Perspectiva para los bonos locales.

MEDIO: CLARÍN - IECO
FECHA: 30 DE ENERO DE 2012
Perspectiva para los bonos locales.
Por Leonardo Bazzi, analista de Puente
Overview de Renta Fija Argentina
Si bien se espera una desaceleración económica para este año, los fundamentos
macroeconómicos de Argentina aún son sólidos (cuenta fiscal y externa superavitaria,
crecimiento económico elevado) y los bonos argentinos presentan rendimientos muiy
atractivos en comparación con otros países latinoamericanos. En este contexto, les
acercamos nuestras perspectivas sobre oportunidades de inversión. Con respecto a los
títulos soberanos, seguimos encontrando valor en los bonos en dólares a corto plazo
(Boden 2015 y Bonar 2017), aunque algunos bonos provinciales de similar plazo
presentan rendimientos superiores. Con respecto a los títulos provinciales, el bono de la
Ciudad de Buenos Aires con vencimiento en 2012 presenta un rendimiento de 6,2% anual
en dólares, muy atractivo si se tiene en cuenta su corto plazo. Con respecto a las
colocaciones municipales, Río Cuarto colocó letras por $ 12 millones obteniendo una tasa
de 19,7% anual en pesos a 8 meses. Con respecto a los títulos corporativos, encontramos
valor en firmas alimenticias líderes con excelente reputación internacional, como Arcor o
Arcos Dorados.
Bonos Soberanos
En los últimos 30 días los precios de los bonos soberanos mostraron una evolución
favorable, particularmente aquellos de mediano y largo plazo denominados en pesos.
Esto se debió al mejor contexto externo, pero también a ciertos rumores de que que
Moody's podría mejorar las perspectivas de la calificación de la deuda argentina, hecho
que podría ser la antesala de un futuro aumento en la nota.
Cuadro 1: Datos técnicos y evolución de los bonos soberanos
Hace pocas semanas trascendió la posibilidad de que la calificadora Moody’s podría
excluir la deuda intra sector público (principalmente deuda soberana en poder de ANSeS
y BCRA) para calcular el grado de endeudamiento de nuestro país. Si así fuera, el
endeudamiento representaría el 22,4% del PIB (en lugar del 42,7% actual), reflejando el
hecho de que la deuda con organismos del Estado puede ser refinanciada fácilmente en
caso de ser necesario. Por su parte, la calificadora S&P destacó que “las propuestas para
reducir subsidios representan un factor crediticio positivo” y que esto “confirma la
capacidad del gobierno para manejar una situación fiscal más ajustada”.
En definitiva, si bien se espera una desaceleración económica para este año, los
fundamentos macroeconómicos son aún sólidos (cuenta fiscal y externa superavitaria,
crecimiento económico elevado). Por ende, los bonos argentinos presentan rendimientos
muy atractivos en comparación con el de sus pares latinoamericanos.
Seguimos encontrando valor en bonos en dólares a corto plazo, cuyos rendimientos son
aún muy atractivos. Por ejemplo, el Boden 2015 y el Bonar 2017 rinden 6,3% y 8,3%
anual respectivamente, más de 500 p.b. respecto a los retornos que ofrecen los países
que le siguen en términos de escala crediticia (Colombia, Uruguay, Panamá con
rendimientos entre 2,4% / 2,7% anual con vencimiento en 2017) y más aún del grupo de
mayor calificación (Brasil, México y Perú, con rendimientos que oscilan entre 2,2% / 2,5%
anual).
En cuanto a los bonos en pesos, el hecho que sean aquellos que más cayeron en la
segunda mitad del 2011, implica que podrían ser los mayores beneficiados de las mejores
perspectivas crediticias. Además, estos bonos podrían verse favorecidos por la leve
reducción de la depreciación esperada del peso (actualmente 13% anual, según los
futuros del dólar). De todas maneras, debe tenerse en cuenta que los bonos en pesos de
largo plazo pueden presentar oscilaciones significativas en sus precios.
Bonos Provinciales y Municipales
Los bonos provinciales mostraron un comportamiento similar al de los soberanos en el
último mes con alzas significativas, en particular aquellos bonos de mayores plazos.
Cuadro 2: Datos técnicos y evolución de los bonos provinciales
Si bien las perspectivas sobre la calidad crediticia soberana afectan casi en forma directa
a las calificaciones provinciales en general (reconocido explícitamente por las
calificadoras en sus análisis de créditos provinciales), esto resulta particularmente
significativo para la Provincia de Buenos Aires (PBA). Esto se debe a que la PBA es la
provincia con mayor dependencia de las transferencias del gobierno central (representan
el 39% de sus ingresos totales). Sin embargo, pese a su aún elevado endeudamiento,
éste ha venido cayendo desde más de 20% del PIB en 2005, hasta alrededor de 10% en
2011. Por lo tanto, los bonos de la PBA de mediano plazo en dólares podrían encontrarse
entre los que más se beneficiarían de las mejores perspectivas para el gobierno nacional.
En este sentido, el bono de la Provincia de Buenos Aires 2015 y el Provincia de Buenos
Aires 2017 rinden 10,3% y 9,2% anual en dólares, y tienen un período de recupero de la
inversión de 2 años y 9 meses, y 2 años y 4 meses respectivamente.
Por su parte, la Ciudad de Buenos Aires (CABA) emitió deuda por US$ 85 millones en
diciembre con vencimiento a un año (BAPX9). Su rendimiento se ubica actulamente en
6,2% anual en dólares, que resulta inigualable si se tiene en cuenta que este bono vence
en menos de un año. Vale decir que CABA es una de las provincias mejor calificadas,
“raA-1+ (S&P) y “Aa2.ar” (Moody’s), gracias a: i) su bajo endeudamiento, de apenas el
17% de sus ingresos operativos, ii) su autonomía del gobierno central, iii) su riqueza
económica (su PIB per cápita casi triplica el promedio nacional). Otra alternativa es el
bono CABA 2015 que ofrece un rendimiento de 9% anual en dólares.
Entre las colocaciones municipales, esta semana Río Cuarto (segundo núcleo urbano de
la Provincia de Córdoba) colocó letras de tesorería por $12 millones, a 4, 6 y 8 meses, a
una tasa 19,7% anual en pesos para aquellas que vencen en 8 meses. Vale mencionar
que el municipio posee: i) mejor calificación que el gobierno nacional (B1 Vs. B3), ii) baja
dependencia de recursos provinciales y federales (de apenas el 35% de sus ingresos
corrientes), iii) superávit financiero y iv) bajo endeudamiento (36% de sus ingresos
totales).
Bonos Corporativos
Seguimos encontrando valor en firmas alimenticias argentinas líderes con excelente
reputación internacional, como Arcor o Arcos Dorados (principal franquiciante de
McDonald's en Latinoamérica), que poseen bonos que rinden 5,3% y 5,7% anual en
dólares, con vencimientos en 2017 y 2019, respectivamente. Esta semana se conocieron
los resultados de McDonald's de 2011, con una aumento del 11% en sus ganancias,
reflejando la solidez de esta firma incluso en el actual contexto de desaceleración
económica global.
En el sector energético, las perspectivas de Petrobras podrían mejorar luego del potencial
remplazo de su máximo ejecutivo, Sergio Gabrielli, por Maria das Graças Foster, cercana
a la presidenta Dilma Rouseff. Foster (ingeniera y actual jefa de la división de gas natural
y energía de Petrobras) asumiría el cargo con vasta experiencia y conocimiento de la
firma, donde trabaja desde 1978. Esto podría darle un perfil menos político y más técnico
a Petrobras, cuyo principal desafío será continuar con su plan de inversiones por US$
224.000 millones en el período 2010 - 2014 para extraer las decenas de miles de millones
de barriles descubiertos desde 2007, principalmente frente a la costa sudoriental
brasileña. Así, la firma planea duplicar su producción para 2020 hasta 6,4 millones de
barriles diarios pasando a formar parte de los principales productores mundiales (como
Rusia, Arabia Saudita y EEUU). Su filial local, Petrobras Energía, posee un bono con
vencimiento en 2013 que está rindiendo 4,1% anual en dólares, con periodo estimado de
recupero de capital de 1 año y 7 meses.
Tasas de interés en Argentina
Las tasas de interés locales mostraron una notable tendencia decreciente en las últimas
semanas, aunque aún se ubican en niveles superiores al promedio de 2011. La tasa
Badlar privada bajó alrededor de 300 p.b. en los últimos 30 días hasta 15,7% anual, y ya
acumula una reducción de -700 p.b. desde el máximo alcanzado en a fines de noviembre,
periodo en el cual se introdujeron las nuevas medidas de fiscalización para la compra de
divisas. Esta caída en las tasas de interés se debe, en parte, a la menor demanda de
dólares, posibilitando que las entidades financieras obtengan depósitos pagando menores
tasas de interés.
A su vez, la menor demanda de dólares está siendo acompañada por un aumento de la
oferta (de exportadores, de petroleras y mineras que deben liquidar el 100% de las divisas
en el país, y de la repatriación de las aseguradoras que finalizó en los últimos días de
diciembre). Esto le permitió al Banco Central adquirir divisas por más de US$ 1.000
millones en lo que va de enero (la mayor cifra mensual desde 2008), superando las
estimaciones privadas y del propio BCRA. En contrapartida, la autoridad monetaria emitió
títulos de deuda (Letras y Notas) por montos mayores a los que vencían, quitando más de
$ 7.200 millones de circulación en las últimas seis semanas, y pagó tasas de interés
levemente menores a las de las últimas licitaciones. Por ejemplo, en la última licitación
(24-ene) las Lebacs a 154 días rendían 13,65% anual, mientras que cuatro semanas atrás
(27-dic) las letras a 161 días se colocaron a una tasa implícita de 14,01% anual.
Tasas de interés en el mundo
Las tasas de interés a nivel global están cayendo, reaccionando a los inmensos esfuerzos
de los países desarrollados para lograr reducirlas. Por ejemplo, la tasa Libor a 30 días (fiel
reflejo de las presiones de la oferta y la demanda en el mercado interbancario de Londres)
bajó levemente hasta 0,27% anual, desde 0,29% anual hace 30 días.
En Europa, el nuevo presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi, se está
diferenciando de su predecesor bajando ya dos veces desde noviembre la tasa de interés
de referencia hasta su mínimo histórico de 1% anual, ofreciendo además ilimitada liquidez
a los bancos que lo soliciten.
En EEUU, la Reserva Federal no anunció una tercera ronda de expansión monetaria en
su última reunión (25-ene), pero sorprendió al mercado con una extensión del plazo en el
que mantendría la tasa de interés de referencia en 0% - 0,25% anual: hasta fines de 2014
(previamente las estimaba hasta mediados de 2013). Además, introdujo la fijación de un
objetivo de inflación de 2% anual.