informe de Beka Finance

Transcripción

Spanish Media
Investment Research
Sector Update
8 July 2016
Media
Residuales audiencias de los nuevos canales, una
hegemonía de los grandes grupos difícil de romper
370
vvdsvdvsdy
360
Market share a prueba de bombas
350
340
330
320
310
300
290
280
270
Jun 15
Jul 15
Aug 15
Sep 15
Oct 15
Nov 15
Source: Factset
Dec 15
Stoxx Media
Jan 16
Feb 16
Mar 16
Apr 16
May 16
Jun 16
Stoxx TMI (Rebased)
Sector Top Picks
Stock
Rating
TP
Atresmedia
Buy
EUR 14.80
Mediaset España
Buy
EUR 14.10
Author
Eduardo Garcia Arguelles
BEKA Finance Spain
Jul 16
Según Infoadex, el market share conjunto de los dos mayores grupos
de TV Free-to-air en España fue del 86,4% (-0,8 p.p. a/a): 43,6%
Atresmedia (+1 p.p. a/a, 217,3mEUR) y 42,8% Mediaset España (-0,2 p.p.
p.p. a/a, 213,2mEUR) a cierre del 1T16. Este comportamiento desigual
entre ambas compañías se explicó por el incremento en número de canales
de Atresmedia, incluyendo Mega y Atreseries en su oferta. A esto se añade
la positiva evolución de Antena 3 (Champions) y La Sexta vs. Cuatro de
MSE. Es por ello que, aunque sus múltiplos de cotización son más
exigentes que sus homólogos europeos, sus altas cuotas de mercado a
prueba de nuevos competidores justifican nuestras recomendaciones.
Débiles audiencias de los nuevos canales por ahora
En el mes de junio, la audiencia conjunta 24h/ind. de los nuevos
canales surgidos a partir del concurso público por el cual el Gobierno
adjudicó 6 nuevas licencias (valoramos cada licencia de ámbito nacional en
c. de 25mEUR.) de TV FTA fue del 4,19%. Éstas fueron modestas por el
momento: 13TV (1,85%, 24h, SD), Atreseries (0,67% HD), BeMad (0,52%,
HD), DKiss (0,55%, SD), TEN (0,39%, SD) y Real Madrid (0,21%, HD).
Llegados a este punto es necesario tener en cuenta que para los canales
en tecnología HD es más complicado obtener cuotas superiores de
audiencia ya que no todos los televisores están adaptados. Los shares
mecionados contrastan con las cadenas líderes: Telecinco (17,1% 24h/ind.
YTD) y Antena 3 (11,9%).
El canal 13TV pasó de emitirse en una licencia alquilada a Unidad
Editorial (RCS) por 7mEUR/año (c.6mEUR para la emisión de la señal –
Cellnex-) a hacerlo a través de otra en propiedad con el consiguiente
ahorro de c.2mEUR. Su audiencia alcanzó el 1,94% 24h/ind., 2,10% prime
time/ind. Su target comercial fue de 0,62% en 24h y 0,68% prime time.
En conclusión, con estos datos no variaremos nuestras estimaciones
en términos de audiencias para A3M (27,4% 24h/ind. YTD vs. 27,1%
2016e, teniendo en cuenta que a partir de abril MSE cuenta con un canal
más que A3M y con ello finaliza la igualdad temporal en número de
canales) ni MSE (30,5% 24h/ind. YTD vs. 31,3% 2016e). La experiencia
nos dice que aunque entren nuevos competidores no se ha dado un
éxito claro en TV de ninguno de ellos.
Un solo “nuevo” competidor, Secuoya
El único competidor capaz de arañar cuota de mercado a los grupos más
potentes es Secuoya. Esta compañía es la única que cuenta con los medios
para realizar producción in-house calidad y posee el suficiente know-how
para crear un canal FTA de calidad (TEN).
Este grupo ya hizo públicos sus ambiciosos objetivos: una audiencia
del 2% y capturar el 10% de los incrementos de inversión publicitaria a
finales de 2017.
Produced & Distributed by the Members of ESN
All ESN research is available Bloomberg (“ESNR”),
(see last page of this report)
Thomson-Reuters, Capital IQ, FactSet
Spanish Media
Recommendations and Target Prices
Broadcasting & Entertainment
Company
Country
Rec.
P/E(adj.)
Div. Yield %
EV/EBITDA
Price
Target Price
Upside
Market
7-Jul-16
Fair value
potential
cap EUR (m)
2015
2016
2015
2016
2015
2016
Atresmedia
ES
Buy
EUR 8.98
14.80
64.8%
2,027
22.4
13.8
4.0
6.2
14.4
10.4
Gameloft
FR
Neutral
EUR 7.76
8.00
3.1%
663
nm
nm
0.0
0.0
65.9
18.5
JCDecaux
FR
Neutral
EUR 28.84
34.00
17.9%
6,122
33.0
24.7
1.9
2.1
13.6
10.6
M6-Métropole Télévision
FR
Accumulate
EUR 14.98
17.00
13.5%
1,893
17.6
15.5
5.7
6.0
5.8
5.3
Mediaset
IT
Neutral
EUR 3.12
4.20
34.6%
3,685
nm
37.5
0.6
0.7
17.7
10.0
11.8
Mediaset Espana
ES
Buy
EUR 9.82
14.10
43.6%
3,307
19.8
17.4
4.9
5.2
14.3
Notorious Pictures
IT
Accumulate
EUR 0.93
2.55
174.2%
21
6.6
2.4
8.6
10.7
2.9
0.7
NRJ Group
FR
Buy
EUR 9.40
10.00
6.4%
736
33.7
38.6
0.0
0.0
10.4
10.0
RTL Group
LU
Accumulate
EUR 69.97
81.00
15.8%
10,746
15.1
14.4
5.7
5.7
9.7
8.5
Syzygy AG
DE
Buy
EUR 10.90
13.00
19.3%
138
19.9
24.8
3.2
3.2
12.2
13.7
TF1
FR
Buy
EUR 9.04
14.00
54.9%
1,903
21.6
nm
8.8
3.1
7.5
6.0
Ubisoft
FR
Neutral
EUR 33.73
20.00
-40.7%
3,790
37.4
27.6
0.0
0.0
5.2
4.5
Vivendi
FR
Neutral
EUR 16.39
15.50
-5.4%
22,422
38.9
23.7
18.3
6.1
9.7
10.0
57,454
28.1
21.1
9.3
4.6
10.3
8.6
Mkt cap total (EUR) & Weighted averages
Source: ESN estimates
Sector valuation
Company
P/E adj.
EV/Sales
EV/EBITDA
2015
2016
2017
2015
2016
2017
2015
2016
2017
Atresmedia
22.4
13.4
10.9
14.4
10.1
8.4
2.5
2.1
2.0
Gameloft
nm
nm
46.8
65.9
18.5
15.0
1.9
2.3
2.1
JCDecaux
33.0
25.2
21.4
13.6
10.8
9.4
2.8
2.1
1.9
17.6
15.4
13.3
5.8
5.3
4.7
1.5
1.4
1.3
Mediaset
nm
36.8
28.6
17.7
9.9
8.1
1.9
1.7
1.6
Mediaset Espana
21.0
18.4
15.9
14.9
12.5
11.2
3.4
3.0
2.9
Notorious Pictures
NRJ Group
6.6
2.4
2.4
2.9
0.8
0.6
1.5
0.5
0.4
33.7
39.5
32.3
10.4
10.3
8.6
1.6
1.5
1.4
RTL Group
15.1
15.0
14.3
9.7
8.8
8.5
2.2
2.0
1.9
Syzygy AG
TF1
19.9
24.5
22.5
12.2
13.6
12.4
1.6
1.9
1.7
21.6
nm
14.3
7.5
6.2
3.7
0.7
0.7
0.7
Ubisoft
37.4
27.1
20.0
5.2
4.4
3.8
2.3
2.1
1.9
Vivendi
38.9
24.4
22.4
9.7
10.5
10.1
1.5
1.2
1.3
Weighted average
28.2
21.6
18.6
10.3
8.8
7.9
1.9
1.6
1.6
Arithmetical Average
Median
24.6
22.0
20.3
14.3
9.3
8.0
1.9
1.7
1.6
22.0
23.0
19.3
10.3
10.0
8.4
1.9
1.8
1.6
Source: ESN estimates
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Spanish Media
Un market share a prueba de bombas
Según Infoadex, el market share conjunto de los dos mayores grupos de TV Freeto-air en España fue del 86,4% (-0,8 p.p. a/a): 43,6% Atresmedia (+1 p.p. a/a,
217,3mEUR) y 42,8% Mediaset España (-0,2 p.p. p.p. a/a, 213,2mEUR) a cierre del
1T16. Este comportamiento desigual entre ambas compañías se explicó por el
incremento en número de canales de Atresmedia, incluyendo Mega y Atreseries en su
oferta. A esto se añade la positiva evolución orgánica de Antena 3 (Champions) y La
Sexta vs. Cuatro de MSE.
Es por ello que, aunque sus múltiplos de cotización son más exigentes que sus
homólogos europeos, sus altas cuotas de mercado a prueba de nuevos
competidores justifican nuestras recomendaciones de Compra.
Finalmente destacar que la TV continúa imponiéndose al resto de medios en España
con ganancias de market share a/a (+0,9 p.p. a/a) como se observa en el gráfico. Este
entorno difiere en ciertos países (especialmente anglosajones) donde internet aventajó
a la TV tradicional.
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Spanish Media
Modestas audiencias de los nuevos canales
En el mes de junio, la audiencia conjunta 24h/ind. de los nuevos canales surgidos
a partir del concurso público por el cual el Gobierno adjudicó 6 nuevas licencias
(valoramos cada licencia de ámbito nacional en c. de 25mEUR.) de TV FTA fue del
4,19%. Éstas fueron modestas por el momento: 13TV (1,85%, 24h, SD), Atreseries
(0,67% HD), BeMad (0,52%, HD), DKiss (0,55%, SD), TEN (0,39%, SD) y Real Madrid
(0,21%, HD). Llegados a este punto es necesario tener en cuenta que para los canales
en tecnología HD es más complicado obtener cuotas superiores de audiencia ya que no
todos los televisores están adaptados. Los shares mecionados contrastan con las
cadenas líderes: Telecinco (17,1% 24h/ind. YTD) y Antena 3 (11,9%).
Llegados a este punto es necesario tener en cuenta que para los canales en tecnología
HD es más complicado obtener cuotas superiores de audiencia ya que no todos los
televisores están adaptados.
En lo referente a target comerciales, éstos fueron similares en el total day a las
audiencias en junio: Atreseries (0,89%), BeMad (0,76%), 13TV (0,54%), TEN (0,54%),
R. Madrid (0,20%) y DKiss (0,77%). Los registros en el prime time fueron por lo general
inferiores.
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Spanish Media
Con este movimiento el Gobierno (como en otras ocasiones) pretendió dar
respuesta a las peticiones de otros grupos de comunicación en lo referente al
aumento de competencia dentro del medio TV Free-to-air. Para ello, se promulgó un
concurso público en el cual se valoró el Plan Estratégico y su viabilidad tanto industrial
como financiera en el largo plazo de los diferentes candidatos para la adjudicación de
cada una de las licencias.
Los más firmes candidatos fueron los grupos dominantes (Atresmedia y Mediaset
España) y es por ello que se les adjudicó una licencia a cada uno. El reto de éstos es
la puesta en marcha de dichos canales priorizando su eficiencia en materia
financiera, siendo este un movimiento defensivo de cara a la posible entrada de más
competidores que propicien una mayor fragmentación de la audiencia y disminuciones
potenciales de cuota de mercado.
Atreseries & BEMAD: escudos defensivos
En el concurso de canales de octubre de 2015, el Gobierno otorgó dos licencias a
cada uno de los grupos con mayor cuota publicitaria en España. Gracias a esto,
Mediaset España lanzó BeMad en Abril de 2016 y Atresmedia hizo lo propio con
Atreseries en Diciembre de 2015.
Atreseries está basado en series de ficción (fundamentalmente reposiciones, menores
costes) para aprovechar su extenso catálogo de producción propia. El proyecto no es
nuevo para Atresmedia y es que ya posee un canal internacional llamado a Atreseries
(lanzado en Jul-14 y 100% contenido nacional y produc. propia en su mayoría). El canal
posee acuerdos con grandes operadores a nivel global como Time Warner, Cablevisión,
Charter o Televisa. Está enfocado principalmente a los mercados hispanos y EEUU. No
prevemos que el grupo cese la emisión internacional de dicho canal.
Los costes de puesta en marcha y compra de derechos se imputaron en el 1T16. En
nuestras estimaciones se contemplan unos costes aproximados de 10mEUR (ya
implementados), lo que representa un total de 1,25% de los costes operativos para
2016e. Recordar que de éstos, el coste para A3M en términos de emisión será de
7mEUR (HD) por lo que no proyectamos un coste significativo de programación.
No esperamos impacto en términos de audiencia en el corto/medio plazo. Para
esta afirmación nos basamos en el anterior cierre de nueve canales de TDT (desviación
de audiencia del 6,5% total ind./día). En él, A3M y MSE absorbieron la gran parte de
esta audiencia.
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Spanish Media
En cuanto a targets, el canal se enfoca a un público generalista. El mismo que FDF
(reposiciones de series); que será su directo competidor. Por el momento, dicho
canal propiedad de MSE, es líder de los canales temáticos con una audiencia
acumulada del 3,07% total day/ind. y target 3,39% YTD.
BeMad, el nuevo canal del grupo MSE está dirigido a un target comercial
masculino de poder adquisitivo medio/alto. El canal es de temática cultural:
gastronomía, viajes, ciencia, historia, naturaleza y misterio con “un punto de locura”. El
nuevo canal tiene una vocación 360º: TV+ Internet (IPTV). Estimamos similares
costes de puesta en marcha (2T16) que Atreseries y ligeramente superiores en
programación.
Estimamos que este escenario actual de canales se mantenga hasta 2020,
momento en el cual se producirá el segundo dividendo digital en España (este
movimiento ya se produjo en otros países como Alemania y Francia con respectivas
subastas de espectro) en el cual los grupos de medios perderán MUX (frecuencias
700MHz) en favor de los servicios de datos 4G/LTE.
Secuoya, el único “nuevo”·competidor
Según nuestro punto de vista, el único competidor capaz de arañar cuota de
mercado a los grupos más potentes es Secuoya. Esta compañía es la única que
cuenta con los medios para realizar producción in-house calidad y posee el suficiente
know-how para crear un canal FTA de calidad (TEN).
Secuoya (ventas15 59mEUR +21% a/a, EBITDA aj. 9,2mEUR +22,8% a/a y B.Neto
0,6mEUR vs. 1,5mEUR, capitalización 76,5mEUR y revalorización +117% en el MAB
desde su OPV en parte por la falta de liquidez del valor free-float 16,9% y la positiva
tendencia de resultados) aportó mayor visibilidad sobre sus objetivos estratégicos
referentes al nuevo canal free-to-air: inversión de 22mEUR (c.50% de sus ventas
anualizadas a 1S15) vs. 30mEUR de #0 de Telefónica. TEN contará principalmente con
producción externa. El nuevo canal dejará de lado la producción in-house (mucho
más valiosa y flexible y en la que se asume el posible fracaso con una mayor
inversión) pero con mayores costes.
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Spanish Media
El valor en libros de Secuoya sería de c.100mEUR y actualmente capitaliza 73,5mEUR
en el MAB, PTBV de 12,8x vs. 3,3x de MSE vs. 4,6x de A3M (Factset). Los múltiplos
de los medios españoles fueron tradicionalmente altos especialmente en los dos grupos
anteriormente citados con presencia dominante en medio TV.
Secuoya tiene diversos frentes abiertos que requerirán múltiple financiación: TEN,
expansión internacional especialmente en Latam y posible compra de licencia/s de TDT
a Unidad Editorial en caso de que RCS Group finalmente decida ponerla/s en venta y no
arrendarla a terceros (c.25mEUR por licencia estimados).
La capacidad inversora del grupo es limitada (ND/EBITDA aj. reportados de 1,04x en
2014) por lo que consideramos necesaria una alianza con un grupo industrial y la toma
de una participación accionarial sustancial por parte de éste. Este es el único camino
para afrontar una producción in-house de calidad que aflore valor. TEN emitiría a más
largo plazo un 50% de su parrilla con programas nacionales de productoras no
participadas por el Grupo.
Este grupo ya hizo públicos sus ambiciosos objetivos: una audiencia del 2% y el
10% de los incrementos de inversión publicitaria a finales de 2017. El grupo fijó la
inversión anual en 22mEUR (c.50% de sus ventas anualizadas a 1S15). La empresa
ya invirtió más de 3mEUR en promoción en diversos medios (TV, radio, prensa y
exteriores).
Vemos alcanzable el objetivo de share del grupo; sin embargo, consideramos menos
probable que dadas las circunstancias actuales del mercado y su situación financiera
pueda obtener en 2017 un 10% de los incrementos publicitarios con un solo canal que
previsiblemente tendrá un power ratio entre 0,7-0,8x vs. 1,6x del líder Atresmedia.
A esto se suma la fortaleza de las comercializadoras de publicidad de MSE y A3M que
incluso gestionan la publicidad de gran parte del resto de canales (terceros).
Es necesario tener en cuenta que la base de costes fijos y el esfuerzo inversor en
producción y compra de derechos es considerable en el caso de las televisiones.
Esto constituye una barrera de entrada importante. Además, hasta la fecha y en la
mayor parte de los casos; Secuoya no asumió el riesgo de fracaso en programación
y la financiación de contenidos que ahora serán in-house; al ser su core business
actual la producción de contenidos para terceros.
El presidente de Secuoya, Raúl Berdonés hizo las siguientes declaraciones: “La clave
está en que el producto sea diferente y no se haya emitido en España. Hay mucho
producto americano que funciona bien y nos permite costes ajustados. No somos una
TV grande”. Además reconoció que no tienen un músculo financiero de 400mEUR como
los grandes grupos ni la fidelidad de la audiencia.
Estimamos que la inversión en derechos, producción y otros gastos de los
nuevos canales para competir de tú a tú con Atresmedia y Mediaset España sería
de entre 200/300mEUR. Valoramos las licencias de TV en abierto de ámbito
nacional en 25mEUR.
DKISS, el sucedáneo de Discovery
En su momento, algunos medios especularon con la posibilidad de que el empresario
Blas Herrero alquilara la licencia obtenida en el concurso a otro grupo (Discovery). Sin
embargo, este hecho quedaba explícitamente prohibido en los pliegos del concurso.
Ante la falta de músculo financiero de Radio Blanca (Grupo Kiss) para poner en
marcha el nuevo canal se decidió dar cabida a una importante cantidad de derechos
procedentes de Discovery (de ahí la denominación de DKISS, cambio de denominación
de Kiss TV) de modo que, aunque a efectos legales la licencia no está arrendada a
Discovery; la gran parte de sus contenidos son similares al canal temático
enfocado al target femenino de Discovery (Discovery Real Time, TLC).
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Spanish Media
Conclusión: impacto residual en las valoraciones de
A3M y MSE
Ante los datos de audiencia tanto de abril como mayo y junio de los nuevos
canales decidimos mantener nuestras estimaciones para Atresmedia y Mediaset
España. Vistas las parrillas y la tipología de anunciante no pensamos que por el
momento ninguno de ellos sea un rival a tener en cuenta y que puedan obtener una
parte significativa de la inversión publicitaria en TV FTA.
La fortaleza de los canales de comercialización y las distintas plataformas de MSE
y A3M es difícil de superar, especialmente si una compañía sólo cuenta con uno o
dos canales de TV en abierto y una capacidad financiera sensiblemente inferior.
Ni siquiera grupos internacionales de la talla de Discovery o Paramount consiguieron
hacer mella en sus elevadas cuotas publicitarias.
Otra cosa es la fortaleza estructural y el potencial del segmento Internet (IPTV). Éste irá
haciéndose su hueco en el futuro en España fundamentalmente a coste de la prensa
escrita y a un ritmo inferior que otros países europeos por la complejidad de despliegue
de banda ancha fija a nivel nacional (dispersión de la población, orografía,…).
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Spanish Media
Gráficos de audiencias/targets comerciales
Page 9
Spanish Media
Performance overview
Company
(ordered by 1 week performance)
Atresmedia
Ubisoft
Syzygy AG
Mediaset
Gameloft
NRJ Group
Mediaset Espana
Vivendi
JCDecaux
RTL Group
TF1
Notorious Pictures
Currency
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
Absolute performance
1 week
3.0
2.2
1.4
-0.2
-0.4
-0.4
-0.8
-2.4
-3.0
-5.1
-5.2
-5.4
-8.4
1 month
-21.5
1.3
-2.2
-9.1
-21.5
-3.0
-1.9
-18.2
-2.7
-20.6
-13.4
-20.7
-20.3
3 months
-6.1
25.9
16.3
-5.0
-6.1
4.9
7.4
-0.9
-10.3
-24.5
-3.4
-15.5
-28.8
12 months
-34.4
126.2
41.2
-11.5
-25.2
102.6
28.8
-14.6
-24.8
-22.8
-13.0
-40.0
-68.1
YTD
-8.7
26.5
23.6
-5.5
-18.6
28.1
-4.8
-2.1
-17.5
-18.3
-9.1
-11.8
-55.2
Performances %
1 week
1 month
3 months
12 months
YTD
Media
-10.0%
-14.2%
-14.1%
-22.5%
-17.7%
Stoxx TMI
-8.5%
-11.6%
-7.7%
-21.7%
-15.3%
Source: Factset (*) ordered by weekly performance
Page 10
Spanish Media
Coverage
Company
ad pepper
ESN
Analyst
Analyst
Second
initials
name
Analyst name
SH
Simon Heilmann
equinet Bank
OP Corporate Bank
member
Alma Media
KS
Kimmo Stenvall
Atresmedia
EGA
BEKA Finance
MJ
Mark Josefson
equinet Bank
JVDH
Johan van den Hooven
Cofina
HB
Helena Barbosa
Caixa-Banco de Investimento
CTS Eventim
MJ
Mark Josefson
equinet Bank
Gruppo Ed. L'Espresso
ADV
Andrea Devita, CFA
Banca Akros
Gameloft
ER
Eric Ravary
CM - CIC Market Solutions
GL events
EC
Emmanuel Chevalier
Havas
EC
Emmanuel Chevalier
Impresa
HB
Helena Barbosa
Ipsos
EC
Emmanuel Chevalier
JCDecaux
ER / EC
Eric Ravary
Lagardère
ER
Eric Ravary
Axel Springer
Brill
NIBC Markets N.V.
Emmanuel Chevalier
ER / EC
Eric Ravary
Mediaset
ADV
Andrea Devita, CFA
Mediaset Espana
EGA
Notorious Pictures
ADV
Andrea Devita, CFA
EC / ER
Emmanuel Chevalier
Publicis
EC
Emmanuel Chevalier
Rcs MediaGroup
ADV
Andrea Devita, CFA
Banca Akros
RELX
JVDH
RTL Group
MJ
Mark Josefson
equinet Bank
Sanoma
KS
Kimmo Stenvall
OP Corporate Bank
Solocal Group
EC
Emmanuel Chevalier
Spir Communication
EC
Emmanuel Chevalier
Syzygy AG
SH
Simon Heilmann
equinet Bank
Talentum
KS
Kimmo Stenvall
OP Corporate Bank
JVDH
NIBC Markets N.V.
EC
Emmanuel Chevalier
ER / EC
Eric Ravary
Ubisoft
ER
Eric Ravary
Vivendi
ER
Eric Ravary
JVDH
NRJ Group
Telegraaf Media Groep
Teleperformance
TF1
Wolters Kluwer
Emmanuel Chevalier
Banca Akros
BEKA Finance
Banca Akros
Eric Ravary
NIBC Markets N.V.
Emmanuel Chevalier
NIBC Markets N.V.
Page 11
Spanish Media
ESN Recommendation System
The ESN Recommendation System is Absolute. It means that each stock is rated on the
basis of a total return, measured by the upside potential (including dividends and capital
reimbursement) over a 12 month time horizon.
The ESN spectrum of recommendations (or ratings) for each stock comprises 5
categories: Buy (B), Accumulate (A), Neutral (N), Reduce (R) and Sell (S).
Furthermore, in specific cases and for a limited period of time, the analysts are allowed to
rate the stocks as Rating Suspended (RS) or Not Rated (NR), as explained below.
Meaning of each recommendation or rating:
•
•
•
•
•
•
•
Buy: the stock is expected to generate total return of over 15% during the next
12 months time horizon
Accumulate: the stock is expected to generate total return of 5% to 15%
during the next 12 months time horizon
Neutral: the stock is expected to generate total return of -5% to +5% during the
next 12 months time horizon
Reduce: the stock is expected to generate total return of -5% to -15% during
the next 12 months time horizon
Sell: the stock is expected to generate total return under -15% during the next
12 months time horizon
Rating Suspended: the rating is suspended due to a change of analyst
covering the stock or a capital operation (take-over bid, SPO, …) where the
issuer of the document (a partner of ESN) or a related party of the issuer is or
could be involved
Not Rated: there is no rating for a company being floated (IPO) by the issuer of
the document (a partner of ESN) or a related party of the issuer
Certain flexibility on the limits of total return bands is permitted especially during
higher phases of volatility on the markets
ESN Ratings Breakdown
Reduce
5%
Sell
2%
Buy
35%
Neutral
31%
Accumulate
27%
Page 12
Disclaimer:
These reports have been prepared and issued by the Members of European
Securities Network LLP (‘ESN’). ESN, its Members and their affiliates (and any
director, officer or employee thereof), are neither liable for the proper and
complete transmission of these reports nor for any delay in their receipt. Any
unauthorised use, disclosure, copying, distribution, or taking of any action in
reliance on these reports is strictly prohibited. The views and expressions in the
reports are expressions of opinion and are given in good faith, but are subject to
change without notice. These reports may not be reproduced in whole or in part
or passed to third parties without permission. The information herein was
obtained from various sources. ESN, its Members and their affiliates (and any
director, officer or employee thereof) do not guarantee their accuracy or
completeness, and neither ESN, nor its Members, nor its Members’ affiliates (nor
any director, officer or employee thereof) shall be liable in respect of any errors or
omissions or for any losses or consequential losses arising from such errors or
omissions. Neither the information contained in these reports nor any opinion
expressed constitutes an offer, or an invitation to make an offer, to buy or sell any
securities or any options, futures or other derivatives related to such securities
(‘related investments’). These reports are prepared for the clients of the Members
of ESN only. They do not have regard to the specific investment objectives,
financial situation and the particular needs of any specific person who may
receive any of these reports. Investors should seek financial advice regarding the
appropriateness of investing in any securities or investment strategies discussed
or recommended in these reports and should understand that statements
regarding future prospects may not be realised. Investors should note that income
from such securities, if any, may fluctuate and that each security’s price or value
may rise or fall. Accordingly, investors may receive back less than originally
invested. Past performance is not necessarily a guide to future performance.
Foreign currency rates of exchange may adversely affect the value, price or
income of any security or related investment mentioned in these reports. In
addition, investors in securities such as ADRs, whose value are influenced by the
currency of the underlying security, effectively assume currency risk.
ESN, its Members and their affiliates may submit a pre-publication draft (without
mentioning neither the recommendation nor the target price/fair value) of its
reports for review to the Investor Relations Department of the issuer forming the
subject of the report, solely for the purpose of correcting any inadvertent material
inaccuracies. Like all members employees, analysts receive compensation that is
impacted by overall firm profitability For further details about the specific risks of
the company and about the valuation methods used to determine the price targets
included in this report/note, please refer to the latest relevant published research
on single stock or contact the analyst named on the front of the report/note.
Research is available through your sales representative. ESN will provide periodic
updates on companies or sectors based on company-specific developments or
announcements, market conditions or any other publicly available information.
Unless agreed in writing with an ESN Member, this research is intended solely for
internal use by the recipient. Neither this document nor any copy of it may be
taken or transmitted into Australia, Canada or Japan or distributed, directly or
indirectly, in Australia, Canada or Japan or to any resident thereof. This document
is for distribution in the U.K. Only to persons who have professional experience in
matters relating to investments and fall within article 19(5) of the financial services
and markets act 2000 (financial promotion) order 2005 (the “order”) or (ii) are
persons falling within article 49(2)(a) to (d) of the order, namely high net worth
companies, unincorporated associations etc (all such persons together being
referred to as “relevant persons”). This document must not be acted on or relied
upon by persons who are not relevant persons. Any investment or investment
activity to which this document relates is available only to relevant persons and
will be engaged in only with relevant persons.
The distribution of this document in other jurisdictions or to residents of other
jurisdictions may also be restricted by law, and persons into whose possession
this document comes should inform themselves about, and observe, any such
restrictions. By accepting this report you agree to be bound by the foregoing
instructions. You shall indemnify ESN, its Members and their affiliates (and any
director, officer or employee thereof) against any damages, claims, losses, and
detriments resulting from or in connection with the unauthorized use of this
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For disclosure upon “conflicts of interest” on the companies under coverage by all
the ESN Members and on each “company recommendation history”, please visit
the ESN website (www.esnpartnership.eu) For additional information and
individual disclaimer please refer to www.esnpartnership.eu and to each
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www.bekafinance.com regulated by CNMV - Comisión Nacional del Mercado de Valores
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www.cmcicms.com regulated by the AMF - Autorité des marchés financiers
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www.ibg.gr regulated by the HCMC - Hellenic Capital Market Commission
www.op.fi regulated by the Financial Supervision Authority
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Fax: +33 1 53 48 82 25
equinet Bank AG
Gräfstraße 97
60487 Frankfurt am Main
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Fax:+49 69 – 58997 – 299
Investment Bank of Greece
32 Aigialeias Str & Paradissou,
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P.O.Box 308
Teollisuuskatu 1, 00013 Helsinki
Finland
Phone: +358 10 252 011
Fax: +358 10 252 2703
NIBC Markets N.V.
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P.O.Box 235
1000 AE Amsterdam
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Phone: +31 20 550 8500
Fax: +31 20 626 8064

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