcionarios implicados ha desmentido4.
2. La economía argentina: a fuego lento, continúa empeorando
El escenario de estanflación, o mejor dicho, de inflación recesiva se mantiene invariable. No existe ningún
indicador confiable que indique reversión alguna de la dinámica de destrucción de Producto Interno Bruto en curso. De
acuerdo al Instituto Nacional de Estadística y Censos (INDEC), la capacidad utilizada de la industria manufacturera en
julio pasado fue de 70,7%, levemente inferior al 71,1% de julio de 2013. Los niveles más altos se observaron en
refinación de petróleo (86,6%) y la producción de papel y cartón (84,1%), y los más bajos en el sector automotriz (48,4%)
y en la metalmecánica no automotriz (60,2%). Las propias cifras oficiales muestran una tendencia en sistemática baja
desde el primer trimestre de 2013, y no se observan indicios que permitan esperar reversión alguna de esta dinámica.
El Indicador Sintético de la Actividad de la Construcción del INDEC registró en julio una caída interanual
desestacionalizada de 2%, y en los primeros siete meses del año acumula una caída de 2,3%. Si se compara el promedio
(no ajustado por estacionalidad) de los primeros siete meses de 2014 con el de igual período de 2013, se observa un
crecimiento de 2,2% en construcciones petroleras, pero caídas en los demás componentes del ISAC: -0,3% en obras
viales, -2,6% en otras obras de infraestructura (no petroleras), -2,8% en edificaciones para vivienda y -2,5% en
otras edificaciones.
A su vez, las ventas de supermercados a precios constantes según el propio INDEC muestran variaciones
mensuales negativas en junio (-0,6%) y julio (-0,5%), registrándose así cinco caídas mensuales en los primeros siete meses
Ver: Bonelli, Marcelo (2014): “Fábrega resiste y critica, en medio del rebrote chavista”. Clarín, viernes 19 de septiembre de 2014. Acceso en
Internet en: http://www.clarin.com/opinion/Fabrega-resiste-critica-rebrote-chavista_0_1214878602.html
4
6
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
de 2014 (sólo hubo variaciones positivas en marzo y mayo). A precios constantes, el nivel registrado de julio de 2014
refleja una caída de 24,6% respecto de diciembre de 2014. Las estimaciones del sector privado, a su vez, reflejan
expectativas de empeoramiento de esta dinámica, como se observa en el cuadro 3.
CUADRO 3: PROYECCIONES DE CRECIMIENTO DEL PIB PARA 2014 Y 2015
VARIACION DEL PIB
Estimaciones no oficiales
AÑO
Abeceb.com
Citigroup Global Markets
Espert & Asociados
Estudio Bein y Asoc.
Fundación Capital
JP Morgan Chase
M.A.M. Broda y Asoc.
Orlando Ferreres y Asoc.
Estimaciones al mes de
Abril de 2014
Agosto de 2014
2014
2015
2014
2015
-1,0
1,0
-1,5
1,0
1,0
1,5
-1,5
0,0
-1,3
s.d.
-1,9
s.d.
-1,5
1,0
-1,5
2,5
-1,8
s.d.
-2,3
-0,5
0,5
1,9
-1,5
-0,1
-1,5
1,0
-1,8
s.d.
1,2
1,0
-1,5
0,4
Promedio
-0,3
0,7
-1,7
Ajuste de pronóstico
entre abril y agosto
2014
2015
=
s.d.
=
s.d.
s.d.
0,6
Fuente: IICE-USAL, en base a datos de Consensus Forecast y LatinFocus.
En menor medida se observa un ajuste menos catastrófico en el resultado fiscal, si bien su proyección es en
extremo dificultosa, dadas las recurrentes modificaciones en partidas de gasto, no previstas en la Ley de Presupuesto.
CUADRO 4: ESTIMACIONES PRIVADAS DEL RESULTADO FINANCIERO DEL
SECTOR PÚBLICO NO FINANCIERO NACIONAL (% DEL PIB) PARA 2014 Y 2015
RESULTADO FINANCIERO
SECTOR PUBLICO NACIONAL
AÑO
Abeceb.com
Citigroup Global Markets
Espert & Asociados
Estudio Bein y Asoc.
Fundación Capital
JP Morgan Chase
M.A.M. Broda y Asoc.
Orlando Ferreres y Asoc.
Estimaciones al mes de
Abril de 2014
Agosto de 2014
2014
2015
2014
2015
-2,4
-2,2
-2,5
s.d.
-3,1
-2,3
-2,4
-2,4
-5,3
s.d.
s.d.
s.d.
-1,6
-2,0
-1,5
-1,8
-3,1
s.d.
-2,6
-2,7
-3,5
-3,5
s.d.
s.d.
-2,2
s.d.
-3,6
s.d.
-3,2
-3,3
-4,4
-3,6
Promedio
-3,1
-2,7
-2,8
Ajuste de pronóstico
entre abril y agosto
2014
2015
s.d.
s.d.
s.d.
s.d.
s.d.
s.d.
-2,6
Fuente: IICE-USAL, en base a datos de Consensus Forecast y LatinFocus.
Si bien el enfriamiento del mercado interno y del comercio exterior afecta negativamente a la recaudación
tributaria, también cabe observar que la misma aumenta con la inflación observada. Y los pronósticos para esta última al
menos para este año y el próximo tienden a superar en más del doble a la esperable en base a las cifras oficiales: entre
35% y 44% para 2014 y entre 25% y 40% para el año próximo.
Es probable que las estimaciones privadas actuales sean un “piso” para la inflación no oficial. Ya en este mes
comenzaron a observarse ajustes no sólo en tarifas de gas, sino también en las de energía eléctrica, por la derogación (en
suspenso desde 2008) de subsidios específicos a la tarifa domiciliaria. A esto se suma además una emisión monetaria algo
desordenada orientada fundamentalmente a financiar al sector público, pero sin un programa de estabilización de
expectativas ni en el mercado cambiario ni en el de crédito. Las recientas bajas y subas en las tasas de licitaciones de
Letras del Banco Central (LEBAC) parecieron reflejar renovados cortocircuitos entre la conducción del Banco Central (a
favor de subir tasas de interés para morigerar la demanda de dólares) y la del Ministerio de Economía (que entiende que
una fuerte baja de tasas de interés reactivaría la economía, sin efecto alguno en las expectativas ni en el mercado de
divisas).
7
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
Para evitar la dolarización de carteras las autoridades optaron por reducir el máximo a partir del cual las compras
deben ser autorizadas por el Banco Central (BCRA), de U$S 300.000 a U$S 150.000. Si bien aumentó la autorización de
compras de dólares por parte de la Administración Federal de Ingresos Públicos, la demanda récord alertó al BCRA,
quien comenzó a demorar los adelantos de pagos de importadores. Sumado a pagos del BCRA para importaciones de
combustible, y pagos de deuda pública, se combinó en menos de dos semanas el peor escenario para las autoridades:
mayor demanda de dólares en circuitos informales y menor oferta. Si a esto se suman los ruidos políticos a partir de la
irrupción de Máximo Kirchner y declaraciones poco felices de legisladores nacionales, más la reforma a la Ley de
Abastecimiento que ha puesto en alerta al empresariado, la cotización del dólar “blue” no pudo más que aumentar. De
hecho el 17/09/14 superó los $15, alcanzando la brecha entre dicha cotización y el tipo de cambio oficial al 79,6%, el
máximo desde mayo de 2013.
GRÁFICO 1: TIPOS DE CAMBIO Y RELACIONES ENTRE AGREGADOS MONETARIOS (2011-2014)
Tipo de cambio y stock de
reservas internacionales BCRA
02/01/13
Oficial: $ 4,92 (a)
“Blue”: $ 6,91(b)
Brecha (b)/(a): 40,4%
Reservas Internacionales BCRA:
U$S 43.232 M
22/01/14
Oficial: $ 6,91 (a)
“Blue”: $12,15 (b)
Brecha (b)/(a): 75,8%
U$S 29.325 M
17/09/14
Oficial: $ 8,41
“Blue”: $ 15,10
Brecha (b)/(a): 79,6%
U$S 28.272 M
Fuente: IICE-USAL en base a datos del BCRA y de casas de cambio
Esta suba es transitoria, en parte explicable por los citados ruidos políticos, pero fundamentalmente por las
consecuencias de la errada administración del conflicto con el juez Griesa. Para el gobierno de China, nuestro país está
efectivamente en default, y se demorará el ingreso de divisas para las obras hidroeléctricas en Santa Cruz y el swap de
divisas con el BCRA, a pesar de los recientes viajes relámpago de los ministros Kiciloff y De Vido a dicho país.
El ingreso de divisas, de China y otros orígenes, luce complicado. Respecto del acuerdo por un swap de monedas
con el BCRA, el Banco del Pueblo de China aportaría no más de U$S 600-U$S700 millones en moneda china (Renminbi)
para facilitar importaciones de ese país. A los efectos de la estabilización de las expectativas en el mercado de
cambios, su contribución es nula. Por otro lado, es inviable hasta el año próximo la colocación de nueva deuda de
YPF en dólares en el exterior, de modo que la única forma de lograr dólares en el corto plazo es la de “apretar” al sector
agropecuario para que deje de retener soja haciendo uso de la reformada ley de Abastecimiento. Esto tampoco parece ser
una solución. Se trata de unos 27 millones de toneladas, pero que ya no cotizan a más de U$S 400 por tonelada, sino que
se dirigen a perforar el piso de U$S 350, y no sería tan inmediata su venta al exterior. Esto en un contexto internacional
bajista, significa menos de los U$S 10.000 M de exportaciones esperables, y por consiguiente, menos de U$S 3.500 M a
8
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
recaudar en concepto de retenciones. Por otro lado, si bien el Banco Mundial ha aprobado un paquete de préstamos por
U$S 1.000-1.200 M anuales para nuestro país, no son de desembolso inmediato, sino escalonado para el período 2015-18.
Ergo, pocas han sido las opciones para el BCRA ante la falta de ingreso de capitales y la falta de dinamismo de
las exportaciones. Una ha sido la de “pisar” los dólares que se demandan para pagar importaciones, pero con dudoso
éxito. Las automotrices están exigiendo al BCRA la entrega de U$S 2.500 M para pagar importaciones, y el sector
electrónico estaría sumando otro reclamo pendiente por U$S 800 M adicionales.
Otra ha sido la de reducir del 30% al 20% de la Responsabilidad Patrimonial Computable5, la posición neta en
dólares que pueden mantener los bancos en cartera (Com. “A” 5627 del 3 de septiembre). No fue suficiente, y frente a
esto se optó por intentar aumentar el rigor en la liquidación de exportaciones e importaciones. El jueves 11 de septiembre
emitió a la Com. “A”5630 que restablece el régimen de la Com. “A” 3608 del 17 de mayo de 2002. Por el mismo se
obliga a los exportadores a liquidar las divisas en un plazo no mayor a 5 días. Además, a partir del próximo 26 de
septiembre, las liquidaciones de importaciones con registro de ingreso aduanero pendiente se deben liquidar al tipo de
cambio de referencia del BCRA, informado el día del pago anticipado o a la vista. Si es superior al tipo de cambio del
mercado oficial mayorista, se aplica este último.
En principio la nueva normativa permitiría emplazar a los exportadores a poner al día las operaciones atrasadas a
liquidar al menor tipo de cambio en el plazo entre la operación de comercio exterior y la venta efectiva de las divisas.
Algunos entienden que podría más que cuadruplicar la liquidación de divisas, pero está por verse. En el mejor de los
casos su efecto se podría diluir a más tardar en la primera quincena de octubre.
A esto se ha sumado la restricción vía cupos de divisas que de manera verbal funcionarios del Ministerio de
Economía le habría impuesto a empresas privadas para pagar importaciones a partir de esta semana. Se otorgarán sólo
U$S 25 M por semana para automotrices y autopartistas, aunque el cupo podría ampliarse a U$S 150 M mensual a partir
de octubre, y a U$S 30 M semanales para fabricantes de electrodomésticos de Tierra del Fuego. El otorgamiento por
firma estaría sujeto a decisiones del Ministerio de Economía en base a criterios hasta ahora desconocidos, de modo que la
discrecionalidad de los funcionarios de dicha cartera determinará qué empresas podrán cancelar sus deudas con dólares
por el canal oficial y cuáles no. En un escenario con tasas reales negativas en pesos, la rentabilidad del “carrytrade” en pesos para comprar dólares en el segmento “contado con liquidación” y en circuitos informales
convierte a la especulación cambiaria en uno de los mejores negocios del año.
Mientras tanto, la autoridad monetaria sigue proveyendo combustible a esta dinámica emitiendo a velocidad
récord y esterilizando parcialmente dicha emisión colocando letras del Banco Central. Los indicadores acumulados en
este año hasta el 12 de septiembre de 2014 muestran un comportamiento cada vez más alejado de cualquier dinámica
sostenible en el largo plazo:
a) Al 12/09/13 las variaciones interanuales de los principales agregados monetarios indican un marcado
debilitamiento para sostener el tipo de cambio oficial. Las reservas internacionales cayeron 19,5%, con un
incremento interanual de los depósitos en dólares de 19,8%. A su vez, el circulante emitido aumentó 18,7%, la
base monetaria 20,5%, y la emisión de deuda del BCRA para esterilizar la emisión monetaria un 96,8%.
b) La emisión de pesos acumulada en el año para financiar al sector público hasta el 12/09/14 fue de $ 74.200 M,
superando en un 116,3% a la de igual período del año anterior.
c) La absorción vía colocación de deuda del BCRA entre el 01/01/14 y el 12/09/14 fue de $ 80.836 M, lo que
significa una variación interanual de 570,5%.
d) La operatoria de pases con entidades financieras, ha permitido reabsorber $ 13.203 M en 2014. La mecánica
adoptada desde marzo pasado es la de inyectar entre $12.000 M y $ 15.000 M el primer día del mes para luego
absorberlos en el resto del período. Sin embargo llama la atención que en apenas los primeros diez días hábiles
de este mes la operatoria haya resultado en una expansión neta de $ 11.976 M, cuando en todo el mes anterior
se absorbieron por esta vía $ 9.229 M.
Dada la demanda de fondos por parte de la Administración Central, es de esperar una mayor
aceleración de la emisión monetaria, de modo que el BCRA tiene poco margen de acción para evitar que se
5
Se conoce como RPC. Es una medida del patrimonio neto líquido de las entidades bancarias.
9
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
perfore el “piso” de reservas internacionales de U$S 28.000 M, e instrumentar minidevaluaciones para llevar el
tipo de cambio oficial a no menos de $ 10 antes de fin de año. De no hacerlo, caben dos opciones: subir fuerte las
tasas de interés, algo no factible por decisión del Ministerio de Economía, o bien optar por una brusca devaluación de la
moneda, acompañada por medidas fiscales y monetarias de mayor austeridad (en las antípodas de los objetivos e ideas del
Ministerio de Economía). Puede haber un escenario aún peor: que se agraven los desacuerdos y rivalidad entre el
Ministro de Economía y el Presidente del Banco Central y que esto produzca un ajuste drástico de tipo de cambio y tasas
de interés, acompañado por renuncias de funcionarios que deteriorarían aún más el estado de incertidumbre actual.
La opción menos costosa sigue siendo la que el Gobierno ha querido evitar: reducir el gasto público y la brecha
fiscal a financiar con emisión monetaria. Esto no es factible, al menos por varios meses, y de hecho ya se ha confirmado
una salida “intermedia”: el financiamiento vía emisión un nuevo título (BOGAN 2016) por $ 10.000 M, a lo que se
sumaría una emisión de $ 5.000 M de deuda de provincias petroleras. Igualmente, tampoco se han acallado los rumores
sobre un “bono patriótico” compulsivo a ser colocado a las entidades financieras.
Da la impresión que este sería el inicio de la fase final de este programa de expansionismo fiscal-monetario con
represión cambiaria y controles de precios: optar en el extremo por un incipiente “festival de bonos”, apostando a
cierta estabilidad de expectativas. Sin embargo es optar por una opción riesgosa: significa endogeneizar totalmente
el financiamiento público y la emisión monetaria al estado de las expectativas, atando su suerte futura a la
estabilidad y a las elasticidades de la demanda de bonos y de dinero a la inflación esperada y a la tasa de
depreciación esperada del peso. Algo difícil de sostener con el expansionismo fiscal y monetario sin pausa, mientras se
contrae el nivel de actividad y de empleo, así como el ingreso neto de dólares al país.
En definitiva, es el accionar del propio gobierno, más bien que el de los fondos o medios de prensa
calificados como “buitres”, el que va creando condiciones propicias para un ataque especulativo dentro de los
próximos 3-6 meses. No es cuestión de conspiraciones, sino de una secuencia de improvisaciones montadas
sobre una inconsistencia fundamental entre la pauta cambiaria y el régimen fiscal-monetario. Las similitudes con
dos costosos fracasos de los años ’80 como a “tablita” de Martínez de Hoz de 1979-81, y el Plan Primavera de 1988-89
son cada vez mayores. Cuesta entender por qué el final de esta historia debería ser un “aterrizaje suave” y no otra cosa.
INGRESO DE DIVISAS: FINAL CAJA NEGRA
Gustavo Martin
El escenario económico para 2015 se perfila peor que para 2014. Un determinante fundamental son
las restricciones a la entrada de dólares que implican que el gobierno deberá cuidar reservas a costa
de una recesión. La menor afluencia de dólares se deberá a la caída en las exportaciones, el desplome
en los precios agrícolas, la menor demanda brasileña y a las represalias de países importadores por
las DJAI.
1. La escasez de dólares y la actividad económica
La coyuntura económica no cambió significativamente desde el IEM anterior por lo que el diagnóstico sigue
siendo el de recesión con inflación para 2014 y 2015. No obstante, aparecen algunos síntomas de problemas que de cara a
2015 impactarán de manera negativa sobre la actividad económica, por lo que el escenario previsto podría empeorar. Los
shocks negativos provendrían por el lado de las restricciones que impiden la entrada de divisas a la economía: estas son el
conflicto con los holdouts, menores exportaciones, en particular agrícolas por efecto precios, el estancamiento de la
demanda de Brasil y posibles restricciones a las exportaciones, sobre todo por sanciones debido a demandas perdidas en
la Organización Mundial de Comercio y en el CIADI6.
La falta de dólares en la economía dista de ser una novedad, incluso hasta el gobierno comenzó a tomar medidas,
que apenas sirven para un cortísimo plazo a la espera que por casualidad se produzca una “lluvia” de dólares sobre la
6
Ver https://icsid.worldbank.org/ICSID/Index.jsp
10
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
economía. Estas medidas fueron la de subir el piso de ingresos mínimo7de las personas para limitar la compra de “dólar
ahorro”, que ya en el primer día septiembre superó largamente el promedio diario de adquisiciones (unos 40 millones
contra 13 millones de promedio diario en febrero-agosto de 2014); la otra fue la de reducir de U$S 300.000 a U$S
150.000 el monto a partir del cual las compras requieren un visto bueno por parte del BCRA para obtener dólares para
importaciones. En suma, busca reducir la demanda y “pisar” importaciones para mantener una cierta liquidez en dólares.
Lo que provocan, tanto la falta de dólares como el restringir las importaciones, es una profundización en la caída
de la actividad económica. La relación entre importaciones y PIB es directa por lo que el impacto de reducir
importaciones es como reducir la hemorragia en una herida provocando otra.
GRÁFICO 2: RELACIÓN PIB - IMPORTACIONES 1950 - 2013
13,0
12,8
12,6
log PIB
12,4
12,2
12,0
11,8
11,6
11,4
y = 0,4426x + 8,0304
R² = 0,8301
11,2
11,0
7
8
9
10
11
log Importaciones de Bienes y Servicios Reales
12
Fuente: IICE-USAL en base a Orlando J. Ferreres y Asociados “Dos siglos de Economía Argentina”
De esta manera, y con una fuerte necesidad de dólares, las reservas internacionales en el BCRA alcanzan para 5
meses de importaciones (si se toma el período enero – junio de este año), el gobierno bien puede verse forzado a
imponer mayores restricciones a las importaciones y/o devaluar el peso hasta tanto logre capitales nuevos ya sea
recomponer reservas o para inversiones productivas.
2. Restricción agro
Los precios de los commodities habían entrado en una tendencia declinante hacia mitad de 2012, a principios de
2014 parecía que la misma habría comenzado a revertirse. Sin embargo, la reciente consolidación de la reactivación
económica de EE.UU sumada a una debilidad en la Zona Euro motivó una apreciación del dólar respecto de otras
monedas y, por lo tanto, impacten de manera negativa sobre el precio de los commodities. Asimismo, la publicación de
un informe de USDA8 que revelaba las buenas perspectivas de la siembra en los EE.UU., coadyuvó al impacto negativo
sobre dichos precios. El resultado directo de ambas causas se puede apreciar en las curvas de futuros, a distintos plazos,
del gráfico G2.
7
8
Equivalente a dos sueldos mínimo vital y móvil.
United States Department of Agriculture.
11
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
GRÁFICO 3: FUTUROS COMMODITIES AGRÍCOLAS
Soja: precios al 19 de septiembre
460
440
USD/Ton
420
400
380
360
340
320
300
19-Sep-14
Un mes atrás
Prom. 07-14
11/2014 1/2015 3/2015 5/2015 7/2015 8/2015 9/2015 11/2015 1/2016 3/2016 5/2016 7/2016 8/2016 9/2016 11/2016
Trigo: precios al 10 de septiembre
240
230
USD/Ton
220
210
200
190
180
170
160
19-Sep-14
12/2014
19-Ago-14
3/2015
5/2015
Prom 07-14
7/2015
9/2015
12/2015
3/2016
5/2016
7/2016
9/2016
12/2016
9/2015
12/2015
3/2016
5/2016
7/2016
9/2016
12/2016
Maíz: precios al 10 de septiembre
200
190
USD/Ton
180
170
160
150
140
130
120
19-Sep-14
12/2014
19-Ago-14
3/2015
5/2015
Prom. 07-14
7/2015
Fuente: IICE-USAL en base a Bloomberg.
Asimismo, las curvas de precios de futuros hasta 2016 no muestran por el momento que esta situación se revierta
en ninguno de estos tres bienes. Es más permanecerán debajo del promedio 2007-2014 hasta por lo menos fin de 2016
debido a un aumento de la oferta de granos.
12
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
En rigor, los precios futuros de los commodities agrícolas en 2015 juegan un rol decisivo en las decisiones de
siembra para la campaña 2014 / 2015 ya que fija cuánto será la rentabilidad en dólares. De esta manera, las expectativas
del valor del dólar en el futuro también juegan un rol no menor ya que determinan la rentabilidad en pesos (sujeta a las
restricciones de exportación que establezca el gobierno), que es la que finalmente fijará las decisiones de producción,
dado que el productor recibirá finalmente pesos por la venta de su cosecha, y pagará costos que fluctúan con el dólar. Sin
embargo, no hay señales de que lo que el gobierno esté planeando hacer con el tipo de cambio ni con su política de
retenciones a las exportaciones agrícolas, ambas variables de política que afectan la rentabilidad de los productores
agrícolas y, por lo tanto, sus decisiones de siembra.
Cabe destacar, que al inicio de la primera presidencia la Dra. Cristina F. de Kirchner los precios spot
internacionales9 de la soja, maíz y trigo se encontraban por debajo del promedio histórico 2007-2014 e inmediatamente
alcanzaron su máximo en la primera mitad del año 2008. Luego, cuando los precios cayeron por debajo del promedio
histórico2007-2014 la Argentina entró en recesión de la cual pudo salir en 2009. Al principio de su segunda presidencia,
y hasta 2014, los precios se encontraron prácticamente por encima de dicho promedio y sin embargo, se instaló un
“cepo” cambiario para evitar la fuga de dólares. Con esto se destacan dos cuestiones: que la causa de la actual falta de
dólares para importar es netamente local, y que el gobierno deberá encontrar otra manera de obtener dólares.
GRÁFICO 4: PRECIOS NORMALIZADOS DE COMMODITIES AGRÍCOLAS: PROMEDIO 07-14 = 100
250
SOJA
TRIGO
MAIZ
200
150
100
Los precios de estos commodities ya se
encuentran por debajo del promedio
2007-2014
50
0
Ene-07
Jul-07
Ene-08
Jul-08
Ene-09
Jul-09
Ene-10
Jul-10
Ene-11
Jul-11
Ene-12
Jul-12
Ene-13
Jul-13
Ene-14
Jul-14
Fuente: IICE-USAL en base a Bloomberg.
3. Restricción Brasil y otros socios comerciales
Brasil apenas va a crecer este año y probablemente no crezca en 201510, ello se traduce en una menor demanda
por productos de Argentina. En rigor, las exportaciones hacia Brasil cayeron durante el primer semestre respecto al
mismo período del año pasado, un 13% y las importaciones un 18%. Asimismo, las exportaciones a junio de 2014 a
9
En este caso los precios fueron tomados del Chicago Board of Trade.
Para mayor información sobre Brasil, ver “Brasil; una economía gigante en apuros” de Maximiliano Ramírez en este IEM.
10
13
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
Brasil representan 20% de las exportaciones totales. A junio de este año, las exportaciones hacia este país cayeron en U$S
1.171 millones por lo que una nueva caída en la demanda brasilera podría significar una pérdida de más de U$S 2.000
millones en los años 2014 y 2015.
CUADRO 5: INTERCAMBIO COMERCIAL ARGENTINO
Var % i.a. ene-jun
Exportaciones
Importaciones
Brasil
-13%
-18%
Aladi
-22%
-26%
Unión Europea
7%
-10%
NAFTA
-8%
9%
China
1%
2%
Resto
-11%
-1%
-10%
-7%
Total
Fuente: IICE-USAL en base a INDEC.
El restante 80% de las exportaciones, si bien es hacia varios destinos como EE.UU, Japón, Europa y China,
tienen el problema pendiente de las Declaraciones Juradas Anticipadas de Importaciones (DJAI) que fueron puestas en
tela del juicio ante la OMC por varios países que bien podrían tomar como represalia limitar las exportaciones de
Argentina hacia esos países en la misma cuantía que estos le importan. De esta manera, al caer las exportaciones, caerá la
entrada de los tan necesarios dólares.
Es más, la balanza comercial a julio de 2014 es un 18% menor que a julio del año pasado, U$S 1.036 millones
menos. En 2013 el saldo había sido 27% menor que en 2012, U$S 3.395 millones menos. De continuarse a este ritmo, es
posible que el superávit comercial repita la caída del año pasado cerrando el año en U$S 6.500 millones
aproximadamente. De esta manera, resulta claro el fracaso de restringir importaciones a costa de recesión para quedarse
con los dólares de las exportaciones. Así 2015 no se perfila como un mejor año para las exportaciones ni para una mayor
entrada de dólares.
4. Final Caja Negra
El gobierno no parece tener un plan más que el de “emparchar” temporariamente la escasez de dólares
necesarios para las importaciones con medidas que no resolverán las cuestiones de fondo en el mediano plazo y
esperando una “lluvia” de dólares que sirva para evitar una mayor caída de la actividad económica y quizás lograr una
reactivación en 2015. De esta manera se agrava el escenario de recesión ante la falta de insumos para la industria al
tiempo que tampoco habría un plan para bajar la inflación.
El gobierno se comporta como una caja negra, no declara cuáles son sus reales intenciones ni cómo
piensa resolver los problemas que, además de negar, generó. De alguna manera parece creer que el actual escenario
no se agravará y que podría llegar hasta el fin de su mandato en diciembre de 2015 sin que el escenario se agrave
derivando la solución de los problemas al próximo gobierno. Asimismo, parece jugarse a que el siguiente gobierno
ejecute un posible ajuste fiscal (impopular) que lo pondría de nuevo en el liderazgo político de la Argentina.
14
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
ACCIONES Y BONOS EN DÓLARES: LOS ELEGIDOS POR LOS INVERSORES LOCALES.
Fernando Gabriel Bava
La Bolsa de Buenos Aires continúa en alza, alcanzando un nuevo máximo histórico en 11.580,91
puntos, el viernes 19 de septiembre. El estancamiento en el ritmo de depreciación del peso argentino
incrementa las expectativas de una nueva corrección en el tipo de cambio oficial en el corto plazo,
intensificando la preferencia de los inversores por los títulos públicos en dólares mayormente
utilizados para realizar la operatoria de contado con liquidación.
1. Mercado accionario
El estancamiento en el ritmo de depreciación del peso argentino desde el salto cambiario oficial de enero,
continúa alimentando las expectativas de los agentes respecto a una nueva corrección del tipo de cambio oficial en el
corto plazo, a la vez que el precio del dólar “blue” alcanza niveles máximos al ubicarse en $15, ampliando la brecha con el
oficial al 78%. Al mismo tiempo el devenir recesivo de la economía local y el continuo descenso de las tasas de interés
nominales pasivas11 incentivan a los inversores a posicionarse en moneda extranjera y a invertir en el mercado de
acciones.
Bajo este contexto, el índice Merval se incrementó durante el mes de agosto de 2014 19,9%, reportando un
volumen negociado total por $3.602 M, lo que reflejó un incremento del 126% i.a12. En cuanto al promedio diario
operado en acciones, durante agosto se elevó a $188 M, aumentando en un 218% i.a., lo que impulsó a dicho índice a
alcanzar los 9817 puntos al cierre de las operaciones de la última jornada del mes y registrar el mayor aumento mensual
de su cotización en el año. Esta dinámica alcista observada por sexto mes consecutivo, acumulando una suba anual del
82,1% y reflejando un incremento del 150,29% i.a. Las primeras tres semanas de septiembre presentaron continuidad en
la tendencia observada durante agosto para el Merval. Dicho índice alcanzó un nuevo máximo histórico al ubicarse en
11580,91 puntos el viernes 19 de septiembre, lo que reflejó un incremento del 17,96% mensual y del 143% i.a.
GRÁFICO 5: EVOLUCIÓN DEL ÍNDICE MERVAL13 EN PESOS. ENERO – SEPTIEMBRE DE 2014.
Fuente: IICE-USAL en base a datos de Reuters.
Referencia: Punto A: 2 de enero, dólar blue: 10,17 – Merval: 5320 pts.
Punto B: 19 de septiembre, dólar blue: 15 – Merval: 11580,91 pts.
En cuanto al volumen operado, en tres semanas de negociaciones se registraron operaciones por $2.681 M
(un 90% del monto total operado en todo agosto), con un promedio diario de $216 M, el cual se elevó un 240% i.a. El
crecimiento en el volumen de negociación de acciones en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires (BCBA) sostiene su
tendencia alcista desde enero de 2013, aunque a partir de marzo de este año, con la publicación de balances
trimestrales arrojando importantes ganancias en las principales empresas cotizantes, adquirió mayor intensidad,
demostrando el fuerte atractivo del mercado bursátil para los inversores.
La tasa Badlar cayó al 20,06% nominal anual el 19 de septiembre, un 6,94% menor al máximo anual alcanzado en 27% el 21 de abril.
agosto de 2013 se totalizaron $1.596 M negociados en acciones con un promedio diario de $59,2 M.
13 Los precios relevados corresponden al cierre diario.
11
12 En
15
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
GRÁFICO 6: VOLUMEN NEGOCIADO EN ACCIONES EN LA BCBA (MILLONES DE PESOS)
Fuente: IICE-USAL en base a datos de BCBA. Datos hasta el 19 de septiembre de 2014.
Durante el mes de agosto, y en sintonía con la tendencia alcista que continua caracterizando al mercado
accionario en el 2014, todos los papeles del panel líder del Merval registraron incrementos interanuales superiores al
40%. De los 13 papeles del panel líder, solo Edenor (EDN) presentó una baja mensual en la cotización de sus
acciones del 5,83%14, aunque registró al cierre de agosto un incremento del 209,59% i.a., siendo el de mayor evolución
respecto a igual período del 2013.
CUADRO 6: RENDIMIENTO EN PESOS DE LAS ACCIONES DEL PANEL LÍDER DEL MERVAL EN AGOSTO 2014.
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
Acción
Cotización
Petrobras Brasil (APBR)
127,10
Comercial del Plata (COME)
1,55
Aluar (ALUA)
5,69
Tenaris (TS)
284,00
Siderar (ERAR)
4,88
Petrobras Energía (PESA)
8,30
YPF (YPFD)
422,00
Pampa Holding (PAMP)
33,20
Telecom (TECO2)
48,95
Banco Macro (BMA)
45,40
Banco Francés (FRAN)
45,75
Grupo Finan. Galicia (GGAL)
16,25
Edenor (EDN)
6,78
Volumen ($)
265.339.965
145.005.968
77.144.807
722.448.631
189.850.244
83.725.516
826.253.854
187.725.181
60.976.379
136.717.187
103.532.575
496.959.784
163.166.117
Rendimientos
MoM
I.A
59,07% 112,92%
47,62% 69,40%
45,90% 51,33%
32,09% 48,39%
31,54% 67,07%
26,41% 60,92%
19,55% 44,03%
11,58% 139,68%
10,00% 60,04%
8,35% 124,34%
7,65% 125,11%
2,52% 74,56%
-5,83% 209,59%
Fuente: IICE-USAL en base a datos de BCBA.
A pesar de la situación recesiva de la economía local, el optimismo de los inversores en la evolución del precio de
las acciones parece continuar, fundamentado en las ganancias que han reportado las principales empresas cotizantes en
sus balances durante el primer semestre del año. Mientras este escenario perdure y se manifieste otorgando continuidad a
la tendencia alcista en los actuales niveles de negociaciones, se espera que el incremento en las cotizaciones persista,
avanzando el índice Merval hacia el nuevo techo de 12000 puntos en el corto plazo.
2. Mercado de títulos públicos
El mercado de títulos públicos en Argentina continúa desarrollándose atento a la disputa del país con los
holdouts15. Tanto los bonos nominados en moneda extranjera bajo ley local como los estructurados bajo ley Nueva York,
La caída mensual en la cotización de Edenor se atribuye a la pérdida de $723 M en el primer semestre reportada por la empresa en
la presentación del segundo balance trimestral del año a principios de agosto.
14
15
Ver Rubini, Héctor: “Crisis de la deuda: de menor a mayor” en IEM USAL de Agosto 2014.
16
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
continúan cotizando lejos de precios de default en el mercado local así como también en el exterior. Respecto a las
cotizaciones de los títulos de deuda soberana en el exterior, puede observarse una caída desde sus niveles máximos y un
posterior estancamiento a partir del 31 de Julio, mientras que en el mercado local las expectativas de devaluación
continúan impulsando la demanda de dichos títulos utilizados especialmente para obtener divisas mediante la operatoria
“contado con liquidación”.
El mes de septiembre comenzó con el anuncio del BCRA mediante la comunicación “A” 5627 donde se
estableció la reducción de la posición global neta en moneda extranjera de las entidades bancarias del 30% al 20%. De tal
forma la autoridad monetaria buscó aumentar la oferta de dólares para contener el precio del dólar “blue”, a pesar de que
la principal preocupación se encuentra en lograr reducir su demanda. El impacto de esa medida resultó fugaz para el
mercado local ya que mientras los bancos se desprendieron de su exceso, los bonos apenas cedieron hasta un 3% en sus
cotizaciones para luego retomar nuevamente la tendencia alcista. En el mercado local los bonos cuyos pagos de renta y
capital se encuentran nominados en moneda extranjera, se sostienen fuertemente demandados reportando rendimientos
por encima del 10% en promedio. Se destaca el Global 2017 con rindes del 17,70%, seguidos por el Boden 2015 con
15,30% y el Bonar X con 14,30%.
CUADRO 7: COTIZACIONES DE LOS PRINCIPALES BONOS SOBERANOS EMITIDOS EN DÓLARES.
Nota: Precios sucios al cierre del 19/09/2014, salvo datos del DICY y DICA relevados al 12/09/2014. 418 días hábiles.
Precio U$S contado con liquidación: $13,91.
Referencias: RO15: Boden en U$S 2015; AA17: Bonar X en U$S 2017; GJ17: Globales 2017; DICY: Discount U$S ley NY; PARY: Bonos
Par en U$S ley NY; AY24: Bonar 2024 en U$S; DICA: Discount U$S ley Bs.As; PARA: Bono Par en U$S ley Bs.As .
Fuente: IICE-USAL en base a datos de Reuters.
Por su parte, estos títulos en el mercado de Nueva York han sostenido relativamente sus cotizaciones, si bien
han recortado sus incrementos desde los niveles máximos alcanzados, aún sus precios se mantienen lejos de reflejar el
impacto de un default.
Para concluir, en medio de las indeterminaciones y los grises legales que caracterizan a la disputa argentina con
los holdouts, es esperable que el juez Griesa determine nuevamente el bloqueo de los fondos para el pago en el exterior
de los títulos estructurados bajo ley extranjera. De tal forma, los tenedores de estos títulos en el exterior continuarán
imposibilitados de cobrar los vencimientos próximos. No es ese el caso de los bonistas de títulos con jurisdicción en
Buenos Aires, ya que existe la posibilidad que el juez vuelva a permitir realizar los pagos en Europa. Tanto en el mercado
local como en el exterior, se avecinan días para seguir bien de cerca el comportamiento en los precios de estos títulos. A
priori se desprende de la cotización de dichos bonos en el exterior expectativas sobre un factible acuerdo que podrá ser
negociado recién a partir de enero del 2015. Mientras tanto, es esperable que aquellos estructurados bajo ley Buenos Aires
se mantengan estables retornando a precios previos al evento del default de este año. Por su parte los títulos con
legislación Nueva York, mantendrán sus cotizaciones en el exterior estables y con mayor resistencia al alza. En el
mercado local se espera que dichos títulos continúen con su tendencia alcista, impulsados por la suba del dólar blue, la
realización de la operatoria “contado con liquidación” y teniendo presente el pago de renta que el Boden 15 y el Bonar X
realizarán el 3 y el 17 de octubre respectivamente, representando el mayor vencimiento en lo que va del año.
17
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
PANORAMA INTERNACIONAL
EL DÓLAR EMPIEZA A PISAR FUERTE
Jorge Viñas
El dólar estadounidense se ha apreciado un 5% frente a las principales monedas desde principios de
julio. Esta fortaleza se sustenta en el desempeño económico superior de EE.UU. respecto a la Eurozona
y Japón y en las distintas posturas de política monetaria, con la Fed mucho más cerca del inicio de la
normalización de tasas. En caso de que el USD ingrese en una tendencia alcista sostenida, la economía
mundial se enfrenta a un cambio de escenario significativo respecto a los últimos 12 años.
1. Introducción
En el número anterior del IEM16 se habían destacado las pronunciadas diferencias en el ritmo de crecimiento
económico que persiste entre las principales economías del mundo. Ligado a dicho fenómeno, el dólar estadounidense
(USD) ha estado experimentando un fortalecimiento progresivo en los mercados de divisas. El gráfico 7muestra la
evolución del índice de tipo de cambio nominal del USD contra las principales monedas del mundo, ponderadas por
participación en el comercio internacional de EE.UU., que elabora la Reserva Federal17. Allí se observa que desde la
primera semana de julio el USD entró en un camino ascendente, acumulando desde entonces una apreciación del 5%,
que lo llevó a superar el máximo del año de 2013 y a aproximarse al máximo de los últimos 5 años, de junio de 2010.
Desde el mínimo histórico de mayo de 2011, el índice ya acumula una recuperación del 16%.
GRÁFICO 7: ÍNDICE USD CONTRA LAS PRINCIPALES MONEDAS PONDERADO POR COMERCIO
Índice Marzo 1973 = 100
82
80
78
76
74
72
70
68
66
14-sep-09
14-abr-10
14-nov-10
14-jun-11
14-ene-12
14-ago-12
14-mar-13
14-oct-13
14-may-14
Fuente: IICE-USAL en base a datos de la Reserva Federal de EE.UU.
En el gráfico 8, que muestra la evolución del tipo de cambio bilateral del USD contra las dos monedas de mayor
ponderación en el índice, el euro (EUR) y el yen japonés (JPY), se observa la pérdida de valor de ambas monedas frente
al USD en las últimas semanas. Se trata justamente de las economías desarrolladas que más dificultades están
experimentando para salir del patrón de crecimiento débil luego de la crisis financiera internacional.
Véase Jorge Viñas, “Escenario global: Divergencias persistentes”, IEM nº 120, 25 de agosto de 2014.
El grupo de las principales monedas del mundo está compuesto, además del USD, por el Euro (EUR), el yen japonés (JPY), la libra esterlina
(GBP) el franco suizo (CHF), el dólar canadiense (CAD), el dólar australiano (AUD) y la corona sueca (SEK). Todos los tipos de cambio que
conforman el índice están expresados como unidades de cada moneda por dólar, de modo tal que una suba (baja) del índice indica apreciación
(depreciación) del USD. La metodología para la elaboración del índice y las ponderaciones de cada moneda se encuentran en
http://www.federalreserve.gov/pubs/bulletin/2005/winter05_index.pdf
16
17
18
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
GRÁFICO 8: EVOLUCIÓN DEL USD CONTRA EL EUR Y EL JPY EN EL ÚLTIMO AÑO
EUR/USD
USD/JPY
1,4
108
1,38
106
1,36
104
1,34
102
1,32
100
1,3
98
1,28
12-sep-13
12-dic-13
12-mar-14
12-jun-14
12-sep-14
96
12-sep-13
12-dic-13
12-mar-14
12-jun-14
12-sep-14
Fuente: IICE-USAL en base a datos de Bloomberg
A continuación se procede a analizar las causas de la reciente apreciación del USD, las posibilidades de que la
misma se extienda en el tiempo, y las potenciales consecuencias para la economía global.
2. Diferencial de crecimiento, política monetaria y tasas de interés
El diferencial de crecimiento entre las mayores economías del mundo tiende a acentuar la divergencia de
posturas de la política monetaria de los respectivos bancos centrales. Esto, a su vez, se ve reflejado en el creciente
diferencial de tasas de interés así como en la trayectoria esperada de las tasas de interés a futuro.
En EE.UU., la Fed se aproxima a terminar a fines de octubre con el tapering, el proceso de reducción gradual de
las compras mensuales de títulos públicos e hipotecarios bajo el programa de expansión cuantitativa conocido como
QE3. Además, la mejora que viene evidenciando el mercado laboral, con un promedio de creación de empleos superior a
los 200.000 puestos mensuales en lo que va de 2014 y una reducción de la tasa de desempleo a 6,1%, está provocando
una reevaluación de los tiempos para una normalización de las tasas de interés18.
Las expectativas de mercado respecto a la primera suba de la tasa de Fed Funds, que hasta hace no mucho
tiempo atrás se estimaba no antes de 2016, se han adelantado para mediados de 2015. Más recientemente, un artículo
publicado por economistas de la Fed de San Francisco19, alertó sobre el hecho de que el mercado financiero estaría
subestimando la posibilidad de un comienzo anticipado de la suba de tasas. Sin embargo, por el momento la Fed
mantiene una postura cauta, como lo refleja el comunicado tras la última reunión del 17 de septiembre, en el que
mantuvieron la indicación de que las tasas permanecerán bajas por “un período considerable”.
En forma opuesta, el Banco Central Europeo (BCE), que siempre ha sido el más renuente entre los principales
bancos centrales a encarar una expansión monetaria agresiva, parece decidido a usar todas las herramientas a su alcance
para evitar que la Eurozona caiga en deflación, en un contexto donde el crecimiento económico está perdiendo fuerza en
forma preocupante.
Tras anunciar en junio nuevas subastas de LTRO, en la reunión mensual de septiembre el BCE decidió una
nueva baja de tasas de interés, que llevó la tasa de referencia a un nuevo mínimo de 0,05%, mientras que tornó aún más
negativa la tasa de depósito, que pasó de -0,10% a -0,20%. Más importante, tras la reunión el Presidente de la entidad,
También se está debatiendo si la tasa “neutral” (la que debería prevalecer tras la normalización) debería ser en la actualidad inferior al 4% que se
estimaba históricamente para ubicarse en torno al 3,5%. Para un análisis más detallado, véase Jorge Viñas, “Escenario global: Las bajas tasas siguen
imperando”, IEM nº 117, 21 de mayo de 2014.
19 Jens H.E. Christensen and Simon Kwan, “Assessing Expectations of Monetary Policy”, Federal Reserve Bank of San Fransisco Economic Letter 201427, September 8, 2014, http://www.frbsf.org/economic-research/publications/economic-letter/2014/september/assessing-expectations-monetarypolicy/.
18
19
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
Mario Draghi, anunció un programa de compra de títulos privados respaldados por activos (ABS20) y de bonos cubiertos
emitidos por los bancos (“covered bonds”21), cuyos detalles y se darán a conocer en octubre.
En la conferencia de prensa Mario Draghi afirmó que están dispuestos a hacer lo necesario para que el Activo
Total en el Balance del BCE vuelva al nivel que había alcanzado a mediados de 2012. En la práctica, esto significa que el
organismo monetario deberá expandir sus activos en alrededor de 1.100 millones de Euros, un aumento significativo
respecto a su nivel actual de 2.000 millones de euros (véase el gráfico 9).
Por ello, algunos especulan que, además de las subastas de LTRO22 y las compras de ABS, el BCE terminará
implementando un programa de compra de bonos de los gobiernos de los países miembro, algo que hasta ahora se ha
resistido a hacer por las implicancias en materia de financiamiento monetario de déficits fiscales, algo que tiene
expresamente prohibido por su estatuto.
GRÁFICO 9: TOTAL DE ACTIVOS DEL BALANCE DEL BCE
Miles de millones de euros
3.200
3.000
2.800
2.600
2.400
2.200
2.000
1.800
1.600
1.400
1.200
dic-07 may-08 oct-08 mar-09 ago-09 ene-10
jun-10 nov-10 abr-11
sep-11
feb-12
jul-12
dic-12 may-13 oct-13 mar-14 ago-14
Fuente: IICE-USAL en base a datos del BCE
En Japón, por el momento el Banco de Japón (BOJ) ha decidido no adoptar medidas adicionales ante el
desempeño negativo del nivel de actividad en el segundo trimestre, tras la entrada en vigencia del aumento del impuesto
al consumo, y la recuperación poco vigorosa que se perfila para el segundo semestre del año. El Presidente del BOJ,
Haruhiko Kuroda, sostiene que la debilidad económica reciente obedece a factores transitorios y que las medidas
monetarias y fiscales ya adoptadas, junto con las reformas pro-crecimiento que constituyen el tercer vector de la
Abenomics, todavía en etapas preliminares, serán suficientes para alcanzar los objetivos de crecimiento e inflación fijados
por el gobierno de Abe.
Sin embargo, aun cuando los últimos datos de salarios reales mostrando la primera mejora en mucho tiempo
abrieron una luz de esperanza tras una seguidilla de datos decepcionantes, las proyecciones privadas apuntan a que la
recuperación del nivel de actividad y la evolución de la inflación no estarán a la altura de las metas oficiales. Por ello,
continúan prevaleciendo expectativas de que el BOJ deberá recurrir a nuevas medidas expansivas a más tardar a
principios de 2015.
Estas profundas diferencias de política monetaria de los principales bancos centrales, tanto en la postura actual
como en la trayectoria esperada a corto y mediano plazo, se ven reflejadas en diferentes comportamientos de las tasas de
interés. En EE.UU. las tasas de interés de mercado se encuentran por encima de los mínimos previos al anuncio del
tapering por parte de Bernanke en mayo de 2013. Si bien la proliferación de riesgos geopolíticos (Ucrania, Medio Oriente),
Asset Backed Securities
Títulos de estructura similar a los ABS, emitidos por bancos europeos con respaldo de hipotecas o títulos públicos.
22 La primera subasta de LTRO tuvo lugar el 18 de septiembre, mientras que la segunda está prevista para el 11 de diciembre. Se estima que entre
ambas subastas los bancos podrían demandar alrededor de 250.000 millones de euros. En este contexto, el resultado de la primera subasta en la que
el BCE asignó sólo 83.000 millones resultó decepcionante.
20
21
20
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
presionaron las tasas a la baja, en las últimas semanas muestran un incipiente impulso alcista: la tasa del bono del Tesoro
de EE.UU. (Treasuries) a 10 años subió 25 pb en las primeras dos semanas de septiembre, alcanzando 2,61% al viernes
12. Más notorio es el comportamiento alcista de las tasas a plazos más cortos. La tasa de Treasuries a 2 años cerró el
viernes 12 en 0,56%, el nivel más alto desde mayo de 2011.
En la Eurozona, en cambio, las tasas de interés mantienen una tendencia claramente bajista. En Alemania, las
tasas de interés de mercado (que son consideradas como las tasas libres de riesgo de la unión monetaria) se encuentran en
el mínimo histórico. La tasa del bono del Tesoro alemán (Bunds) a 10 años tocó 0,88% (al 12 de septiembre cerró en
1,08%). Como consecuencia, el spread de tasas entre Treasuries y Bunds a 10 años ascendió al máximo de los últimos 10
años (153 pb al 12 de septiembre). En Japón, las tasas de mercado tampoco salen de la tendencia bajista, ubicándose la
tasa del bono del Gobierno a 10 años en 0,50% a fines de agosto. Este nivel es muy cercano al mínimo de 0,45% de abril
de 2013, justo antes de que el anuncio del plan del BOJ de triplicar la base monetaria en un año provocara un salto a
0,83%.
De esta forma, el diferencial de crecimiento y el diferencial de tasas de interés a favor de EE.UU. han apuntalado
el fortalecimiento del USD contra las principales monedas. Por último, debe mencionarse el rol de los especuladores, ya
que los mercados de futuros reflejan un fuerte incremento de las posiciones especulativas a favor de la apreciación del
USD. En especial, el último informe de la CFTC23 muestra que las posiciones especulativas en contra del EUR se
encuentran en niveles comparables a los registrados en el peor momento de la crisis europea a mediados de 2012, cuando
el EUR tocó un mínimo de 1,206 contra el USD.
3. ¿Fenómeno coyuntural o inicio de una nueva tendencia?
Hacia adelante, corresponde preguntarse si se trata de un fenómeno meramente coyuntural y próximo a agotarse
como en episodios anteriores de “rebote” del USD. En principio, las condiciones que vienen impulsando la apreciación
del USD deberían mantenerse o aun acentuarse en los próximos trimestres. De acuerdo a las estimaciones de consenso
para 2014 y 2015, el diferencial de crecimiento debería mantenerse favorable a EE.UU., mientras que la divergencia de
política monetaria podría ampliarse, lo que podría traducirse en diferenciales de tasas de interés más amplios.
Sin embargo, hay que mantener cierta cautela. Como se ha sostenido repetidamente en números anteriores del
IEM, hasta ahora la economía de EE.UU. no ha logrado consolidar un patrón de crecimiento sostenido desde la salida de
la crisis financiera internacional de 2008-2009, sino que ha mantenido una trayectoria errática y volátil. En varias
ocasiones, las expectativas de despegue definitivo de la economía, en situaciones que comparten algunas características en
común con el panorama actual, terminaron frustradas, lo que a su vez abortó el incipiente proceso de recuperación del
USD que se estaba gestando.
Por otra parte, aun tras la apreciación nominal del 16% contra las principales monedas desde los mínimos de
2011, la valuación del USD dista de valores extremos. El gráfico 10 muestra la evolución del índice de tipo de cambio real
del USD24 contra las principales monedas, ponderado por participación en el comercio, desde el abandono del sistema de
Bretton Woods a principios de los ’70. En el mismo se puede apreciar que el valor del USD ha tenido fuertes oscilaciones
a lo largo de las últimas cuatro décadas, y la suba reciente todavía lo ubica lejos de los máximos e incluso 5% por debajo
del promedio de toda la serie.
U.S. Commodity Futures Trading Commission
El índice de tipo de cambio real del USD está elaborado de modo tal que una suba (baja) del índice significa una apreciación (depreciación) real
del USD. Esto difiere de la forma convencional en que se calcula el tipo de cambio real en muchos países, incluyendo Argentina y el resto de
Latinoamérica, donde una suba (baja) del tipo de cambio real implica depreciación (apreciación).
23
24
21
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
GRÁFICO 10: ÍNDICE DE TIPO DE CAMBIO REAL DEL DÓLAR ESTADOUNIDENSE
CONTRA LAS PRINCIPALES MONEDAS PONDERADO POR COMERCIO
Índice Marzo 1973 = 100
140
130
120
110
100
Promedio
90
80
70
60
ene-73 ene-75 ene-77 ene-79 ene-81 ene-83 ene-85 ene-87 ene-89 ene-91 ene-93 ene-95 ene-97 ene-99 ene-01 ene-03 ene-05 ene-07 ene-09 ene-11 ene-13
Fuente: IICE-USAL en base a datos de la Reserva Federal de EE.UU.
De todos modos, se podría argumentar que en los dos episodios históricos en que el USD en términos reales
trepó significativamente por encima del nivel actual, los períodos 1981-1985 y 1997-2001, se dieron condiciones
particulares que no están presentes en la actualidad. En el primero de ellos, estaba en plena vigencia la “Reaganomics”, que
tenía como característica principal una combinación de política monetaria muy restrictiva con una política fiscal muy
expansiva, lo que llevó a una apreciación extrema del USD en términos reales. El segundo episodio de fuerte apreciación
real del USD corresponde al boom de inversiones en tecnología y comunicaciones que derivó en la burbuja del Nasdaq,
que atrajo fuertes ingresos de capital hacia la economía de EE.UU.
Si bien ninguno de dichos elementos está presente en la actualidad, existe un factor potencialmente capaz de
generar un cambio estructural en las cuentas externas de EE.UU. y dar un impulso sostenido al tipo de cambio real. Se
trata del desarrollo de las abundantes reservas de hidrocarburos no convencionales, conocidos como shale-oil y shale-gas, lo
que le permitiría eliminar la dependencia enérgetica de las importaciones de petróleo25. La eliminación del déficit
energético externo, se reflejaría, ceteris paribus, en un tipo de cambio real de equilibrio más apreciado. Adicionalmente, las
oportunidades de inversión para desarrollar dichas reservas atraerían capitales, lo que generaría una presión adicional
hacia la apreciación cambiaria real.
4. Consecuencias globales de la apreciación del USD
En caso de que se consolide la tendencia alcista del USD, la economía mundial y los mercados financieros
internacionales enfrentarían en un escenario bastante diferente al de los últimos 12 años, caracterizados en su mayor parte
por el proceso de depreciación del USD iniciado a principios de 2002 tras el colapso de la burbuja del Nasdaq. Algunos
de los cambios que se pueden anticipar son:
a) La apreciación del tipo de cambio real significaría un desafío a la competitividad del sector industrial de
EE.UU. que recientemente ha dado señales de recuperación.
b) Para las alicaídas economías de la Eurozona y de Japón, la depreciación cambiaria podría ser parte de la
solución a sus problemas crónicos, vía una mejora del sector externo y, más generalmente, de la rentabilidad
de los sectores transables, lo que podría alentar una recuperación de la inversión.
c) Algo similar podría ocurrir con aquellas economías emergentes más ligadas a la demanda de EE.UU., como
las economías del sudeste asiático o el caso de México en Latinoamérica.
d) Un cambio de dirección en los flujos internacionales de capital, que retornarían hacia EE.UU. atraídos por
las expectativas de apreciación cambiaria y tasas de retorno más elevadas que las actuales. Esto sería
perjudicial para aquellos países emergentes que más se beneficiaron por el ingreso masivo de capitales en la
Respecto a este tema también hay que tener cierta cautela, ya que todavía no está claro que las reservas de hidrocarburos no convencionales
puedan ser explotadas plenamente, por razones ambientales, técnicas y económicas.
25
22
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
última década y que han acumulado déficits de cuenta corriente significativos. Las monedas de estos países
tenderían a depreciarse.
e) Impacto negativo sobre los precios internacionales de commodities, que se transan en dólares, a los que la
depreciación del USD en la última década les dio un impulso adicional a los factores específicos de oferta y
demanda. Los países exportadores de commodities sufrirían una retracción en sus términos de intercambio,
lo que también implica un tipo de cambio más débil.
5. Conclusión
Aún no hay evidencia concluyente respecto a si la actual recuperación que muestra el USD puede transformarse
en una nueva tendencia alcista que se sostenga en el tiempo. Sin embargo, la cercanía del cambio de política monetaria de
la Fed, la persistencia del diferencial de crecimiento respecto a la Eurozona y Japón, a lo que se suma las expectativas en
torno al desarrollo de las reservas de hidrocarburos no convencionales en EE.UU., tornan hoy más probable que en años
anteriores que el USD ingrese en una tendencia alcista, más de 12 años después que alcanzara su pico anterior. En caso
de materializarse, traería aparejado cambios drásticos en el escenario económico global.
ESCOCIA: SIGUE EN EL REINO UNIDO
Eloy Aguirre
El resultado del referéndum en Escocia pudo haber generado un fuerte impacto económico y político
en Europa de haber triunfado la opción de la independencia. La posible separación de Escocia del
Reino Unido puso en juego los recursos petroleros, la estabilidad de la libra esterlina, la permanencia
del Reino Unido en la Unión Europea, y el traslado de armas nucleares. Además, ha reavivado el
incentivo a otras regiones europeas para reclamar su independencia con más fuerza.
1. Introducción
El pasado 18 de septiembre de 2014 se realizó el referéndum para consultar sobre la independencia de Escocia
donde ganó el “No” obteniendo 55,3% de los votos. Se presentaron a la votación el 85% de los ciudadanos escoceses, la
posición independentista triunfó solamente en cuatro distritos de un total de 32. Escocia es oficialmente parte del Reino
Unido desde 1707, año en que terminó de firmar el “Acta de Unión”26. En el año 1979 se celebró el primer referéndum
que trataba sobre la creación del parlamento escocés, en esta ocasión gano la negativa y no se pudo constituir. Luego en
1997 se realizó otra votación con el mismo objetivo y se consiguió reestablecer el parlamento en Escocia27, esto le
permitió a Escocia tener mayor autonomía y gobierno propio dependiente del Reino Unido.
La postura independentista fue promovida por el ministro principal de Escocia, Alex Salmond 28. Y en contra se
encontraban los partidos conservador, liberal y laborista. El gobierno de David Cameron hizo campaña en contra de la
separación con la promesa de brindar a la región escocesa mayor autonomía. Hasta la reina Isabel II, exhortó a los
votantes escoceses para que piensen en el futuro a la hora de votar. En ese momento las encuestas indicaban que el
resultado era muy parejo, un 47% no quiere la separación y un 42% votaría por el sí, con un 11% de indecisos.
El resultado del referéndum produjo la renuncia de Salmond a la jefatura de gobierno y a la presidencia de su
partido. Asimismo, David Cameron confirmó que se le dará a Escocia mayor autonomía en cuanto a manejo de finanzas,
impuestos y más competencias. En los próximos meses se determinará específicamente las nuevas concesiones para el
gobierno escocés. El primer ministro inglés hizo extensivo el incremento de mayor autonomía para las demás naciones
que componen el Reino Unido, refiriéndose a Gales e Irlanda del Norte.
De haber triunfado la posición separatista, habrían tenido que esperar hasta el 24 de marzo de 2016 para
concretar oficialmente la independencia escocesa. Escocia posee un territorio de 78.700 km2, una población de 5,3
Serie de tratados firmados entre Inglaterra y Escocia para determinar la unión entre países. El primero fue firmado en noviembre de 1706.
Se dice que este referéndum le devolvió a Escocia la piedra de Scone (o piedra del destino), que simboliza el lugar donde se coronaban los reyes
escoceses.
28 Presidente del Partido Nacional Escocés.
26
27
23
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
millones de habitantes equivalente al 8,5% de la población del Reino Unido y un PIB de alrededor de U$S 240.000
millones29, el cual representa el 10% del total del Reino Unido.
Al independizarse Escocia hubiese quedado afuera de la Comunidad Europea y en ese caso habría tenido que
iniciar negociaciones o trámites correspondientes para ingresar como un nuevo miembro, previa aprobación de los países
miembros. Asimismo, el triunfo separatista hubiese incentivado a Irlanda del Norte a seguir el mismo camino y a regiones
de otros países como Cataluña en España30.
En este sentido el ministro principal de Irlanda del Norte31 había solicitado públicamente a los escoceses que
voten en contra de la independencia, mientras que el partido republicano y los partidos nacionalistas están reclamando un
referéndum similar al escocés para el 2016.
En el caso de Cataluña, alrededor de 750.000 firmas fueron presentadas en el parlamento catalán para realizar el
referéndum de independencia de la región en noviembre de este año. El gobierno central español rechaza la votación e
impondrá los mecanismos correspondientes para impedirla. El PIB de Cataluña representa el 20% de total español. Uno
de los primeros mandatarios que habló luego del referéndum escocés fue el presidente español Mariano Rajoy, que
destacó la buena decisión tomada por el pueblo escocés de continuar perteneciendo al Reino Unido y a la Unión
Europea. A pesar del resultado de la votación escocesa, el gobierno catalán refuerza el pedido y proceso administrativo
para convocar a su propio referéndum de independencia. El pasado 17 de septiembre el parlamento de Cataluña aprobó
una ley para realizar su consulta por la independencia el 9 de noviembre de este año, la votación contó con 106 votos a
favor y 22 en contra. El gobierno central español continúa oponiéndose categóricamente al referéndum catalán con el
principal argumento de inconstitucionalidad de la votación.
Al analizar el impacto económico que hubiera tenido el resultado a favor de la independencia de Escocia, surgen
dos temas principales, la moneda escocesa y el petróleo del Mar del Norte. En el caso de la moneda la cuestión central es
el planteo de adoptar una nueva moneda o continuar con la libra esterlina. En el tema del petróleo es el reclamo de la casi
totalidad de los recursos petroleros de la zona.
2. La moneda escocesa
Ante la posibilidad de la independencia escocesa se avizoraban dos escenarios posibles en el aspecto monetario,
el abandono de la libra esterlina para tener una moneda propia o la unión monetaria con el Reino Unido. Una tercera
alternativa que surge, menos probable y que llevaría más tiempo de implementación, es la adhesión al euro. Para
incorporarse al euro deberán solicitar el ingreso a la Unión Europea como una nueva nación.
La opción por la moneda propia debería contar con la creación de un banco central escocés32 que cumpliría el rol
de regulador de las entidades financieras establecidas en territorio escocés. Al respecto, varias entidades financieras como
el Royal Bank of Scotland y el Lloyds Bank había amenazado con mudarse de triunfar la opción separatista. El Royal
Bank of Scotland fue fundado en 1727, posee 700 sucursales y el gobierno británico tiene el control del 82% del banco.
En este contexto se tornaba difícil la idea de establecer una moneda propia que tendría poco respaldo financiero y es
probable que se deprecie rápidamente contra la libra esterlina.
La elección más probable era la unión monetaria con el Reino Unido y continuar con la libra esterlina, esta
opción es la preferida por los que promueven la independencia como Alex Salmond. Las principales razones para la
continuación de la libra esterlina en Escocia luego de la independencia en una unión monetaria que tenga como autoridad
al Banco de Inglaterra son:


Alto grado de movilidad laboral entre Escocia y el Reino Unido, fomentado por la cultura, el idioma y el
transporte
El Reino Unido es el principal socio comercial de Escocia
El cálculo incorpora la porción de petróleo
La región de Cataluña ha reclama por la realización de un referéndum independentista, al cual se oponen el gobierno español.
31 Peter Robinson del partido Democrático Unionista.
32 La moneda de curso legal en Escocia es la libra esterlina, pero existen entidades bancarias como el Bank of Scotland que emiten su propio papel
moneda que no son de curso legal, pero en algunas regiones son aceptados.
29
30
24






BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
Empresas que operan con cadenas productivas en Escocia y el Reino Unido
Escocia es importante para el balance de pagos británico
Escocia es el segundo socio comercial de Inglaterra.
Similares niveles de productividad y ciclos económicos parecido.
Servicios financieros y mercados integrados.
Facilita el comercio y las inversiones entre Escocia y el Reino Unido
Estos argumentos indicaban que ante un resultado favorable para la independencia escocesa la mejor opción es la
unión monetaria de común acuerdo entre el Reino Unido y Escocia. Además, debían coordinar la política
macroeconómica teniendo en cuenta la política fiscal, monetaria y financiera de la nueva nación.
El referéndum y los posibles escenarios en cuanto a cuestiones monetarias para Escocia, impactaron en la
cotización de la libra esterlina en los últimos meses. El cuadro 8 muestra la cotización de la libra esterlina, expresada en
dólares, desde el 01 de julio de 2014, hasta el 12 de septiembre del mismo año. Se puede observar una pérdida de valor de
la libra respecto del dólar, entre el 1° de julio de 2014 y el 12 de septiembre de este año la libra se depreció 5,3%. La
depreciación coincide con el período donde comenzaron a difundirse encuestas del referéndum que mostraban la
posibilidad concreta de independencia de Escocia.
CUADRO 8: COTIZACIÓN DE DÓLARES POR LIBRA ESTERLINA. 2014
Fecha
Dólares por Libra
Esterlina
1,71
1,71
1,68
1,66
1,65
1,62
Fuente: IICE - USAL en base a Bloomberg
01/07/2014
15/07/2014
01/08/2014
14/08/2014
01/09/2014
12/09/2014
La independencia de Escocia hubiese debilitado la situación política del actual gobierno inglés y tal vez podría
haber dado paso a un gobierno más nacionalista con la intención de abandonar la Unión Europea. Por lo tanto, la
definición de la votación del 18 de septiembre tenía consecuencias que hubieran impactado en la economía mundial, de
salir vencedora la posición separatista.
Además, el Reino Unido funciona como sede de varias compañías financieras de EEUU y de Asia, ya que
permite la fácil operatoria con la totalidad de los países de la Unión Europea. Más de 200 bancos y compañías financieras
extranjeras operan en Londres. El Reino Unido exporta servicios financieros por U$S 67.000 millones y existía la
posibilidad de perder más del 50% de este negocio si se retiraba de la Unión Europea.
3. El petróleo del Mar del Norte
Una cuestión que no era menor para la posible independencia de Escocia era el petróleo de Mar del Norte,
donde gran parte de las reservas pertenecen a Escocia. En el año 2012 los ingresos obtenidos por el Reino Unido
derivados del sector petrolero del Mar del Norte fueron U$S 10.000 millones y en 2013 U$S 7.600 millones. Según las
autoridades escocesas el 90% de los ingresos generados por el petróleo se extraen de aguas que son propiedad escocesa y
es lo que está reclamando si triunfa la independencia. Los ingresos futuros que podrían obtener los escoceses rondarían
los U$S 13.000 millones para el año 2018.
El Reino Unido es el mayor productor petrolero de la Unión Europea con casi el 50% de la producción total de
la zona. La industria del petróleo genera 200.000 puestos de trabajo directo e indirectos. Las reservas comprobadas de la
región son de 3.000 millones de barriles de crudo y la producción británica del 2013 fue de 916.300 barriles diarios, cifra
25
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
que viene descendiendo año tras otro. En el 2005 la producción era de casi dos millones de barriles diarios y en 2010
produjo 1,4 millones.
Las autoridades de Escocia sostenían que los ingresos derivados de la explotación petrolera son fundamentales
para la subsistencia de este nuevo país. Además, proponían la creación de un fondo del petróleo utilizando el 10% de los
ingresos proveniente de dicha industria. Los que estaban en contra de la posición separatista indican que las reservas
podrían agotarse en los próximos años y esto impediría la subsistencia de Escocia como nación independiente del Reino
Unido. Además, indicaban que para resistir las fuertes fluctuaciones del precio del petróleo era necesario contar con
respaldo económico que el Reino Unido tiene y que Escocia no tendría si se separaba.
Asimismo, parte importante del crecimiento de la Unión Europea estuvo sostenido por el crecimiento del Reino
Unido. El cuadro 9 exhibe las tasas de crecimiento interanual de la Unión Europea y del Reino Unido desde el primer
trimestre de 2012 hasta el segundo trimestre de 2014.
CUADRO 9: TASAS DE CRECIMIENTO INTERANUALES DEL REINO UNIDO Y LA UNIÓN EUROPEA.
DATOS TRIMESTRALES 2012 – 2014.
Trimestre
I 2012
II 2012
III 2012
IV 2012
I 2013
II 2013
III 2013
IV 2013
I 2014
II 2014
Tasa de
crecimiento
interanual
Unión Europea
Tasa de
crecimiento
interanual
Reino Unido
0,6
2,6
-0,8
-1,2
-0,6
0,4
-0,8
-0,6
-1,2
0,7
0,1
2,7
0,6
2,3
0,8
1,3
1,5
3,6
1,3
5,5
Fuente: IICE - USAL en base a Eurostat
Se puede observar que salvo en el segundo trimestre de 2012, el crecimiento interanual del PIB europeo fue
siempre menor al del Reino Unido, contando con el tercer PIB más grande de Europa y el segundo PIB basado en PPP33.
La tasa de crecimiento interanual del PIB del Reino Unido del segundo trimestre de 2014 fue de 5,5% y en el primer
trimestre había sido del 3,6%, estos incrementos fueron mayores a los que mostraron los principales países de la Unión
Europea como Alemania, Francia e Italia. En este sentido el Reino Unido dado su PIB es uno los países más importantes
de la Unión Europea y en caso de que hubiese ganado la posición separatista podría haber disminuido el crecimiento
económico británico e impactar de forma negativa en las tasas de crecimiento de la UE.
Otro tema a tener en cuenta, en la posible separación escocesa, es el sistema nuclear de submarinos “Trident”34.
Estos submarinos poseen misiles nucleares intercontinentales y se encuentran en la base naval de Faslane en Clyde
Escocia. En este sentido, si se lograba la independencia escocesa debían renunciar a formar parte del sistema nuclear y
ceder la base a Inglaterra35.
Se estima que la mudanza de estos misiles llegaría a costar alrededor de U$S 13.000 millones y dado el
presupuesto de defensa británico, que oscila en los U$S 33.000 millones, hubiese generado la posibilidad de abandonar el
Paridad de poder adquisitivo.
Trident es el nombre de los misiles nucleares intercontinentales para submarinos creados en EEUU y que posee tanto EEUU como el Reino
Unido.
35 Parte del arsenal de misiles pertenece a EEUU.
33
34
26
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
sistema nuclear de defensa. Existía también el inconveniente de encontrar un lugar alternativo para colocar los misiles y
submarinos. Se estima que si se realizaba la mudanza de los submarinos podría haber finalizar en el año 2028.
4. Conclusión
En definitiva, las posibles consecuencia del abandono de la libra esterlina o la confección de una unión monetaria
entre Escocia y el Reino Unido, el impacto económico para ambas naciones de separar los recursos petroleros, el efecto
en diversas regiones y países que atraviesan situaciones similares a la de Escocia, las consecuencias político-militares de la
separación escocesa, el impacto en la economía de la Unión Europea, todo estaba sujeto al resultado de un referéndum.
Si hubiese resultado vencedora la posición separatista en el referéndum escocés habría cambiado el contexto
económico y político europeo y por consiguiente el mundial. El resultado del jueves 18 de septiembre tranquilizó a los
gobernantes del Reino Unido y de otros países. Pero también sepultó los sueños de algunos ciudadanos escoceses de una
nueva nación.
BRASIL: UNA ECONOMÍA GIGANTE EN APUROS
Maximiliano Ramírez
Brasil, la mayor economía de Latinoamérica y séptima del mundo, entró técnicamente en recesión en
el segundo trimestre del año, según cifras oficiales, en medio de una disputada campaña para las
elecciones presidenciales del 5 de octubre.
1. Indicadores de actividad
El Instituto Brasileño de Geografía y Estadística (IBGE) divulgó, el día 29/08, los datos referidos al Producto
Interno Bruto (PIB) del segundo trimestre, el cual presentó en términos desestacionalizados una caída de 0,6% frente al
primer trimestre (la mediana de los analistas consultados por Bloomberg indicaba un retroceso de 0,4%) y una merma de
0,9% respecto a igual período de 2013. Previamente el IBGE revisó a la baja la variación trimestral del PIB del primer
trimestre desde 0,2% a -0,2%. De esta manera, Brasil entró en “recesión técnica” ya que acumuló dos trimestres
consecutivos de crecimiento negativo. La última vez que el país padeció tal situación fue con los datos negativos del
último trimestre de 2008 y del primero de 2009, cuando sufrió los efectos de la crisis internacional.
GRÁFICO 11: VARIACIÓN % DEL PIB. DATOS DESESTACIONALIZADOS
8
Variación interanual
6
Variación trimestral
4
2
0
-0,6
-0,9
-2
II T 08
III T 08
IV T 08
I T 09
II T 09
III T 09
IV T 09
I T 10
II T 10
III T 10
IV T 10
I T 11
II T 11
III T 11
IV T 11
I T 12
II T 12
III T 12
IV T 12
I T 13
II T 13
III T 13
IV T 13
I T 14
II T 14
-4
Fuente: IICE-USAL en base a datos de IBGE
27
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
En términos trimestrales, la Agricultura creció 0,2%, lo cual no logró compensar las variaciones negativas de
1,5% de la Industria36 y 0,5% de los Servicios. Entre los subsectores que conforman la Industria, sólo se expandió la
Extractiva mineral (3,2%); presentando caídas: Industria de transformación (2,4%), Construcción civil (2,9%),
Electricidad y gas, desagote y limpieza urbana (1,0%). En los Servicios la merma fue impulsada por los desempeños
negativos del Comercio (2,2%) y de Otros servicios (0,8%); mientras que crecieron Servicios de información (1,1%),
Actividades inmobiliarias y alquiler (0,6%) y Intermediación financiera y seguros (0,4%); en tanto que Transporte,
almacenaje y correo no mostró variación.
-2,2
-2,4
-2,9
Industria de
transformación
Construcción civil
-1,0
Prod. y distrib. de agua
gas y electricidad
Comercio
-0,8
Otros servicios
0,0
0,1
Administración, salud y
educación pública
Transporte, almacenaje
y correo
0,2
Agropecuario
0,4
0,6
Servicios de
información
Act. inmobiliaria y
alquiler
Interm. financiera y
seguros
1,1
3,2
4
3
2
1
-1
-2
-3
-4
Extracción mineral
GRÁFICO 12: VARIACIÓN % TRIMESTRAL SECTORIAL
DATOS DESESTACIONALIZADOS.
Fuente: IICE-USAL en base a datos de IBGE
Por el lado de la demanda, el resultado negativo del PIB respondió a las caídas de 5,3% en la formación bruta de
capital fijo y de 0,7% en el consumo de la administración pública (0,7%); parcialmente compensados por la suba de 0,3%
en por el consumo de las familias37. En lo que hace al sector externo, las exportaciones de bienes y servicios crecieron
2,8%, en tanto que las importaciones disminuyeron 2,1%38.
En la comparación interanual, dentro de los componentes de la demanda interna, sobresale la retracción de
11,2% en la Formación Bruta de Capital Fijo, debido fundamentalmente a la caída de la producción interna y de la
importación de bienes de capital, siendo influido por el desempeño negativo de la construcción civil.
La tasa de inversión fue de 16,5% del PIB, inferior al 18,1% observada en el mismo período de un año atrás y
representa la mayor caída de los últimos 15 años (como se observa en el gráfico3); merma que respondió principalmente
a la caída en la Formación Bruta de Capital Fijo. Por su parte, el Gasto de Consumo de las Familias creció 1,2%,
mostrando su 42 variación positiva en la comparación trimestral interanual, siendo el comportamiento de los salarios,
según el IBGE, uno de los factores que más contribuyó a ello. Al tiempo, el Gasto de Consumo de la Administración
Pública se elevó 0,9%. Las exportaciones de bienes y servicios crecieron 1,9%, en tanto que las importaciones
disminuyeron 2,4%.
La producción industrial subió 0,7% desestacionalizado en julio frente a junio, de acuerdo a datos aportados por el IBGE. Dicha cifra superó la
estimación del mercado de un alza de 0,5%. Por su parte, el índice de actividad económica IBC-Br del Banco Central de Brasil subió un 1,50 por
ciento en julio frente a junio en términos desestacionalizados, por encima de las estimaciones del mercado de un aumento de un 0,8 por ciento.
37
Los volúmenes de ventas minoristas de Brasil cayeron un 1,1 por ciento en julio respecto a junio según el IBGE, registraron su mayor declive
mensual en casi seis años en julio.
38
En agosto registró un superávit comercial de USD 1.168 M. Dato que surge de las exportaciones ascendieron a US$20.465 millones, con un
incremento del 0,1% con respecto al mismo mes del año anterior, mientras que las importaciones registraron la misma expansión y se situaron en
US$19.297 millones. Con los datos de agosto, la balanza comercial brasileña acumula un alza de US$166 millones en los primeros 8 meses del año.
36
28
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
GRÁFICO 13: TASA DE INVERSIÓN (% DEL PIB). SEGUNDO TRIMESTRE DE CADA AÑO
20
19,2
18,7
19
18
18,1
17,4
16,7
16,0 15,9
15
17,8
17,1
16,4
17
16
18,8
17,2
16,5
16,1
14,9
II T 14
II T 13
II T 12
II T 11
II T 10
II T 09
II T 08
II T 07
II T 06
II T 05
II T 04
II T 03
II T 02
II T 01
II T 00
14
Fuente: IICE-USAL en base a datos de IBGE.
En el primer semestre, el PIB presentó una expansión interanual acumulada de 0,5%, explicado por las tasas de
crecimiento de 1,2% en la agricultura y de 1,1% en los servicios. La industria, a su vez, se contrajo 1,4%
.
El ministro de Hacienda, Guido Mantega, culpó de la caída del PIB a la retracción en las economías de Estados
Unidos y Europa, la sequía que afectó al sector eléctrico y al menor número de días laborales que impactaron tanto en la
producción como en el consumo. Si bien Mantega afirmó que son necesarios más datos negativos para tener la seguridad
de que el país entró en recesión, señaló que el Gobierno tendrá que rever la meta de crecimiento de 1,8% para este año.
Por su parte, la mayoría de los especialistas estima que el Mundial de Fútbol39 y la caída de la producción industrial
fueron los principales factores responsables de mal desempeño de la economía en el segundo trimestre.
El relevamiento Focus del 29 de agosto, elaborado por el Banco Central de Brasil (BCB), según la mediana de las
respuestas, los analistas esperan que 2014 culmine con una expansión interanual del PIB de 0,52%, siendo que en la
semana del 18 al 22 de agosto, la expectativa era de un crecimiento de 0,70%; en tanto que las proyecciones de
crecimiento para 2015 disminuyeron desde 1,20% a 1,10%, continuando de esta manera ambas previsiones con su
tendencia descendente.
En cuanto a los efectos de la recesión brasileña en otros países todo depende de qué área de América Latina se
considere. Los países del Mercosur que se encuentran más integrados con Brasil podrían sufrir un poco más que los
demás, como es el caso de la Argentina y Venezuela, mientras que los otros socios del Mercosur, pueden sentir un
impacto más tenue de los efectos de las medidas internas que Brasil tome para enfrentar la situación. Como es el caso de
países que se encuentran más diversificados en sus relaciones comerciales con es el caso de Chile, Colombia, México y
Perú.
Por su parte, un día antes a que se conociese el comportamiento de la economía brasileña, el Fondo Monetario
Internacional, en boca de Alejandro Werner, director para el Hemisferio Occidental del organismo, anunció que en
octubre será revisada a la baja la estimación de crecimiento para América Latina para este año desde su proyección actual
del 2,0%.
39
Por el cierre de negocios debido a feriados en ciudades que fueron sede de los partidos del mundial.
29
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
GRÁFICO 14: EXPECTATIVAS DE CRECIMIENTO INTERANUAL DEL PIB (EN %)
MEDIANA DEL RELEVAMIENTO FOCUS DEL BCB
4,0
2014
3,5
2015
3,0
2,5
2,0
1,5
1,0
27/08/2014
05/08/2014
14/07/2014
20/06/2014
28/05/2014
06/05/2014
09/04/2014
18/03/2014
20/02/2014
29/01/2014
07/01/2014
12/12/2013
20/11/2013
28/10/2013
04/10/2013
12/09/2013
21/08/2013
30/07/2013
08/07/2013
14/06/2013
22/05/2013
29/04/2013
05/04/2013
13/03/2013
19/02/2013
24/01/2013
02/01/2013
0,5
Fuente: IICE en base a datos de Banco Central de Brasil
2. Elecciones Presidenciales
En la campaña para las elecciones presidenciales en Brasil del próximo 5 de octubre hay 3 candidatos con
posibilidades para triunfar: a) Dilma Rousseff, actual presidente de Brasil y candidiata por el partido de los trabajadores
(PT)n, por el otro, b) la candidata del partido Socialista Brasileño (PSB) Marina Silva40, ex líder ambientalista y ex
ministra de Medio Ambiente, que acompañaba al recientemente fallecido Eduardo Campos, hoy está primera en las
encuestas, y c) Aécio Neves candidato por el Partido Social Demócrata Brasileño (PSDB)41.
En medio del debate electoral, la participación de los votantes brasileños sintonizados con temas defendidos por
la derecha (45%) en la actualidad supera los votantes más en sintonía con las ideas vinculadas a la izquierda (35%)42. Este
resultado muestra un cambio en la opinión de los brasileños en temas relacionados con los comportamientos, valores y
economía, lo que resulta en esta segmentación. En noviembre del año pasado, estas opiniones dividieron la población
adulta por igual, con el 41% de los brasileños a la izquierda y 39% derecha. En ambas encuestas, el 20% se localiza en el
centro del espectro ideológico.
La encuesta electoral de Datafolha43, presentó una pequeña recuperación de Dilma Rousseff pero reafirmó que
aún perdería en segunda vuelta contra Marina Silva, chocando con la convicción de la presidenta de poder alcanzar la
reelección. Según Datafolha, Dilma Rousseff (PT) y Marina Silva (PSB) comparten el liderato con 35% y 34% de los
40
La ecologista de 56 años, quien sorprendió en las elecciones de 2010 con la obtención de casi 20 millones de votos - 20 por ciento del electoradojunto al Partido Verde (PV), se unió el año pasado al PSB debido a que el Supremo Tribunal Electoral vetó la inscripción de su agrupación para las
elecciones de octubre.
41
Hasta la reciente muerte de Campos en un accidente aéreo, los sondeos le atribuían al candidato del PSB un 10 % de apoyo y pronosticaban una
segunda vuelta entre la actual presidenta y el socialdemócrata Neves, en la que Rousseff se impondría con cierta holgura.
42
El criterio seguido por dicha encuesta es el de identificar el pensamiento “de izquierda” a una posición a favor de mayor equidad en la
distribución de ingresos, y política tributaria (por ejemplo aumentando el impuesto a la ganancia) y de democratización de los medios de
comunicación. El pensamiento de “derecha” es visualizado como más pro mercado (buscando nuevas relaciones comerciales) con bases firmes en la
propiedad privada de los medios de comunicación.
43
En esta encuesta celebrada entre el 1 y 3 de septiembre de 2014, Datafolha entrevistó a 10.054 electores en 361 ciudades en todas las regiones de
Brasil. El margen máximo de error de 2 puntos porcentuales, más o menos, para la muestra total.
30
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
votos, con Aécio Neves (PSDB) como una tercera fuerza, con el 14% de las intenciones a votar. El análisis sobre carrera
presidencial entre los diferentes grupos ideológicos- para el comportamiento político y los problemas económicos en
general - muestra que la preferencia por Dilma tiende a aumentar a medida que uno se mueve de derecha a izquierda,
consiguiendo ubicaciones superiores a la media en la izquierda. Marina está bien considerada en todos los segmentos,
sobre todo entre los votantes de centro de votación, mientras que Aécio tiene intención de voto en promedio por encima
y por debajo de la media en la izquierda, con oscilaciones en el centro de los segmentos.
En cuanto a la orientación económica más promercado, Rousseff tiene una mayor ventaja entre los que se
encuentran a la izquierda (41%, frente al 34% y el 11% de Marina Aécio). En la parte centro-izquierda del PT obtiene
38% contra 34% y 13% de Marina y Aécio, respectivamente. En el centro, Dilma tiene 34%, Marina tiene 40%, y Aécio
el 16%. En el electorado de centro-derecha, el actual presidente se registra el 30% de los votos, frente al 34% y el 15% de
Marina Aécio.
En lo referente al comportamiento político muestra ventaja más pronunciada de Dilma en los votantes de
izquierda: entre el electorado de la izquierda, que tiene el 41%, frente al 33% de Marina, el 8% de Aécio, 3% Luciana
Genro (SoL), y 3 % de Eduardo Jorge (PV). Entre las personas en el centro-izquierda, el candidato del PT obtiene un
39%, mientras que Marina registra 32%, y Aécio, el 14%. En el centro del electorado, la ventaja es Marina (38%), y luego
mostrar el actual presidente (32%) y Aécio (13%). Entre las personas en el centro-derecha, hay equilibrio entre Dilma
(35%) y Marina (33%), y los registros de Aécio con un 15%. A la derecha, Marina registra 34%, el mismo nivel que Dilma
(33%). El candidato del PSDB obtiene 16% en este segmento.
En la escala general, Dilma registra mayor ventaja sobre Marina en el segmento de la izquierda (42% a 33%,
mientras que Aécio consigue 11%). Entre el electorado de centro-izquierda, el PT obtiene 38%, similar a la registrada por
la Marina (35%), y el candidato del PSDB alcanza el 12%. En el centro, Dilma tiene 37% contra 33% y 15% de Marina y
Aécio. En el centro-derecha la mayor porción del electorado elegiría a la ex senadora de Acre con el 35%, mientras que
Dilma obtiene 32%, y Aécio, con un 14%. A la derecha, Marina tiene 32% de los votos, contra el 30% y el 17% de Dilma
senador Aécio Neves.
En las simulaciones de segunda vuelta entre Rousseff y Marina (48% a 41% del total del electorado), Marina
logra abrir más alta por delante de Dilma en el electorado con más afinidades con la derecha (50% a 35%) y el centroderecha (50% a 38%), teniendo en cuenta tanto las cuestiones económicas como el comportamiento. En el centro, el
candidato del registro PSB 48%, en comparación con el 43% de PT. Entre el electorado de centro-izquierda, Marina tiene
47%, y Dilma 45%. En la parte izquierda de Dilma alcanza el 50%, y el ex senador, el 43%.
Aun teniendo en cuenta la segmentación que cubre la economía y el comportamiento, Dilma se enfrenta a su
mayor tasa de rebote en el segmento de centro-derecha (35% contra 32% en el promedio general), y la más pequeña entre
los votantes de izquierda (25%). En el electorado de la izquierda, que se enfrenta a la mayor tasa de rechazo es Pastor
Everlado (PSC), en los cuales el 31% no votaría en absoluto.
En la misma línea, según los últimos sondeos de IBOPE44 del mes de agosto, Rousseff sería la más votada el
próximo 5 de octubre, con un 34 %, seguida por Silva, con un 29 %, y el socialdemócrata Aécio Neves, con un 19%45. Si
se dieran esos resultados, habría una segunda vuelta, el día 26 de octubre, en la que Silva, con un 45 %, se convertiría en
presidenta en lugar de Rousseff, quien obtendría un 36 %. En caso de una hipotética segunda vuelta con Neves, según la
encuesta divulgada por Ibope, Rousseff sería reelegida con el 41 % de los votos, frente al 35 % del socialdemócrata.
44
Instituto Brasilero de Opinión Pública y Estadística.
la encuesta fue realizada los pasados 27, 28 y 29 de agosto, período en el que fueron entrevistados 2.506 electores de 175 ciudades de todas las
regiones del país, y tiene un margen de error de dos puntos porcentuales.
45
31
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
GRÁFICO 15: ESCENARIOS HIPOTÉTICOS DE VOTOS ESPERADOS EN SEGUNDA VUELTA
50%
50%
45%
45%
44%
42%
40%
45%
43%
41%
41%
40%
41%
35%
29%
25%
20%
17%
41%
36%
33%
33%
41%
35%
30%
30%
25%
27%
22%
42%
42%
29%
30%
30%
15%
43%
36%
35%
43%
43%
24%
Dilma (PT)
20%
Marina (PSB)
15%
Abr-14 May-14 07-Jun 15-Jun Jul-14 08-Ago29-Ago
22%
Abr-14 May-14 07-Jun 15-Jun
Dilma (PT)
Aécio (PSDB)
Jul-14 08-Ago 29-Ago
Fuente: IICE en base a datos de IBOPE
Basados en diferentes encuestas, un creciente número de analistas tiende a vaticinar que ese país podría cambiar
de rumbo de la política brasilera si triunfa Marina Silva. La candidata del PSB adoptaría políticas económicas más
amigables a los negocios46 y sacudiría el tablero político tanto de Brasil ( ya que el Partido de los Trabajadores perdería el
poder que ejercicio durante 12 años) como de América Latina (cambiando las relaciones políticas con los gobiernos
populistas de la región, por ejemplo quitándole el respaldo a Venezuela, país al cual apoyo para su ingreso al Mercosur), al
igual que lo haría el candidato de centro derecha Aécio Neves, según revelan las plataformas de campaña de ambos
candidatos opositores.
46
Buscarían diversificar sus relaciones comerciales estrechando acuerdos de libre comercio con Europa, Estados Unidos y Asia.
32
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
INDICADORES
Indicador
Fuente
Unidad de Medida
Fecha
Último Dato
Variación
Variación
Período
Interanual Período
Interanual % Anterior
Anterior %
Cuentas Nacionales (1)
Producto Bruto Interno
INDEC Millones de pesos a precios de 2004
2014: I
816.749
-0,2
900.119
1,4
Consumo Privado
2014: I
627.682
-1,2
644.561
-0,2
Consumo Público
2014: I
87.364
3,4
103.925
9,8
Inversión Bruta Interna Fija
2014: I
170.312
1,9
192.737
1,9
Estimador Mensual de Actividad Económica(2)
INDEC Base 2004 = 100
Jun-14
0,3
0,0
0,5
-0,2
Estimador Mensual Industrial
Jul-14
3,0
-0,7
2,1
-0,4
Indicador Sintético de la Actividad de la Construcción
Jul-14
3,0
-1,5
-4,3
0,6
Ventas Supermercados (**)
INDEC Precios Constantes - Base T IV 2013= 100
INDEC Precios Constantes - Base T IV 2013= 100
Jul-14
-0,6
s/d
-0,5
s/d
Jul-14
-9,1
s/d
12,2
s/d
Ago-14
1,3
s/d
1,4
s/d
Ago-14
2,3
40,1
2,2
39,8
Ago-14
2,7
40,4
2,5
39,7
Actividad
Ventas Shoppings (**)
Precios
Índice de Precios al Consumidor Nacional Urbano
Índice de Precios al Consumidor IPCBA
INDEC Base T IV 2013 = 100
CABA
Base julio 2011 - junio 2012 = 100.
Índice de Precios al Consumidor (Privados)
Congreso
Índice de Precios Mayoristas
Indicador Precios Materias Primas en Dólares
Indicador Precios Materias Primas en Pesos
Indice de Costos de la Construccion
Ago-14
1,4
28,3
1,3
27,9
BCRA
Base 1995 = 100
Ago-14
-1,1
-10,0
-5,9
-12,1
BCRA
Base 1995 = 100
Ago-14
0,7
34,0
-5,6
31,8
Jul-14
1,1
34,2
4,7
32,2
33
Indicador
Fuente
BUENOS AIRES
SEPTIEMBRE DE 2014
Unidad de Medida
Fecha
Último Dato
Variación
Variación
Período
Interanual Período
Interanual % Anterior
Anterior %
Empleo e Ingresos
Tasa de Desocupación
INDEC
2014: II
7,5
7,2 (*)
7,1
7,9 (*)
Tasa de Subocupación Demandante
INDEC
2014: II
6,8
6,7 (*)
5,5
5,5 (*)
Valor Canasta Básica
INDEC
Dic-13
577,2
10,6
566,4
9,4
Dic-13
254,8
9,5
249,1
7,4
Jul-14
180,8
35,0
174,8
33,5
(***)
Valor Canasta Indigencia
(***)
Indice de Salarios Nivel General
INDEC
INDEC
Base abril 2012 = 100
Sector Público
Recaudación Nominal
MECON Millones de pesos
Ago-14
99.648
31,3
107.090
33,4
Resultado Operativo Primario
MECON Millones de pesos
Jun-14
768
-4,4
3.076
84,5
Exportaciones Totales
INDEC
Millones de dólares
Jul-14
6.723
-9,0
7.387
-3,0
Importaciones Totales
INDEC
Jul-14
5.920
-16,0
6.008
-6,0
Saldo Comercial
INDEC
Jul-14
803
113,6
1.379
13,5
Sector Externo
(1) Respecto de los datos referidos al cuarto trimestre de 2013, por el momento el INDEC solo publicó el avance del PIB sin desagregación de la demanda.
(2) Cambio de base a partir de enero de 2014
(*) Las tasas corresponden al mismo período del año anterior
(**) Los datos pertenecen a una nueva serie por cambio en el IPC
(****) La publicación del Índice de Demanda Laboral se encuentra temporalmente suspendida debido a una revisión metodológica
34

Septiembre - Reseña | Facultad de Ciencias Económicas y

Transcripción

Documentos relacionados

Propuesta Económica Corporativa

summer! - Centro Educativo Santa Catarina