Compass - Barclays Wealth

Transcripción

Diciembre 2013 / Enero 2014
Compass
Evaluar nuevas posibilidades
El panorama económico en 2014: Ciertamente, menos incertidumbre
Mirada retrospectiva para ver el futuro
Temas clave de inversión para 2014
Wealth and Investment Management
Índice
2
El panorama económico en 2014: Ciertamente, menos incertidumbre
3
Vuelve una evolución sincronizada del PIB mundial .................................................... 3
Estados Unidos: suficientemente sólido para resistir la reducción del estímulo
monetario ............................................................................................................................. 4
Crecimiento económico ............................................................................................ 4
El comienzo del final de la expansión cuantitativa (QE)..................................... 5
Esperando entre bastidores: inversión empresarial............................................. 5
Mercados desarrollados (excl. EE. UU.): medidas de estímulo para el
crecimiento .......................................................................................................................... 6
Zona euro y Reino Unido .......................................................................................... 7
Japón ............................................................................................................................. 8
Países emergentes de Asia: listos para la aceleración ................................................. 9
Crecimiento económico ............................................................................................ 9
Mirada retrospectiva para ver el futuro
12
Todo sobre las acciones de mercados desarrollados ................................................12
La rentabilidad de 2013 en un contexto histórico .....................................................13
2014: ¿más volatilidad? ...................................................................................................15
Renta variable ...........................................................................................................15
Renta fija ....................................................................................................................15
Inversiones alternativas ..........................................................................................15
Efectivo.......................................................................................................................15
Temas clave de inversión para 2014
18
En EE. UU. preferimos las acciones a los bonos .........................................................18
Entre las acciones de mercados desarrollados, nos inclinamos por Europa y
Japón ...................................................................................................................................20
Razones por las que preferimos Europa a EE. UU. .............................................20
Razones para creer en Japón ..................................................................................22
Ser sumamente selectivos al invertir en acciones de mercados emergentes ......23
Consideramos estrategias de inversión alternativa frente al aumento de la
volatilidad ...........................................................................................................................27
Revisión de la asignación táctica de activos
31
Contextualización de las tasas de interés, rendimientos de los bonos y precios
de materias primas y acciones
34
Proyecciones macroeconómicas clave de Barclays
37
Equipo de Estrategia de Inversión Global
38
COMPASS Diciembre de 2013 / Enero de 2014
1
Estimados clientes y colegas:
Como bien sabemos los que tenemos más experiencia, el futuro es un país extranjero.
Comúnmente se lo concibe como un único lugar cuando, en realidad, muchos futuros
son posibles. No obstante, en lo que constituye bien un optimismo perdurable o un acto
de obstinada fe en la humanidad, esta es época de pronósticos.
Hans Olsen, CFA
+1 212 526 4695
[email protected]
A pesar de la ubicuidad y falibilidad de tales esfuerzos, compilar una visión de lo que
el año 2014 puede deparar es un ejercicio útil, que nos obliga a reexaminar las
convicciones actuales y a considerar nuevas posibilidades. Los mercados combinan
creencias históricas y contemporáneas con supuestos a futuro, y se perfila así una
posible visión del futuro. En este ejercicio, nuestro objetivo es definir el futuro más
probable, en vista de la situación de los inversionistas.

Nuestro análisis de 2014 comienza con un examen de los fundamentales de la
economía mundial en el artículo ‘Ciertamente, menos incertidumbre.’ Las
expectativas son elevadas, y la incertidumbre parece haberse atenuado respecto de
los años anteriores; sin embargo, no faltan riesgos para un crecimiento
más acelerado.

Luego, analizamos los mercados. En el artículo ‘Mirada restrospectiva para ver
el futuro,’ repasamos los resultados en 2013 y los enmarcamos en un contexto
histórico más amplio para perfilar las rentabilidades que cabe prever el próximo año
para las clases de activos.

Por último, analizamos las posibles oportunidades de inversión a través de la óptica
de cuatro ‘Temas clave de inversión para 2014.’
Esperamos que el contenido de esta publicación alimente su reflexión y sea materia de
discusión en estas fiestas y con su representante de Barclays.
Le deseamos un próspero 2014 con salud y felicidad.
Hans F. Olsen, CFA
Director de Inversiones, Americas
2
El panorama económico
en 2014: Ciertamente,
menos incertidumbre
Hans F. Olsen, CFA
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Kristen Scarpa
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Laura Kane, CFA
+1 212 526 2589
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David Motsonelidze
+1 212 412 3895
[email protected]
Justin Ho
+1 212 526 1956
[email protected]
El crecimiento mundial
coordinado por primera
vez en cuatro años
podría impulsar la
recuperación de
la confianza
entre regiones
La economía mundial ha tenido dificultades para mantener el
impulso de la recuperación posterior a la recesión en medio de la
incertidumbre política y fiscal. Para el próximo año, va camino de
crecer. Mejor aún, en la mayoría de las regiones la economía
parece lista para una aceleración. Este podría ser un año de
crecimiento armonizado en un contexto de menos incertidumbre.
Vuelve una evolución sincronizada del PIB mundial1
Desde fines de la recesión, la economía mundial ha experimentado tan sólo un año de
aceleración coordinada del crecimiento: 2010. En los años subsiguientes, una u otra
región desarrollada se contrajo, en tanto los mercados emergentes resistieron una
desaceleración del crecimiento.
En 2014 la economía habrá de desplegar un crecimiento más sincronizado, donde cada
una de las regiones principales registran un PIB positivo y la mayoría se recuperan
(Figura 1). Si se cumple esta previsión, podría contribuir en gran medida a impulsar un
aumento de la confianza entre consumidores y empresas por igual en todo el mundo.
Figura 1: Entre 2011 y 2013, al menos una región importante cayó en recesión y
el crecimiento de los mercados emergentes se desaceleró. En 2014, la
tendencia habría de invertirse.
Var. % interanual del PIB real
8
7
6
5
4
3
2
1
0
-1
2010
2011
EE. UU.
Eurozona
2012
2013E
Japón
Mercados emergentes
2014E
Fuente: Fondo Monetario Internacional, octubre de 2013.
En toda este artículo, las visiones expresadas corresponden a lo que el equipo de Estrategia de
Inversión para América considera que serán los resultados más probables en 2014.
1
3
En síntesis, las expectativas para el Nuevo Año son elevadas. La economía
estadounidense parece tener fortaleza suficiente para resistir una reducción del estímulo
monetario. Europa y Japón continúan adoptando medidas de estímulo para el
crecimiento. Y se espera que los mercados emergentes se aceleren, aunque habrá
grandes diferencias de rentabilidad a raíz de las tasas de interés más elevadas de EE. UU.
Estados Unidos: suficientemente sólido para resistir la reducción
del estímulo monetario
Las perspectivas de
EE. UU. para 2014 son
positivas. Entre los
posibles obstáculos se
incluye la Ley de
Cuidado de Salud
Asequible y una mayor
reducción del
estímulo monetario
Crecimiento económico
Estados Unidos ha hecho importantes progresos en la tarea de estimular el crecimiento,
y la trayectoria es positiva. Si bien el PIB general creció a una tasa moderada del 2,3%
desde 2009, muy por debajo del promedio histórico, el crecimiento del sector privado –
que excluye el gasto público y las exportaciones netas– ha arrojado una cifra
significativamente más sólida de 2,7%.2 Esto sugiere que la economía está más robusta.
Si a esto sumamos que es poco probable que se repiten las reducciones del gasto
público a gran escala que se aplicaron en 2013, están dadas las condiciones para una
economía aún más fuerte en 2014. En la Figura 2, analizamos los catalizadores del PIB y
las previsiones para el próximo año.
Figura 2: Componentes del PIB de EE. UU. – los catalizadores del crecimiento
Componente
Previsiones para 2014
Consumidor
El gasto de consumo se ha mantenido firme a pesar de la atonía del mercado laboral y de
los aumentos de impuestos. A pesar de cierto debilitamiento reciente, la confianza ha
repuntando hasta máximos pos-recesión. Los consumidores probablemente continúen
aumentando el gasto a una tasa del 2,2% o superior. 3
Ante la incertidumbre política, fiscal y económica tras la recesión, la inversión en bienes
de capital ha sido irregular, y 2013 no fue la excepción.4 La inversión empresarial en
bienes de capital actualmente representa un 9,5% del PIB –un nivel muy inferior al
máximo de 11,4% registrado desde 2000.5 A medida que disminuye la incertidumbre, la
inversión en bienes de capital debería recuperarse, en especial debido a las ingentes
posiciones de efectivo en los balances corporativos.
El sector de la vivienda –de lenta recuperación– sólo ha contribuido significativamente al
crecimiento en los dos últimos años. Gracias, en parte, a la disminución de los
inventarios, los precios de la vivienda siguieron creciendo, aun a pesar del aumento de las
tasas hipotecarias. Más aún, la confianza en el sector de la construcción se sitúa en
máximos pos-recesión. El sector de la vivienda seguirá destacándose, a menos que se
produzca una sobrerreacción de las tasas de interés, lo que podría limitar el
financiamiento y socavar la demanda.
Las exportaciones netas deberían ser un lastre para el crecimiento al profundizarse el
déficit comercial. La reducción del estímulo por parte de la Reserva Federal y el aumento
de los rendimientos posiblemente provoquen un fortalecimiento del dólar. Un dólar más
fuerte quitará competitividad a las exportaciones estadounidenses y aumentará el
atractivo de las importaciones provenientes de otros países.
Un gasto público más bajo en 2013 redujo el PIB en aproximadamente un 1,3%.6 El
acuerdo presupuestario para 2014 flexibiliza algunos de los recortes automáticos, y
reduce así la rémora fiscal a alrededor del 0,4% del PIB – vale decir, a un tercio de lo que
fuera en 2013.
Inversión
empresarial
Vivienda
Exportaciones
netas
Estado
Fuente: Barclays Wealth and Investment Management, equipo de Estrategia de Inversión
para América
Fuente: Bloomberg, diciembre de 2013.
Fuente: Bloomberg, al mes de diciembre de 2013; 2,2% es la tasa de crecimiento promedio del
gasto de consumo desde fines de la Gran Recesión en julio de 2009.
4 Los siguientes sucesos contribuyeron a intensificar la incertidumbre: fortaleza/debilidad de la
recuperación estadounidense; la estructura de los impuestos y las regulaciones; la disfunción
crónica de la política pública; la crisis de la deuda de la zona euro; la desaceleración del crecimiento
de los mercados emergentes; y tensiones geopolíticas periódicas.
5 Fuente: Bloomberg, diciembre de 2013.
6 Fuente para ambas figuras en la sección Presupuesto público: Strategas Research Partners,
diciembre de 2013.
2
3
4
Si bien las perspectivas para 2014 son positivas, los posibles obstáculos incluyen
interrogantes acerca del impacto de la Ley de Cuidado de Salud Asequible y, más
importante aún, el final de las concesiones monetarias extraordinarias que ha hecho la
Reserva Federal.
El comienzo del final de la expansión cuantitativa (QE)7
La esperada posibilidad de un mayor crecimiento económico en 2014 trae aparejada
una menor necesidad de estímulo, como lo confirmó la Reserva Federal al decidir a
mediados de diciembre una reducción de las compras mensuales de activos de
USD 85.000 millones a USD 75.000 millones.8
La desarticulación del programa de QE por parte de la Reserva Federal (Fed) no sólo ha
sido inevitable sino verdaderamente esperada por quienes estaban preocupados por los
efectos distorsivos que el exceso de liquidez ha tenido en los mercados de capital.9 Nos
hemos pronunciado a favor de la reducción del estímulo antes de marzo, especialmente
en vista de que la creación de empleo se desplaza en la dirección correcta: desde el final
de la recesión (Figura 3), se han creado 6,2 millones de puestos nuevos –una cifra que
restablece el empleo en los niveles de septiembre de 2008. El desempleo ha descendido
hasta 7%, un nivel razonablemente próximo al objetivo de 6,5% fijado por la
Reserva Federal.10
Con la creación de
puestos de trabajo, el
empleo ha vuelto a los
niveles de septiembre
de 2008.
A medida que la Reserva Federal desacelere y, finalmente, ponga fin al programa de
compra de activos, dejará en esencia de determinar los rendimientos de los bonos. El
sector de la vivienda y, en cierta medida, el consumo pueden sufrir efectos negativos a
corto plazo al aumentar los costos del endeudamiento. Pero la economía estadounidense
debería ahora ser suficientemente sólida para resistir la desarticulación de la expansión
monetaria. Por otra parte, la reducción de las compras de activos es un proceso que
llevará tiempo. Como observó el presidente saliente de la Fed, aun después de la
desaceleración inicial de compras de activos, el banco central de EE. UU. seguirá
acrecentando su balance rápidamente, en especial en el tramo largo de la curva de
rendimiento.11 Por último, la Fed vigilará atentamente la tendencia de la inflación
(Figura 4) y actuará en consecuencia; el banco central “está decidido a evitar que la
inflación sea demasiado baja” como resaltó el presidente Bernanke en la apertura de la
conferencia de prensa del 18 de diciembre.
Esperando entre bastidores: inversión empresarial
El gasto de consumo es responsable del 70%12 de la economía estadounidense, y el
ávido consumidor estadounidense ha mantenido su poder adquisitivo durante la
recuperación (véase “Consumidor” en la Figura 2) gracias al aumento del empleo y de los
salarios, así como la revalorización de la acciones y de los precios de las viviendas. Pero
para que los consumidores tengan los recursos para gastar más, se necesita una mayor
inversión empresarial.
Véase al final del documento, donde se incluye una definición de expansión cuantitativa.
Fuente: 18 de diciembre de 2013 Declaración del FOMC en www.federalreserve.gov/newsevents
9 Notas de In Focus:“The semiotics of price when money (supply) is unbounded” del 22 de
noviembre de 2013, y “Digesting the Fed’s byproducts” del 8 de noviembre de 2013
10 Fuente: Bloomberg, al mes de diciembre de 2013. El desempleo ha descendido desde 7,8% en
diciembre de 2012, en parte debido a la disminución de la tasa de participación de la población
activa. Pese a ser una preocupación, se trata fundamentalmente de un problema estructural, no
cíclico; según la Oficina de Contraloría del Gobierno de EE. UU. (GAO) 9.100 personas de la
generación posguerra cumplen 65 años por día y se jubilan.
11 Fuente: Federal Reserve 18 de diciembre de 2013 Introducción de la conferencia de prensa del
7
8
FOMC, pág. 3
12
Fuente: Bloomberg, al mes de diciembre de 2013.
5
Figura 3: Las nóminas totales de empleo del sector no
agrícola están cerca de los niveles previos a la crisis...
Figura 4: ... pero la inflación estadounidense ha exhibido
una tendencia inferior al objetivo de 2% fijado por la Fed.
Millones
140
%
2,1
135
1,9
130
1,7
125
1,5
120
115
1,3
110
1,1
105
93
95 97 99 01 03 05 07 09 11 13
Empleados estadounidenses en nóminas no agrícolas,
total desestacionalizado
Fuente: Bloomberg, al mes de noviembre de 2013.
La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros.
Pero para que los
consumidores tengan
los recursos para gastar
más, se necesita
una mayor
inversión empresarial.
0,9
Nov-12
Nov-12
Jan-13
Mar-13 Mayo-13
May-13
Jul-13
Sep-13
Nov-13
Ene-13
Mar-13
Jul-13
Sep-13
Nov-13
IPC interan. %
Meta de inflación del 2% fijada por la Fed
Fuente: Bloomberg, al mes de noviembre de 2013. Índice de precios al
consumidor (IPC)
Históricamente, el empleo y la inversión en bienes de capital han evolucionado en el
mismo sentido. La incorporación de nuevos trabajadores a una empresa incrementa la
necesidad de plantas y equipos para emplearlos productivamente. Resulta difícil imaginar
que se incorporen nuevos trabajadores administrativos sin el corolario de una inversión
en una cantidad adecuada de computadoras, escritorios y sillas para llevar adelante sus
funciones. No obstante, desde 2011, la relación entre empleo e inversión en bienes de
capital se ha visto interrumpida (Figura 5). Las empresas han contratado sin realizar una
inversión equivalente en equipamiento. Si bien se ha registrado un repunte
recientemente, la inversión en bienes de capital sigue estando deprimida, aun cuando los
saldos de efectivo e inversiones a corto plazo expresados como porcentaje del total de
activos corporativos se sitúan en máximos de varios años. Las empresas han acumulado
efectivo en respuesta a la incertidumbre, pues a los Directores Ejecutivos (CEO) no les ha
sido fácil mantener la confianza en las perspectivas económicas y empresariales. Un
entorno menos incierto en 2014 podría finalmente darles margen para invertir de
manera sistemática (Figura 6) y más adecuadamente. Una mayor inversión empresarial
(y más constante) podría ser un gran catalizador de la próxima etapa del crecimiento
económico. La inversión en bienes de capital tiende a impulsar un crecimiento más
duradero del PIB, alimentando un círculo virtuoso de creación de empleo, incremento
salarial y mayor demanda de consumo.
Mercados desarrollados (excl. EE. UU.): medidas de estímulo para
el crecimiento
A diferencia de EE. UU., los bancos centrales en los demás países desarrollados deberían
mantener o incluso aumentar el nivel de expansión monetaria en 2014. Tras dos años de
contracción, Europa parece estar emergiendo de la recesión. En Japón, las políticas de
estímulo del programa Abenomics recién han comenzado a surtir efecto.
6
Figura 5: La creación de empleo y la inversión en bienes
de capital suelen evolucionar en el mismo sentido, ya que
se necesitan mutuamente...
Nómina total de empleo
en el sector no agrícola
Variación % interanual desest.*
4
Figura 6: ... pero la inversión empresarial estadounidense
ha sido muy poco constante en esta recuperación
Crecimiento de la inversión
en bienes de capital
Variación % interanual desest.*
30
20
20
15
2
10
0
0
%
10
-10
-2
-4
-6
93
Nómina total de empleo
estadounidense del sector no
agrícola (Izq).
Inversión estadounidense en
bienes de capital (Der.)
95 97 99 01 03 05 07
5
-20
0
-30
-40
09
11
13
Fuente: Bloomberg, Strategas Research, al mes de noviembre de 2013.
*Desest. = desestacionalizado, Nota: Los pedidos de bienes de capital
fuera del sector de defensa, excluidos aeronaves y piezas; % interanual
desestacionalizado se utilizan como indicador del crecimiento de las
inversiones en bienes de capital.
Inversión nacional
bruta no residencial
del sector privado
estadounidense, %
intertrimestral, tasa
anual desest.*
-5
Sep-09
Jun-10
Dic-11
Sep-12
Jun-10 Mar-11 Dec-11
Sep-12
Fuente: Bloomberg, al mes de septiembre de 2013.
*Tasa anual desest. = Tasa anual desestacionalizada
Jun-13
Jun-13
Zona euro y Reino Unido
La solidez del sector privado, la reducción de la rémora fiscal y cierta reactivación de las
exportaciones respaldan nuestras previsiones de crecimiento europeo en 2014, el cual
estará encabezado por Alemania y, en menor medida, por el Reino Unido.
El BCE puede tomar más
medidas para estimular
la economía de la zona
euro ahora que la
liquidez está mermando
El Banco de Inglaterra y su nuevo gobernador mantienen el compromiso con las medidas
de estímulo. El Banco Central Europeo (BCE) –que tiene como único mandato la
estabilidad de precios– ha tenido una reacción más lenta que los bancos centrales de
países desarrollados. Sin embargo, en vista de que la inflación se ha situado muy por
debajo del objetivo del 2% durante casi un año y exhibe una tendencia descendente, el
banco intervino dos veces en 2013 para reducir la tasa de interés a 24 horas. Aun así, el
BCE puede adoptar más medidas para estimular la economía ahora que la liquidez está
mermando pues los bancos europeos están reembolsando antes del vencimiento los
préstamos solicitados al amparo del mecanismo LTRO (Operaciones de
Refinanciamiento a Largo Plazo).13 Las opciones que puede evaluar el BCE incluyen:
(1) recortar aún más las tasa a 24 horas hasta 0%; (2) establecer una tasa negativa de
depósito para las reservas que se mantienen en los bancos centrales; (3) otro programa
LTRO con restricciones que limiten la posibilidad de reembolso anticipado de los
préstamos; y (4) compras directas sin esterilizar de bonos del gobierno o QE.14
Operación de refinanciamiento a largo plazo: Un programa de préstamos del BCE para bancos de
la zona euro. Su objetivo es ayudar a que los bancos con activos ilíquidos mantengan una reserva
de liquidez, y así impedir que se paralicen los préstamos interbancarios y otras formas de
originación de préstamos como sucedió en 2008.
14 Fuente: GaveKal. Las opciones 1-3 son fácilmente disponibles; la opción 4 puede requerir más
aprobaciones políticas (las compras esterilizadas ya están aprobadas, aunque aún no se emplean,
a través del programa de Operaciones Monetarias Directas (OMT)).
13
7
Figura 7: El sector de manufactura de la zona euro
finalmente ha vuelto a expandirse en muchos países
centrales y periféricos ...
Figura 8: …y las cuentas corrientes de los países
periféricos vuelven a tener signo positivo, lo que indica
una base financiera más firme
%
2
PMI de manufactura (> 50 = Expansión)
64
1
60
0
56
-1
52
-2
48
-3
44
-4
40
-5
36
2009
2010
Grecia
España
Italia
2011
2012
Irlanda
Francia
Eurozona
2013
Países Bajos
Alemania
Source: Bloomberg, Barclays CIB, en noviembre de 2013
-6
-7
2009
2010
2011
2012
Cuenta corriente de países periféricos de la zona euro,
expresada como % del PIB*
*El saldo en cuenta corriente de países periféricos de la zona euro
como % del PIB incluye los datos de los siguientes países: Portugal,
Irlanda, Italia, Grecia y España (PIIGS). Fuente: Bloomberg, Credit
Suisse, en junio de 2013
Aun con la ayuda del BCE, el panorama de los países periféricos de la zona euro aún
podría generar preocupación. Un alto nivel de desempleo afecta a estos países, lo que
deprime el crecimiento en tanto la fortaleza del euro, especialmente en el último tiempo,
exacerba el problema. Entre los aspectos favorables, el sector de manufactura está en
expansión en Alemania, Países Bajos, Italia, Irlanda y España, y próximo al terreno de
expansión en Grecia (Figura 7). Los saldos en cuenta corriente actualmente tienen signo
positivo en Portugal, Italia, Irlanda, Grecia y España (Figura 8). Por cierto, esto obedece
en parte a la abrupta caída de las importaciones y de los costos laborales a raíz de un alto
desempleo, pero hay señales de vida en los sectores exportadores. Si la inflación
mantiene la tendencia descendente, un euro más débil (producto de los mecanismos de
transmisión de una política de relajación monetaria) podría estimular aún más las
exportaciones de los países periféricos, situando al bloque en una senda de crecimiento
sostenible del PIB.
Japón
La “primera flecha” de
Abe parece estar dando
en el blanco: La inflación
japonesa está
en aumento.
Japón ha salido de un estancamiento de veinte años, gracias a las “tres flechas” de
Primer Ministro Abe: relajación monetaria, estímulo fiscal y reformas estructurales.
El objetivo primario de la primera flecha es estimular la inflación. En un entorno
deflacionario, los consumidores aplazan el gasto porque los bienes y servicios
posiblemente cuesten menos mañana que hoy. Pero si los consumidores consideran que
los precios habrán de aumentar a ritmo constante es posible que gasten hoy en lugar de
aplazar las compras. El programa de expansión cuantitativa (QE) del Banco de Japón en
relación con la economía japonesa opaca al programa estadounidense en relación con su
economía. Hasta el momento, la primera flecha parece haber cumplido su cometido. En
octubre, la inflación japonesa subió 1,1% respecto de hace un año – el nivel más alto en
casi cinco años (Figura 9). Tras el aumento de la inflación, lo más probable es que las
ventas minoristas crezcan a razón del 2,4% –una de las tasas más saludables de los
últimos diez años, excluida la recuperación posterior al tsunami (Figura 10). El PIB tiene
8
una reacción más lenta y ha crecido tan sólo al 1,1% en el tercer trimestre de 2013, por
debajo de las tasas de los trimestres anteriores.15
Sin embargo, aún no queda claro si la segunda y la tercera flecha habrán de generar los
resultados deseados. Abe impulsó un paquete de estímulo fiscal para contrarrestar el
incremento del impuesto sobre el consumo en 2014. Asimismo, ha prometido reformas
estructurales, que incluyen desde liberalizar el comercio hasta introducir cambios en el
mercado laboral. Aguardamos ansiosamente los resultados, y el impacto que finalmente
vayan a tener.
Países emergentes de Asia: listos para la aceleración
Transcurridos tres años de desaceleración del crecimiento, el PIB de países emergentes
de Asia va camino de acelerarse en 2014. A este panorama favorable se suma una
inflación bajo control en gran parte de la región. Gracia a ello, varios bancos centrales
locales pueden mantener las tasas a 24 horas sin cambios, o incluso estimular aún más
las economías en caso de ser necesario, siempre que no registren importantes déficits en
cuenta corriente. De hecho, las tasas de interés estadounidenses en aumento
contribuirán a generar resultados económicos diferenciados entre los mercados
emergentes ya que los países cuyos desequilibrios comerciales se han apoyado en flujos
de inversión en busca de rendimiento hacen frente al impacto de la disminución de tales
flujos, y a la restricción inevitable de la liquidez.
Crecimiento económico
A excepción de China y Filipinas, cuyas economías previsiblemente crezcan
aproximadamente a la tasa de 2013, el crecimiento de Asia debería reactivarse en 2014
(Figura 11). La tasa de crecimiento de China ha caído notablemente desde más de un
10% antes de 2011. Sin embargo, un crecimiento del PIB del 7,6% de una economía
mucho más grande sigue siendo impresionante.
Figura 9: La inflación japonesa, en aumento ...
Figura 10: ... lo que ha dado impulso a las ventas
minoristas (comercio)
% interanual
% interanual
11,0
9,0
7,0
5,0
3,0
1,0
-1,0
-3,0
-5,0
-7,0
-9,0
1,8
0,8
-0,2
-1,2
-2,2
04
05
06
07
08
09
10
11
12
IPC Japón, variación interanual, sin desest.*
Índice de precios al consumidor (IPC).
*Sin desest. = sin desestacionalizar
Fuente: Bloomberg, al mes de octubre de 2013.
13
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
Comercio minorista japonés, interanual, sin desest.*
Fuente: Bloomberg, al mes de octubre de 2013
*Sin desest. = Sin desestacionalizar
Fuente: Bloomberg, al 18 de diciembre de 2013. PIB real, % intertrimestral, tasa anual
desestacionalizada (tasa anual desest.)
15
9
El aumento de las tasas
de interés contribuirá a
resultados económicos
diferenciado entre
mercados emergentes
El PIB en expansión no es representativo del panorama en su conjunto. A modo de
ejemplo, India combate una alta inflación (el IPC creció hasta 11,2% en noviembre frente
a un 10,1% en octubre16) y tiene un déficit en cuenta corriente significativo
(véase ‘Temas clave de inversión para 2014’). Su inflación es en parte estructural, pues la
infraestructura débil provoca escasez de oferta en un contexto de creciente demanda. La
Reserva Federal de India ha logrado mantener la rupia en terreno competitivo, pero el
banco central no puede hacer todo. Por otra parte, el aumento de tasas ralentiza el
crecimiento. Para que la economía de India se asiente sobre bases más firmes se
necesitan reformas que eliminen los obstáculos al crecimiento; sin embargo, la voluntad
política para sancionar medidas significativas ha sido elusiva.
Indonesia –que alguna vez fuera la preferida de los inversionistas– ha experimentado una
desaceleración del crecimiento que se sitúa por debajo del 7%.17 Al igual que India,
enfrenta una inflación más alta que en gran parte de la región (superior al 8%), un déficit
en cuenta corriente, y una divisa débil – todos estos desafíos que pueden socavar el
crecimiento en 2014 (véase ‘Temas clave de inverión para 2014’). Los responsables de la
formulación de políticas reconocen que urge estabilizar el déficit en cuenta corriente y la
moneda; sin embargo, al igual que India, las tasas de interés más altas frenan el consumo
y, por extensión, el crecimiento.
El crecimiento debería recuperarse en dos de los denominados “tigres asiáticos” con
perfil exportador – Corea y Taiwán. Estos países han tenido dificultades puesto que el
crecimiento dispar en varias regiones debilitó la demanda mundial de sus productos. Un
mayor consumo estadounidense debería impulsar la demanda, especialmente de
tecnología creada en Taiwán y Corea del Sur. Por otra parte, las exportaciones de Taiwán
deberían beneficiarse de sus lazos estrechos con China. El factor negativo radica en que
las divisas de Corea y de Taiwán son ahora menos competitivas que el yen japonés.
Figura 11: En la mayoría de los países emergentes de
Asia, se espera que el crecimiento vuelva a acelerarse
en 2014.
Figura 12: Una inflación más alta afecta a India
e Indonesia
Var. interanual del PIB real
IPC interan. %
16
13
14
11
12
9
10
7
8
5
6
3
4
1
2
-1
2009
0
2010
2011
2012
2013E
2014E
Fuente: Fondo Monetario Internacional, al mes de octubre de 2013
2010
China
Corea
Singapur
Tailandia
2011
2012
India
Taiwán
Filipinas
2013E
2014E
Indonesia
Hong Kong
Malasia
Source: Fondo Monetario Internacional, al mes de octubre de 2013
Fuente: Financial Times, beyondbrics, 12 de diciembre de 2013, “India inflation and IP: bin
the optimism”
17 Fuente: FMI y Barclays Economic Research “Need to build a credibility buffer” del 13 de
diciembre de 2013
16
10
Otros países de la región ASEAN, como Filipinas, Malasia y Tailandia, presentan
panoramas variados. En el caso de Filipinas, su sólido crecimiento y baja inflación
posiblemente se vean afectados a corto plazo por el Super Tifón Haiyán, pero los efectos
deberían ser controlables.18 El crecimiento de Malasia, apoyado en una fuerte demanda
interna y en las exportaciones del sector de manufactura, debería aumentar. La inflación,
las tasas más altas de interés y la reducción del déficit dificultarán un crecimiento más
rápido.19 Tailandia, pese a estar bien posicionado de cara a la recuperación del comercio
mundial, se ve afectada por la incertidumbre política, y es imperioso que esta situación
se resuelva para evitar que se penalice la inversión y el turismo – una importante fuente
de ingresos.
18
Barclays Economics Research, “Typhoon impact appears manageable,” 22 de noviembre
de 2013.
19
Barclays Economics Research, “A growth inflation trade off” 10 de diciembre de 2013.
11
Mirada retrospectiva para
ver el futuro
En 2013, la rentabilidad del mercado fue digna de los libros de
récords. La volatilidad de las acciones de mercados desarrollados
fue baja y las rentabilidades, robustas, mientras que la rentabilidad
de bonos y materias primas fue mayormente negativa. Si bien la
rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros, esta
puede ayudar a enmarcar las perspectivas de inversión, en
especial cuando se la analiza en un contexto histórico más amplio.
Con ese objetivo en mente, repasamos lo acontecido durante el
año a fin de formular las previsiones para 2014.
Todo sobre las acciones de mercados desarrollados
En este último año, el éxito de la inversión pudo atribuirse al simple hecho de tener
exposición a los mercados desarrollados más que a alguna observación perspicaz sobre
el valor en relación con el precio de las empresas, como ilustra la Figura 1. Desde Nueva
York hasta Fráncfort y Tokio, las bolsas registraron rentabilidades de dos dígitos, y
sobresalieron las acciones estadounidenses, particularmente las de pequeña y mediana
capitalización.20 En cambio, los mercados emergentes, la mayoría de los instrumentos de
renta fija y muchas inversiones orientadas a la generación de rendimientos tuvieron
dificultades ya que los inversionistas preveían la reducción de la Expansión Cuantitativa
(QE) –el programa de liquidez extraordinaria de la Reserva Federal21.
Los inversionistas se desprendieron de activos de mercados emergentes pues los
rendimientos de las inversiones estadounidenses aumentaron el atractivo relativo de
estas últimas. En el caso de los bonos de alto rendimiento, los inversionistas tuvieron la
fortuna de recibir la rentabilidad del cupón. Cuando se calcula la rentabilidad total, los
ingresos de los bonos de mercados emergentes resultaron insignificantes en
comparación con la caída de precios cercana a los dos dígitos. Del mismo modo, los
activos inmobiliarios cotizados de EE. UU. tuvieron dificultades puesto que la caída de los
precios contrarrestó parte de la rentabilidad por ingresos.22
Fuente: Bloomberg. Al 13 de diciembre de 2013, las rentabilidades del dólar estadounidense
oscilaron entre un 15% en el caso del EuroStoxx 50 y alrededor de 25% en Alemania y Japón
(Índice DAX, +23%; Índice Nikkei 225, +25%) y una cifra superior en EE. UU.
21 Véase la definición de Expansión Cuantitativa (QE) al final del documento.
22 Fuente: Bloomberg, al 13 de diciembre de 2013. Véanse los índices que se indican debajo de la
Figura 1 para los bonos de mercados emergentes y los activos inmobiliarios.
20
12
Figura 1: Rentabilidad acumulada a la fecha en 2013, por índice representativo de subclases de activos
Rentabilidad , %
40% 33,3%
30%
30,2%
17,9%
20%
7,1%
10%
0%
3,3%
0,5%
0,1%
-1,4%
-10%
-2,3%
-3,6%
-5,6%
-9,3%
-20%
Fuente: Bloomberg, Morgan Markets, al 18 de diciembre de 2013. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. No es posible
invertir directamente en un índice. Índices: Acciones de pequeña y mediana capitalización EE. UU. –Russell 2500; Acciones gran capitalización
EE. UU. – Russell 1000; Renta variable de mercados desarrollado (excl. EE. UU.) – MSCI EAFE Net Return; Bonos alto rendimiento – Barclays US
Corporate High Yield; Activos inmobiliarios cotizados de países desarrollados – FTSE-Nareit All US Equity REIT; Bonos a corto plazo – Barclays 1-3
Year US Treasury; Efectivo -Barclays 3-6 month T-bills; Bonos con grado de inversión (GI) de EE. UU. – Barclays US Agg Corporate; Bonos de
deuda pública estadounidense – Barclays US Treasury; Renta variable de mercados emergentes (ME) – MSCI Emerging Markets Net Return;
Bonos ME – JP Morgan GBI-EM; Materias prima – Dow Jones UBS Commodity.
En 2013, el S&P 500
rindió casi tres veces
la rentabilidad
anual promedio...
... en cambio, la
volatilidad fue
excepcionalmente baja
La rentabilidad de 2013 en un contexto histórico
Un análisis de las rentabilidades en 2013 resulta útil para contextualizar cómo puede
llegar a ser el año 2014. Las acciones estadounidenses de gran capitalización registraron
un alza del orden del 30%,23 casi más de tres veces la rentabilidad promedio anual,24 lo
que sitúa a 2013 entre los 20 años más rentables del índice desde 1930.25 Un aspecto
más notable es el contexto de baja volatilidad en que se obtuvo esta rentabilidad. En
cuanto a los vaivenes del mercado, la variabilidad del S&P 500 tuvo uno de los registros
más bajos de los 20 años más rentables.26 Esto significa que la rentabilidad ajustada por
el riesgo fue excepcional.
En un análisis más amplio, en 2013 la volatilidad fue significativamente más baja que los
promedios de 20 años de las distintas clases de activos, como se observa en la Figura 2.
Las acciones acusaron una variabilidad de precio entre un 40% y un 50% menor que los
promedios a largo plazo. Hasta los activos de renta fija experimentaron entre un 10% y
Fuente: Bloomberg, al 18 de diciembre, según la medición del S&P 500
Fuente: Bloomberg, a diciembre de 2013. Rentabilidad total anual promedio del S&P 500
(19302012): 11,5%.
25 Fuente: Bloomberg, al 11 de diciembre de 2013.
26 Fuente: Bloomberg, al 13 de diciembre de 2013. La volatilidad anual promedio del S&P 500
desde 1930 es 16,9% frente a 11,7% en 2013. Tan sólo en cuatro de los 20 años más rentable el
S&P 500 registró niveles más bajos de volatilidad: 1995, 1961, 1954 y 1985.
23
24
13
un 75% menos de volatilidad que el promedio (pese al repunte de abril-julio).27 Los
bonos de mercados emergentes fueron la única excepción, pues en 2013 acusaron una
volatilidad apenas 1,6% superior a su promedio a largo plazo.
A diferencia de las acciones, gran parte del universo de renta fija resistió uno de los años
de peores rentabilidades de los últimos cuarenta años puesto que la Reserva Federal
evaluó la posibilidad de recortar el programa de QE. Cuando el banco central consideró
reducir las compras de activos, provocó un aumento de las tasas de interés que pusieron
en marcha la reversión de una tendencia ascendente de los precios de bonos que llevaba
30 años. Más concretamente, desde 1973 el índice Barclays US Treasury ha registrado
rentabilidades negativas en tan sólo cuatro años: 2009, 1994, 1999 y 2013.28 No es de
extrañarse que a los inversionistas les cueste creer que pueden perder dinero en
los bonos.
Al igual que la renta fija, las materias primas sufrieron descensos de precios, aunque con
menor volatilidad, ya que el denominado “superciclo” parece estar concluyendo. El
crecimiento se desaceleró en China –el mayor consumidor de materias primas–, en tanto
la oferta de materias primas en general subió de la mano de precios más altos durante
los últimos 10 años.
Figura 2: Por lo general, la volatilidad en 2013 (barra azul) fue inferior – aun muy inferior – al promedio a largo plazo
(triángulo negro)
%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
Volatilidad 2013, en el año a la fecha
Volatilidad anualizada (1992 a 2012)
Fuente: Bloomberg, Morgan Markets, a noviembre de 2013. Véase la Figura 1 que indica los índices. Nota: GBI-EM: Los datos de Morgan Markets
sólo están disponibles al 31 de diciembre de 2012. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. No es posible invertir directamente
en un índice.
Fuente: Bloomberg, al 13 de diciembre de 2013. Cabe observar que la volatilidad de los títulos
del Tesoro, medida sobre una base diaria aumentó, a juzgar por el índice MOVE que promedió 72
en 2013 frente a 69 en 2012.
28 Fuente: Bloomberg, al 11 de diciembre de 2013. Barclays US Treasurey Index.
27
14
Notablemente, un subconjunto de hedge funds, entre ellos los de estrategias event
driven y de valor relativo, cumplieron su promesa y generaron rentabilidades similares a
la renta variable con una volatilidad similar a la renta fija.
2014: ¿más volatilidad?
Como analizamos en “Ciertamente, menos incertidumbre”, el panorama económico
parece ser más cierto y más positivo. Sin embargo, los riesgos siguen acechando a
los mercados.
Algunas de nuestras principales preocupaciones de cara a 2014 incluyen:
1. La volatilidad debería aumentar de los mínimos históricos de 2013.
2. Los precios de la renta fija deberían seguir retrayéndose a medida que se desarticula
la QE y las tasas de interés comienzan a normalizarse.
3. El impulso de las acciones de mercados desarrollados posiblemente ceda ante lo que
son correcciones normales, durante algún tiempo. ¿El disparador? Entre los posibles
disparadores están la continua reducción de la expansión cuantitativa, el aumento de
las tensiones políticas, el resurgimiento del riesgo político relacionado con la zona
euro y el Congreso de EE. UU., o la preocupación periódica por el crecimiento de
las ganancias.
Naturalmente 2014
ofrece las perspectivas
de mayor volatilidad y
mayores rentabilidades
Renta variable
Dejando a un lado la probabilidad de mayor volatilidad y rentabilidades más bajas, los
mercados desarrollados de renta variable previsiblemente ofrecerán una rentabilidad
compensatoria para los inversionistas. Comenzamos 2014 con una ponderación de
rango “neutral” de esta clase de activo. Dentro de los mercados desarrollados seguimos
inclinándonos por las acciones estadounidenses de pequeña y mediana capitalización,
así como acciones no estadounidenses. Mantenemos una exposición neutral a los
mercados emergentes en su conjunto, pero identificamos oportunidades en
determinados mercados.
Renta fija
Dentro del universo de renta fija, cabe esperar que la rentabilidad total en deuda de tasa
fija con cotización pública tenga dificultades. Mantenemos la posición “infraponderada”
en bonos con grado de inversión, a corto plazo y de mercados emergentes y “neutral” en
bonos de deuda pública de países desarrollados (con una asignación muy baja) y deuda
de alta rentabilidad.
Inversiones alternativas
Seguimos manteniendo una ponderación “neutral” a los hedge funds pues esta clase de
activo debería poder sacar provecho de una mayor volatilidad prevista. En este espacio,
nos inclinamos por las estrategias event driven, valor relativo y macro global. Seguimos
manteniendo una ponderación “neutral” de los activos inmobiliarios y una “posición
infraponderada” en materias primas.
Efectivo
Las carteras siguen sobreponderando el efectivo, lo que contrarresta las
correspondientes posiciones infraponderadas en renta fija y materias primas, las que –a
nuestro juicio– podrían tener una rentabilidad negativa en los próximos 3 a 6 meses.
Esperamos utilizar este efectivo a medida que se presenten las oportunidades.
15
Figura 3: En síntesis, nuestra visión de las clases y subclases clave de activos
Activos/
Subclase
Ponderación Nuestra visión en síntesis
Efectivo
SP
El efectivo ofrece rendimientos reales negativos, pero debido al esperado aumento de la volatilidad, y las
rentabilidades negativas previstas para las otras clases de activos, preferimos mantener el efectivo para poder
utilizarlo cuando se presenten las oportunidades.
Bonos a corto plazo
IP
Al igual que el efectivo, los bonos de corto plazo ofrecen rendimientos reales negativos. Debido a las bajas
tasas de interés y a la intención de disponer de fondos rápidamente, preferimos mantener efectivo.
Deuda pública de
mercados
desarrollados
N
Dado que las tasas de interés se encuentran en niveles excepcionalmente bajos, los bonos de deuda pública
de países desarrollados no ofrecen valuaciones ni rendimientos atractivos. Es conveniente diversificar las
carteras de bonos municipales por regiones geográficas y entre obligaciones generales y bonos de ingresos, y
aprovechar la gestión activa.
Bonos con grado
de inversión
IP
Los bonos con grado de inversión son caros a juzgar por los diferenciales y por los rendimientos. Si bien los
fundamentales corporativos siguen siendo sólidos, tenemos una posición infraponderada en esta clase debido
a los bajos cupones y al riesgo de tasa de interés.
Bonos de alto
rendimiento de
EE. UU.
N
La compresión de rendimientos y de diferenciales, originada fundamentalmente en la preocupación por la
reducción del estímulo monetario, ha ejercido presión sobre los precios de la deuda de alto rendimiento. Los
fundamentales corporativos siguen siendo sólidos y los rendimientos más altos ofrecen protección contra el
riesgo de tasa de interés y las caídas de precios. Se recomienda buscar oportunidades en los mercados sin
cotización pública.
Bonos de mercados
emergentes
IP
Los bonos de mercados emergentes están comenzando a ofrecer atractivo a juzgar por el rendimiento, el
diferencial y las valuaciones. Pero sigue la preocupación por el fortalecimiento del dólar y el consiguiente
riesgo cambiario de los mercados emergentes al afianzarse el final de la expansión cuantitativa.
Acciones
estadounidenses de
gran capitalización
IP
La acciones de gran capitalización son susceptibles a la volatilidad a principios del año, ya que la fuerte
expansión de los múltiplos en 2013 encarece las valuaciones en comparación con los parámetros históricos.
La aceleración del crecimiento de la economía mundial y de EE. UU. previsiblemente provocará un ligero
aumento de la tasa de crecimiento de las ganancias al 6%, lo que llevaría las ganancias a USD 115,5 por
acción. Capitalizar esas ganancias con un múltiplo precio-ganancia de 16,5 veces conduce a un nivel objetivo
de 1.905 para el S&P 500 en 2014. Los dividendos deberían aportar un 2% adicional.
Acciones
estadounidenses de
pequeña y mediana
capitalización
SP
Las ventas y ganancias de las empresas estadounidenses de pequeña y mediana capitalización siguen
creciendo a una tasa más elevada que las empresas de mayor capitalización. Asimismo, las grandes empresas
con abundante efectivo que tienen dificultades para generar crecimiento orgánico posiblemente procuren
adquirir crecimiento directamente, aumentando la cantidad de fusiones y adquisiciones e impulsando al alza
los precios de las empresas de pequeñas y mediana capitalización en 2014.
Acciones de
mercados
desarrollados
(excl. EE. UU.)
SP
Si bien los mercados de renta variable desarrollados fuera de EE. UU. han tenido una sólida rentabilidad este
año, han quedado rezagados respecto de la renta variable estadounidense en los últimos años. Las
valuaciones son más atractivas, y es posible que Europa y Japón adopten una política más expansiva
impulsando las acciones al alza.
Renta variable
de mercados
emergentes
N
Los mercados emergentes ofrecen un crecimiento más convincente, pero han tenido una rentabilidad relativa
inferior en los últimos años. Abundan las oportunidades ya que el crecimiento va camino de mejorar y la
inflación está bajo control en la mayoría de los casos. Resaltamos la importancia de una gestión activa debido
al potencial de generación de alfa si se escogen los países o sectores acertados.
Fondos de inversión
inmobiliaria
N
Los fondos de inversión inmobiliaria (REIT) ofrecen un rendimiento contundente en un entorno de bajas tasas
de interés. Dada la reciente rentabilidad relativa inferior, las valuaciones parecen atractivas. Se recomienda
buscar oportunidades en los mercados de renta variable y deuda del sector inmobiliario que no cotizan
en bolsa.
Materias primas
IP
La desaceleración del crecimiento mundial ha pasado factura a las materias primas, debido a la nueva oferta
que ingresó en el mercado. Esta dinámica oferta/demanda desfavorable debería continuar presionando a esta
clase de activo.
Event Driven*
SP
Los hedge funds de estrategia event driven están en condiciones de aprovechar una mayor actividad
corporativa. Cabe esperar que los abundantes saldos de efectivo y el aumento de la confianza traigan
aparejado un aumento de la actividad de fusiones y adquisiciones. Más aún, es posible que aumenten la
operaciones de recompra de acciones, recapitalizaciones y desinversiones.
16
Activos/
Subclase
Ponderación
(cont.)
Nuestra visión en síntesis (cont.)
Valor Relativo*
SP
Mantenemos una asignación a la estrategia de valor relativo a pesar de la débil rentabilidad esperada. Los
gestores centrados en el crédito por lo general tienen posiciones prudentes. Se requiere una alteración en los
mercados de crédito para que estos generen rentabilidades cuantiosas. Prevemos que los fondos generen alfa
mediante la selección de créditos individuales, al disminuir las correlaciones entre valores
individuales/aumentar la volatilidad relacionada con eventos.
Estrategias Macro
Global*
SP
En un contexto de política de relajación monetaria en Europa y Japón, prevemos que los fondos de estrategia
macro global se beneficiarán de oportunidades de riesgo-rentabilidad atractivas en mercados de divisas, tasas
de interés, renta fija privada y renta variable. Los indicadores económicos mundiales están mejorando en
general pero presentan divergencias notorias que deberían ofrecer abundantes oportunidades de negociación
para los gestores de la estrategia macro.
Futuros
gestionados*
IP
Prevemos que los mercados de futuros gestionados sigan lateralizados dentro de un rango durante 2014, lo
que no es propicio para estrategias de seguimiento de tendencias a mediano plazo. Durante el último año,
muy pocos fondos fueron rentables. Si bien la mayoría se benefició de la tendencia ascendente de las
acciones, el posicionamiento en bonos, energía, metales, cultivos y divisas restó a los resultados.
* Véanse definiciones y notas a continuación.
Fuente: Barclays Wealth and Investment Management, Americas
La diversificación no protege las ganancias ni es garantía de protección contra las pérdidas.
No puede garantizarse que vaya a alcanzarse el nivel del S&P 500 previsto para fin de año.
Las inversiones que se mencionan podrían no ser adecuadas para todos los inversionistas. Barclays recomienda a los inversionistas evaluar
independientemente inversiones específicas, y los alienta a consultar a un asesor en inversiones. La pertinencia de una inversión específica
dependerá de las circunstancias y objetivos particulares de cada inversionista.
Barclays no garantiza resultados favorables de la inversión, como así tampoco formula garantía alguna contra pérdidas por inversión.
Definiciones y notas relativas a las Estrategias de Inversión Alternativa (EIA):
Los gestores de la estrategia event driven toman posiciones en operaciones empresariales tales como fusiones, adquisiciones, reorganizaciones,
escisiones y liquidaciones.
Las estrategias de valor relativo buscan anomalías de precios en los mercados financieros, tratando de beneficiarse cuando la relación relativa entre
títulos se normaliza. Los fondos operan en un amplio espectro de mercados y dependen de la dispersión entre clases tradicionales de activos.
Nota: En nuestra opinión, las estrategias event driven y de valor relativo tienen un componente más “oportunista”. Cuando la correlación entre los
activos de riesgo disminuye, como ha sucedido este año y esperamos que siga sucediendo en 2014, el conjunto de oportunidades para estas
estrategias tiende a crecer. (Por el contrario, normalmente tienen una rentabilidad menor cuando aumenta la correlación entre activos de riesgo.)
Los fondos macro global invierten en distintos mercados y regiones geográficas a partir de las visiones macroeconómicas específicas del gestor en
cuanto a crecimiento del PIB, déficit comercial, desempleo y resultados políticos en las elecciones, etc. En función de sus conclusiones, estos gestores
toman posiciones largas y cortas en renta variable regional, renta fija, mercados de divisas, renta fija privada y materias primas.
Las estrategias de futuros gestionados negocian activamente contratos de futuros y a plazo sobre materias primas, renta variable, renta fija, tasas
de interés y divisas. Los fondos se rigen mayormente por modelos cuantitativos que identifican tendencias de precios y de dinámicas en varios
mercados subyacentes.
Nota: En líneas generales, consideramos que la asignación a las estrategias macro global y futuros gestionados tiene un corte más “defensivo” ya que
históricamente han tendido a sobresalir cuando los inversionistas evitan las acciones y otros activos de riesgo y, en consecuencia, la correlación entre
ellos aumenta.
17
Temas clave de inversión
para 2014
En las siguiente páginas ensamblamos nuestras visiones sobre
la economía y los mercados a fin de identificar posibles
oportunidades para el próximo año.
1. En EE. UU. preferimos las acciones a los bonos
2. Entre las acciones de mercados desarrollados, nos inclinamos por Europa y Japón
3. Ser sumamente selectivos al invertir en acciones de mercados emergentes
4. Consideramos estrategias de inversión alternativa frente al aumento de la volatilidad
En EE. UU. preferimos las acciones a los bonos
El tema de la preferencia de la acciones a los bonos podría parecer una obviedad tras la
rentabilidad negativa que tuvo la renta fija en 2013 y las perspectivas de nuevos
aumentos de tasas en el próximo año. Pero tras un mercado alcista de bonos que llevaba
tres décadas, en ocasiones a los inversionistas les cuesta comprender que el
componente de “bajo riesgo” de la cartera tiene ahora probabilidades notablemente más
altas de registrar pérdidas.
Desde 1973, las acciones estadounidenses han rendido un promedio de 11,6% por año,
y los bonos, un promedio de 7,8%.29 En este período, las acciones se impusieron a los
bonos en 27 años, o sea el 68% del tiempo. El próximo año debería sumarse a la
tendencia. No sólo creemos que las acciones tendrán una rentabilidad superior a los
bonos en 2014, sino que además hay altas probabilidades de que los bonos tengan una
rentabilidad negativa por segundo año consecutivo.
Los precios de la renta fija guardan una correlación inversa con las tasas de interés, lo
que significa que los inversionistas de bonos sufrirán pérdidas de capital si, como
creemos, las tasas de interés continúan aumentando. Si bien es poco probable que la
Reserva Federal aumente las tasas a 24 horas en 2014, la reducción de las compras del
programa QE está en marcha. Al comenzar la reducción del estímulo monetario, las tasas
en el tramo largo de la curva deberían subir más. En la estrategia de bonos a largo plazo
que consiste en comprar y conservar hasta el vencimiento, esto puede no ser un
problema.30 No obstante, en una asignación táctica con un horizonte de inversión de tres
a seis meses, los riesgos de los bonos superan las posibles rentabilidades.
Fuente: Bloomberg, a diciembre de 2013. Acciones estadounidenses = índice S&P 500,
Bonos = índice Barclays US Treasury. Para acceder a definiciones, véase el final del documento.
El 11,6% y el 8% son promedios aritméticos – rentabilidad total dividida por cantidad de años –
más que una rentabilidad anualizada, con el objetivo de resaltar la rentabilidad promedio que
recibió un inversionista en algún año calendario. La rentabilidad pasada no es garantía de
resultados futuros. No es posible invertir directamente en un índice.
30 “Why selling municipal bonds right now might not make sense” pág. 7 de septiembre de 2013
29
Compass
18
Figura 1: En nueve períodos cuando la Reserva Federal elevó las tasas a
24 horas en tres o más oportunidades ...
Tasa (%)
25
Desde 1970, ha habido
nueve instancias de
aumentos de tres o
más aumentos
consecutivos de la tasa
de los fondos federales
20
15
10
5
0
71
74
77
80
83
86
89
92
95
98
01
04
07
10
13
El área gris denota período con 3 o más aumentos consecutivos de tasas
Tasa fondos federales
Fuente: Bloomberg, diciembre de 2013
Figura 2: … el S&P 500 superó la rentabilidad del índice US Treasury en seis ocasiones (véase la columna de
Diferencial de Rentabilidad Total)
Período de 3 o más aumentos
de la tasa a 24 horas por parte
de la Reserva Federal
Cant.
meses
Núm.
aumentos
Variación
Rendimiento
del
Diferencial de
Rentabilidad rentabilidad
de títulos del rendimiento
total del
Tesoro a
de la deuda Rentabilidad
total
Aumento
total del
índice
10 años
a 10 años
(S&P 500 frente
total de
índice
Barclays US
(comienzo
(durante
a Barclays
las tasas
S&P 500 *
Treasury
del período)
el período)
US Treasury)
Enero 1973 – agosto 1973
8
7
5,5%
6,5%
0,7%
-7,2%
1,0%
-8,2%
Diciembre 1976 –noviembre 1979
36
19
10,8%
6,8%
3,6%
3,7%
10,0%
-6,3%
Agosto 1980 –noviembre 1980
5
4
8,5%
11,6%
1,2%
19,6%
-1,8%
21,3%
Marzo 1984 –septiembre 1984
7
3
2,3%
12,5%
0,0%
9,0%
6,3%
2,7%
Diciembre 1986 –octubre 1987
11
4
1,4%
7,2%
1,7%
6,9%
0,4%
6,6%
Marzo 1988 –mayo 1989
15
8
3,3%
8,5%
0,1%
29,3%
9,5%
19,8%
Febrero 1994 –junio 1995
17
7
3,0%
6,1%
0,1%
21,0%
8,3%
12,7%
Junio 1999 –diciembre 2000
19
6
1,8%
5,8%
-0,7%
-2,1%
13,5%
-15,6%
Junio 2004 –agosto 2007
39
17
4,3%
4,6%
-0,1%
37,0%
14,6%
22,4%
*La rentabilidad total para períodos previos a 1988 se ha calculado incorporando la rentabilidad de precios del S&P 500 al rendimiento promedio
por dividendos del índice para el respectivo período. Fuente: Bloomberg, Barclays, a diciembre de 2013. Tenga a bien leer la información sobre
riesgos y las definiciones al final de este documento. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. No es posible invertir
directamente en un índice.
Pero, ¿qué hay de las acciones?
El programa de QE y la reducción del estímulo constituyen territorio desconocido; sin
embargo, un examen de períodos anteriores de medidas directas de endurecimiento
sugiere que las acciones pueden tener una buena rentabilidad en un entorno de tasas en
aumento. La Figura 1 muestra los nueve períodos desde 1970 en que la Reserva Federal
dispuso tres o más aumentos consecutivos de las tasas a 24 horas. La Figura 2 ilustra la
magnitud del aumento de la tasa durante estos períodos y la correspondiente
rentabilidad del S&P 500 y del índice Barclays US Treasury. Aunque la rentabilidad
19
pasada no es garantía de resultados futuros, en seis de los nueve períodos las acciones
registraron rentabilidades totales superiores a los bonos. Y para peor, los rendimientos
de los bonos son mucho más bajos hoy (2,9% en el caso de los títulos del Tesoro a
10 años31) que en períodos anteriores de tasas en aumento que se ilustran en el cuadro
(4,6% 12,5%). Esto ofrece poco margen para protegerse de las inevitables caídas
de precios.
Los resultados no son sorprendentes: Las tasas en aumento muy a menudo coinciden
con un fortalecimiento de la economía, lo que favorece a las acciones. De hecho,
esperamos que las acciones estadounidenses tengan una rentabilidad de un dígito
cercano al 10% en 2014, con base en un nivel previsto de 1905 para el S&P 500.32
Si bien este nivel es mucho más moderado que el que ofreció 2013, las acciones aún son
atractivos en relación con los bonos, donde los inversionistas con suerte podrán
contrarrestar la caída de precios con la rentabilidad del cupón.
Los períodos anteriores
de endurecimiento
monetario directo
sugieren que las
acciones pueden tener
buenos resultados en
un entorno de tasas
en aumento
Entre las acciones de mercados desarrollados, nos inclinamos por
Europa y Japón
Si bien nos gustan las acciones estadounidenses, otras acciones de mercados
desarrollados posiblemente tengan mejores rentabilidades en 2014. Las fuertes alzas del
mercado estadounidense de renta variable el año pasado posiblemente haya tomado
parte a cuenta el futuro, ya que gran parte del alza del S&P 500 se originó en el aumento
del múltiplo precio-ganancias (de 14 veces a más de 16 veces). Por el contrario, en 2014,
la rentabilidad moderada de un dígito posiblemente obedezca fundamentalmente al
crecimiento de las ganancias.
Las economías y los mercados de renta variable de la zona euro y de Japón se sitúan en
las primeras etapas del ciclo económico, lo que significa que ofrecen un mejor potencial
de rentabilidad que en EE. UU.
Razones por las que preferimos Europa a EE. UU.
El BCE puede (y debería)
hacer más
Relajación de la política monetaria. Es más probable que el Banco Central Europeo
aumente el estímulo monetario en 2014 dado que la inflación se sitúa muy por debajo
del objetivo aproximado de 2% fijado por la autoridad monetaria. El BCE recortó las tasas
dos veces en 2013 debido a la caída de la inflación. No obstante, a pesar de estos
recortes, la liquidez en la zona euro ha menguado, como se observa en la Figura 3, pues
los bancos han venido reembolsando antes del vencimiento los préstamos obtenidos al
amparo del mecanismo LTRO (Operaciones de Refinanciamiento a Largo Plazo). Es por
ello que la zona euro es la única región desarrollada de importancia donde el balance del
banco central se está contrayendo en relación con su PIB. Mientras el Banco de Japón y la
Reserva Federal han acrecentado a ritmo constante sus balances en relación con el
producto de la economía del país, y la base financiera del Banco de Inglaterra se mantuvo
básicamente constante, el balance del BCE se ha contraído en los últimos 12 meses.
El BCE puede (y debería) hacer más.
Fuente: Bloomberg, al 17 de diciembre de 2013. No puede garantizarse que vaya a alcanzarse el
nivel del S&P 500 previsto para fin de año.
32 Esto incluye el beneficio de un dividendo del 2%. Los supuestos de niveles previstos pueden
consultarse en la publicación In Focus del 13 de diciembre de 2013.
31
20
Figura 3: A pesar de los dos recortes de tasas dispuestos
por el BCE en 2013, la liquidez en la zona euro está
menguando
Excedente de liquidez,
miles de millones de euros
Tasa de refinanciamiento
5,0
900
800
700
600
500
400
300
200
100
0
4,0
3,0
2,0
1,0
0,0
2010
2011
2012
2013
Excedente liquidez zona euro BCE - Der.
Tasa de refinanciamiento principal BCE - Izq.
Fuente: Gavekal Research, Bloomberg, a diciembre de 2013
Figura 4: Entre las economías desarrolladas, tan sólo el
balance del BCE está disminuyendo en relación con el PIB
de la región.
Relación balance banco central- PIB real
0,40
0,35
0,30
0,25
0,20
0,15
0,10
0,05
0,00
2007
2008
Eurozona
2009
2010
EE. UU.
2011
2012
Reino Unido
2013
Japón
Fuente: Bloomberg, Capital IQ, al 30 de septiembre de 2013
Señales emergentes de crecimiento. Como se resaltó anteriormente en el artículo
‘Ciertamente, menos incertidumbre’, el sector de manufactura de la zona euro está
repuntando en Italia y España, además de Alemania. Otro dato positivo es que la
competitividad relativa de los países de la periferia respecto de Alemania ha aumentado,
dada la caída de los costos laborales.
Un euro más débil. El euro se ha mantenido notablemente firme. Pero, ahora que la
Reserva Federal comienza a secar la liquidez inyectada por la expansión cuantitativa y, en
última instancia, reducir su balance, y el BCE evalúa ampliar la liquidez de la región, el
diferencial de la tasa de interés que actualmente favorece a un euro fuerte debería
comenzar a favorecer al USD, y ejercer presión bajista sobre el euro. Esto se traduciría en
un auge de las ganancias corporativas y acciones europeas.
Descuento de las acciones estadounidenses. Las grandes acciones europeas han
tenido una rentabilidad relativa inferior a la acciones estadounidenses desde que
comenzó la recuperación y cotizan actualmente con un descuento superior al promedio
respecto de las acciones estadounidenses, como se observa en la Figura 5 que exhibe la
relación precio-valor contable del Euro-Stoxx 50 y S&P 100.
El próximo año bien podría ser el año en que el descuento de valuación respecto de
EE. UU. vuelva al promedio a largo plazo durante un recorrido alcista de las acciones de la
zona euro. Están dadas las condiciones para un muy buen año de los mercados europeos
de renta variable.
21
Figura 5: Las acciones europeas de gran capitalización están baratas en
comparación con las acciones de gran capitalización, en relación con la historia
%
75%
70%
65%
63%
60%
55%
55%
50%
45%
40%
03
04
05
06
07
08
09
10
Relación precio valor contable - Eurostoxx 50 frente al S&P 100
11
12
13
Promedio de 10 años
Fuente: Bloomberg, a diciembre de 2013. No es posible invertir directamente en un índice.
Razones para creer en Japón
La política de mayor relajación monetaria. El mercado japonés ha sido caracterizado
por algunos como la “operación” de toda una carrera. Dejando la hipérbole a un lado, el
programa Abenomics representa un vuelco importante en materia de políticas, que
procura sacar a Japón de una esclerosis que ya lleva una generación mediante una
política de extraordinaria expansión monetaria, estímulo fiscal específico y reformas
estructurales. ¿Cuáles son los objetivos? Elevar las expectativas de inflación, lo que a su
vez debería traducirse en un mayor consumo en el mercado interno y, en última
instancia, en un aumento del PIB. La expansión cuantitativa del Banco de Japón también
produce la depreciación del yen, lo que contribuye a estimular las exportaciones.
Logros de la “primera flecha” Hasta el momento, el impacto en la inflación, las
expectativas de inflación y las ventas minoristas son relativamente promisorias (véase el
artículo ‘Ciertamente, menos incertidumbre’). Sin embargo, el crecimiento económico es
aún lento. Pero los inversionistas aparentemente están convencidos de la durabilidad de
la visión del Primer Ministro, a juzgar por el alza del Nikkei 225 del 52% en moneda local
y del 27% en dólares en 2013 (hasta el 18 de diciembre). Hay buenas razones para
esa fe.
Una cuestión de seguridad nacional. Japón necesita que el programa Abenomics tenga
éxito por razones de política exterior. Una China en ascenso está formulando reclamos
territoriales en el Mar Oriental de China. Una percepción de debilidad puede ser peligrosa
para Japón. Una economía nipona revigorizada ayudará a aumentar el gasto en defensa y
tendrá un efecto de disuasión.
22
Figura 6: El alza del Nikkei en 2013 sugiere que los inversionistas creen en la
visión de Abe
USD/Yen japonés
Índice Nikkei
Al 18 de diciembre de
2013, el índice Nikkei
acumulaba un alza del
52% (27% en dólares)
desde principios de año.
120
115
110
105
100
95
90
85
80
75
70
20 000
18 000
16 000
14 000
12 000
10 000
8 000
6 000
2008
2009
2010
Índice Nikkei (Izq)
2011
2012
2013
USD/Yen japonés (Der.)
Fuente: Bloomberg, diciembre de 2013. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados
futuros. No es posible invertir directamente en un índice.
Las inversiones en Japón deberían considerarse estratégicas dado que los problemas que
enfrenta el país han venido gestándose desde hace más de una generación y, en
consecuencia, no se resolverá rápidamente. Este es uno de los mercados desarrollados
más interesantes para la inversión pues prevemos que el yen continúe depreciándose
frente al USD toda vez que el Banco de Japón y la Reserva Federal aplican políticas
divergentes. Como la Figura 6 sugiere, una mayor depreciación de la divisa sólo debería
alimentar alzas del mercado de renta variable nipón.
Ser sumamente selectivos al invertir en acciones de
mercados emergentes
La inversión en mercados emergentes, analizada desde la perspectiva convocante de los
países BRIC (Brasil, Rusia, India, China) fue difícil en 2013. Tres de estos cuatro mercados
de renta variable retrocedieron.33 Las rentabilidades decepcionantes no se limitaron a los
países BRIC. De hecho, de los 15 índices nacionales y regionales que conforman el MSCI
EM Latin America and Eastern European, todos terminaron el año en terreno negativo,
tanto en moneda local como en dólares.34 En Asia, tan sólo tres índices nacionales del
MSCI EM registraron alzas.35 A los bonos de mercados emergentes no les fue mejor, ya
que varios índices cayeron a tasas de un dígito medio en dólares.36
Preocupados por el fantasma del aumento de tasas de interés de EE. UU. y la
desaceleración del crecimiento en 2013, los inversionistas abordaron estos mercados
con más prudencia. Sin embargo, las noticias no son uniformemente negativas al iniciar
el año 2014. En primer lugar, el crecimiento va camino de acelerarse, siempre que la
reducción del estímulo monetario en EE. UU. no fuerce un aumento drástico de las tasas
de interés en países con elevados déficits en cuenta corriente. En segundo lugar, hay
Fuente de todas las rentabilidades de índices en este párrafo: Índices MSCI EM Large and Mid
Cap Country, las rentabilidades en USD al 18 de diciembre de 2013.
33
Fuente: Véase la nota al pie precedente.
Fuente: Véase la nota al pie precedente. Índices para Corea, Malasia y Taiwán
36 Fuentas, al 19 de diciembre de 2013: índice JP Morgan Global Bond – Emerging Markets (-5,6%);
índices Barclays EM USD: Aggregate (-4,13%); Sovereign -10% Country Cap (-6,18%). No es
posible invertir directamente en un índice.
34
35
23
notables diferencias en los fundamentales económicos, financieros y políticos que
ofrecen oportunidades potencialmente atractivas. La clave está en evitar mercados con
muchos talones de Aquiles; los factores perturbadores en 2013 posiblemente se repitan
el próximo año ahora que las tasas de interés de EE. UU. siguen normalizándose y atraen
capital de los mercados emergentes. Posiblemente sea difícil identificar oportunidades
mediante la inversión en un índice amplio habida cuenta de la disparidad de
rentabilidades entre mercados.
Figura 7: Lista de control de parámetros de inversión clave para los Mercados
Emergentes
Parámetro
Qué observar
Pronóstico de crecimiento del
PIB
Cuanto más elevado, mejor.
Consumidores (demanda local) Una base sólida de consumo interno reduce la necesidad de una
demanda global.
Inversión extranjera directa
Priorizar países con niveles elevados de inversión extranjera
directa (frente a flujos mayormente de carteras) que deberían
estimular el crecimiento.
Niveles de deuda
Evitar países con niveles elevados de deuda-PIB y una
proporción grande de deuda soberana en manos de extranjeros.
Saldo en cuenta corriente
Evitar países que registren un déficit elevado con relación al PIB;
estos países están gastando más de lo que ingresan y se apoyan
en los flujos de capitales extranjeros para financiarse.
Riesgo político
Evitar países con niveles elevados de conmoción interna:
disturbios, protestas, violencia, alzamientos. Preferir países con
gobiernos abiertos a emprender reformas estructurales.
Fuente: Barclays Wealth and Investment Management, equipo de Estrategia de Inversión
para América
Recomendamos evaluar oportunidades por país, evitando países con un gran potencial
de crecimiento, niveles más altos de déficits en cuenta corriente y carga de la deuda, e
intensificación de la incertidumbre política, pues lo más probable es que tengan una
rentabilidad inferior. Por el contrario, los países con mayor inversión extranjera directa,
niveles más bajos de déficits en cuenta corriente y de carga de deuda, y un crecimiento
más alto del PIB ofrecen una mejor oportunidad de la inversión.
Al analizar una serie de indicadores económicos, financieros y políticos clave
(Figuras 814), identificamos un mercado emergente latinoamericano y cuatro asiáticos
que parecen tener más probabilidades de sobresalir. Incorporamos cuatro indicadores de
la siguiente manera a modo de filtro inicial:

Un déficit en cuenta corriente no superior al 4%

Relaciones deuda-PIB del 60% o nivel inferior

Crecimiento real del PIB del 3% o nivel superior

Inversión extranjera directa superior al promedio
Los países que cumplieron con al menos tres de los cuatro criterios arriba indicados se
sometieron a un filtro de riesgo político y valuación de mercado para acotar la lista de
posibles candidatos de inversión. Como resultado de este ejercicio se obtuvieron cinco
24
países con indicadores de crecimiento, política fiscal y valuación atractivos: Chile, China,
Corea, Malasia y Taiwán.
Chile
Chile no alcanza la puntuación perfecta de nuestros indicadores por un 0,1%. Su déficit
en cuenta corriente es un 4,1% frente a nuestro límite del 4%. Se espera que el PIB
crezca a una tasa del 4,4%, la inversión extranjera directa es la más elevada respecto de
cualquier país emergente, y la carga de la deuda es la segunda más baja. El riesgo político
es también el segundo más bajo, y un descuento de valuación de mercado del 8,4% en
relación con el promedio a largo plazo completa los fundamentos de inversión.
China
El mercado emergente más grande ofrece atractivo en todas las medidas que utilizamos
para la evaluación. Habida cuenta de que el consenso del mercado prevé un crecimiento
del PIB chino de 7,5% para 2014, no hay ninguna otra economía emergente que crezca a
ritmo tan acelerado.37 La relación deuda-PIB e baja y tanto el saldo en cuenta corriente
como la inversión extranjera directa se mantienen sólidos. Asimismo, las valuaciones son
convincentes ya que las acciones se negocian con un descuento del 21,9% respecto de
la relación precio-ganancia (PER) promedio del mercado de 10 años. China no tiene una
puntuación razonablemente elevada en materia de riesgo político; sin embargo, los
esfuerzos de reforma de la nueva administración atenúan estas preocupaciones.
Corea
Con tres indicadores atractivos, Corea registra un crecimiento del PIB del 4%, el segundo
superávit en cuenta corriente más alto de todas las naciones emergentes, y niveles de
deuda muy bajos. Uno de los aspectos negativos de Corea, según nuestro criterios, es
una inversión extranjera directa inferior al promedio. Además, el riesgo político – medido
por la Economist Intelligence Unit (EIU) – es elevado, pero el mercado se negocia con un
descuento del 6,4% respecto de su promedio histórico.
Malasia
Malasia obtuvo una puntuación satisfactoria en los cuatro criterios de filtro. Tiene la
quinta tasa de crecimiento del PIB más alta de los mercados emergentes, el tercer saldo
más alto en cuenta corriente, el sexto nivel más alto de inversión extranjera directa, y
una relación deuda-PIB razonable. Sin embargo, estos atributos van de la mano de una
valuación más alta del mercado: el índice MSCI Malaysia tiene una relación precioganancia aproximadamente un 7,5% más alta que su promedio a largo plazo. Debido a
las tendencias económicas favorables y al bajo riesgo político, una leve prima de
valuación es razonable.
Taiwán
Taiwán se asemeja a Corea en mucho sentidos y sólo se ve superado por el hecho de que
la inversión extranjera directa es inferior a su promedio. Un riesgo político sumamente
bajo, el superávit en cuenta corriente más elevado de los mercados emergentes, y una
deuda un poco más baja que Corea con un crecimiento similar del PIB ubica a Taiwán en
una posición muy favorable en nuestro análisis. Las valuaciones superan levemente los
promedios a 10 años en alrededor de un 4%.
37
Fuente: Bloomberg, al 18 de diciembre de 2013.
25
Figura 8: Las valuaciones de los mercados emergentes difieren ampliamente.
± una desviación estándar
Actuales
Sudáfrica
Egipto
Perú
México
Colombia
Chile
Brasil
Turquía
Rusia
Polonia
Hungría
Tailandia
Taiwán
Filipinas
Malasia
Corea
Indonesia
India
China
24
22
20
18
16
14
12
10
8
6
4
2
República
Checa
Relación precio-ganancia prevista
Fuente: Factset, al mes de noviembre de 2013. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. No es posible invertir directamente en
un índice. Se han utilizado Índices MSCI; tenga a bien consultar la página de definiciones.
Figura 9: Superávit o déficit en cuenta corriente frente
al PIB
Figura 10: Carga de la deuda frente al PIB, por país
%
%
12
160
4
Saldo previsto en cuenta corriente
en 2013, como % del PIB
0
80
-4
-8
40
-12
0
Taiwán
Corea
Malasia
Filipinas
China
Rusia
Hungría
Tailandia
República Checa
México
Polonia
Egipto
Colombia
Indonesia
Brasil
Chile
Perú
India*
Sudáfrica
Turquía
-16
Deuda nacional 2012, como % del PIB
120
*Datos a 2012. Fuente: Bloomberg, al mes de diciembre de 2013
Rusia
Chile
Perú
Indonesia
China
México
Taiwán
Turquía
Corea
Sudáfrica
Colombia
Tailandia
República Checa
India
Filipinas
Malasia
Polonia
Brasil
Hungría
Egipto
8
Fuente: Agencia Central de Inteligencia a través de Bloomberg, al mes
de diciembre de 2013
26
Figura 11: Consumo interno, como proporción del PIB
Gasto de hogares destinado a consumo
de 2012, expresado como % del PIB
%
80
Puntuación riesgo político EIU
60
40
20
0
Egipto
Filipinas
Rusia
Indonesia
Tailandia
China
Turquía
Colombia
India
México
Perú
Corea
Brasil
Sudáfrica
República Checa
Malasia
Taiwán
Hungría
Chile
Polonia
80
70
60
50
40
30
20
10
0
Egipto
Filipinas
Turquía
México
Chile
Brasil
Perú
Colombia*
Polonia
Sudáfrica
India
Indonesia
Tailandia
Hungría
Corea
República Checa
Malasia
Rusia
Taiwán
China
%
Figura 12: Riesgo político: cuanto más bajo, mejor.
*Datos a 2011. Fuente: Banco Mundial, al mes de diciembre de 2012
Fuente: Bloomberg, Economist Intelligence Unit, al mes de diciembre
de 2013
Figura 13: Crecimiento previsto del PIB para 2014
Figura 14: Inversión extranjera directa, como proporción
del PIB
%
PIB real 2013, % interanual
6
8
6
4
4
2
2
China
Filipinas
Indonesia
Perú
Malasia
India
Colombia
Tailandia
Chile
Turquía
México
Corea
Taiwán
Sudáfrica
Egipto
Polonia
Brasil
Rusia
República Checa
Hungría
0
IED como % del PIB
10
Fuente: Bloomberg, al mes de diciembre de 2013
0
-2
Chile
Hungría
República Checa
Perú
Colombia
Malasia
Brasil
China
Rusia
Tailandia
Indonesia
India
Turquía
Sudáfrica
Filipinas
México
Taiwán
Polonia
Corea
Egipto
8
%
12
Fuente: Banco Mundial, al mes de diciembre de 2012 con la excepción
de Egipto, India, Malasia, Perú, Sudáfrica (datos a diciembre de 2011);
los datos de Taiwán corresponden a septiembre de 2013.
Consideramos estrategias de inversión alternativa frente al
aumento de la volatilidad
Como parece poco probable que la baja volatilidad de 2013 vaya a continuar en 2014,
resulta lógico centrarse en áreas de la cartera que pueden llegar a producir mejores
rentabilidades ajustadas por el riesgo.
En entornos de mayor volatilidad, cuando las acciones tiene rentabilidades más bajas, los
hedge funds históricamente han tendido a tener mejor rentabilidad. Si bien la
rentabilidad pasada no garantiza los resultados futuros, desde 1990, el índice HFRI Fund
Weighted Composite ha superado al S&P 500 en cada año en el que el índice de renta
variable estadounidense rindió entre 5% y 10%, y en siete de los ocho años en lo que el
27
índice rindió menos de un 5%.38 (También se verifica la situación opuesta: en los años en
que la rentabilidad del S&P 500 superó un 15%, el índice HFRI quedó rezagado en más
del 80% del tiempo.39)
En términos de rentabilidad ajustadas por el riesgo –la cantidad de rentabilidad por
unidad de volatilidad – estas inversiones alternativas tienen atractivo potencial. Como se
ilustra en la Figura 15, el índice HFRI Composite ha tenido una posición satisfactoria
entre las acciones y los bonos en términos de rentabilidad y riesgo, con un ratio
Sharpe atractivo.
Figura 15: Durante la última década, los hedge funds ofrecieron rentabilidades
con un nivel de volatilidad menor
14,68%
7,69%
4,71%
6,41%
5,82%
3,37%
Rentabilidad anualizada
S&P 500
Volatilidad anualizada
Índice Barclays US Aggregate Bond
HFRI Composite
Fuente: Bloomberg, HFRI, noviembre de 2013, rentabilidades anualizadas/volatilidades mensuales
a lo largo de una década (dic 2003 – nov 2013); los Hedge Funds se miden mediante el índice HFRI
Composite. Véase al final del documento, donde se incluyen las definiciones de índices. La
rentabilidad pasada no es garantía del rendimiento futuro. No es posible invertir directamente en
un índice.
Incluso en 2013, un año con un nivel relativamente bajo de volatilidad, tres de los cinco
índices de estilo de hedge funds registraron rentabilidades ajustadas por el riesgo muy
atractivas. Índices HFRI Equity Hedge, HFRI Event Driven y HFRI Relative Value
(Figura 16). Cada uno de estos índices tuvieron un registro superior o igual a la
rentabilidad anualizada de 10 años del S&P 500, pero con un nivel de volatilidad cercano
a la volatilidad de 10 años del índice Barclays US Aggregate Bond. Los fondos de la
estrategia global macro tuvieron dificultades pues la volatilidad, el principal catalizador
de rentabilidades en el componente, se mantuvo en niveles bajos durante todo el año, en
tanto los futuros gestionados tuvieron una rentabilidad inferior ya que resultó difícil
aprovechar las tendencias del mercado.
Otro beneficio de invertir en hedge funds es su baja correlación con otras clases de
activos más tradicionales. En algunos casos, los hedge funds se desplazan en el sentido
opuesto a las clases de activos tradicionales. A modo de ejemplo, cuando los precios de
los bonos caen, los precios de los hedge funds tienden a aumentar, y viceversa. Debido al
menor grado de correlación con las acciones, las corrientes masivas de ventas tienden a
afectar a los hedge funds en menor medida.
Fuente: HFRI, Barclays Equity Research.
Fuente: HFRI, Barclays Equity Research. La rentabilidad anual del S&P 500 ha sido superior
al 15% en 12 años desde 1990.
38
39
28
Figura 16: Rentabilidad de hedge funds en 2013: determinados estilos
ofrecieron rentabilidades similares a la de la renta variable con un nivel de
volatilidad similar al de la renta fija
Rentabilidad
14%
2013 HFRI Equity Hedge
2013 HFRI Event Driven
12%
10%
Índice S&P 500 '(03-'13)
2013 HFRI Composite
2013 HFRI Relative Value
8%
6%
HFRI Composite ('03-'13)
4%
Barclays US Agg ('03-'13)
2%
2013 HFRI Global Macro
0%
2013 HFRI Managed Futures
-2%
0%
3%
6%
9%
Volatilidad
12%
15%
Los diamante en naranja muestran las rentabilidades anualizadas/volatilidades mensuales a lo
largo de una década (dic 2003 - nov 2013). Fuente: Bloomberg, últimos datos disponibles de
noviembre de 2013. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. No es posible
invertir directamente en un índice.
Invertir en hedge funds puede ayudar a reducir la volatilidad general de la cartera con
relativamente poca resignación de rentabilidad, pero es importante tener presente dos
cosas. En primer lugar, las correlaciones históricas a largo plazo–entre medias y bajas–
con otras clases de activos no significan que los hedge funds vayan a servir de
protección para todo tipo de contextos. En segundo lugar, la rentabilidad de los hedge
funds es dispar. La inclusión exitosa de hedge funds en una cartera depende de una
selección rigurosa y un seguimiento continuo de los gestores.
Figura 17: Correlación con clases de activos, 2003 - 2013
Estrategia de
hedge fund
Equity Long/Short
Efectivo y
Deuda pública
bonos a corto de mercados
plazo
desarrollados
Bonos con
grado de
inversión
Bonos de
alto
rendimiento
Renta variable
de mercados
desarrollados
Renta
variable de
mercados
emergentes
Materias
primas
-0,35
-0,35
0,37
0,74
0,92
0,92
0,66
Macro global
0,13
-0,01
0,18
0,16
0,36
0,49
0,54
Event Driven:
-0,41
-0,38
0,36
0,76
0,86
0,83
0,59
Valor Relativo
-0,38
-0,28
0,53
0,85
0,76
0,78
0,59
Futuros gestionados
0,15
0,04
0,03
-0,04
0,15
0,26
0,29
Las correlaciones se basan en datos de los últimos 10 años (2003-2013). Fuente: Bloomberg, HFRI, noviembre de 2013.
Los estilos de hedge funds están representados por los siguientes índices: Equity Long/Short - HFRI Equity Hedge (Total); Macro global - HFRI
Macro (Total); Relative Value - HFRI Relative Value; Futuros gestionado - HFRI Macro Systematic Diversified.
Las clases de activos están representadas por los siguientes índices: Efectivo y bonos a corto plazo - Barclays Global Treasury 1-3 Yr; Bonos de
deuda pública de países desarrollados -Barclays US Treasury 7–10 Yr; Bonos con grado de inversión - Barclays US Corp Investment Grade; Bonos
de alto rendimiento – combinación de 83% Barclays US Corporate High Yield y 17% Barclays EM USD Aggregate; Renta variable de mercados
desarrollados - MSCI World; Renta variable de mercados emergentes: MSCI Emerging Market Materias primas: DJ UBS Commodity Total Return.
La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. No es posible invertir directamente en un índice.
29
Consideraciones importantes
Los bonos son objeto de riesgos de mercado, tasas de interés y crédito, además de estar sujetos a la
disponibilidad y las condiciones en el mercado. Por lo general, mientras más altas sean las tasas de
interés, mayor será el riesgo. Los valores de los bonos bajan cuando las tasas de interés suben. Los
títulos de deuda pública están sujetos a impuestos federales. Los intereses de bonos municipales
podrían estar sujetos a un impuesto alternativo mínimo y también pueden aplicarse otros impuestos
estatales y locales. Los bonos de alto rendimiento, también conocidos como “bonos basura”, están
sujetos a riesgos adicionales como el mayor riesgo de incumplimiento de pagos.
Las carteras que enfatizan empresas estadounidenses establecidas y de gran tamaño pueden
involucrar fluctuaciones de precios en tanto van cambiando las condiciones en el mercado bursátil.
Las acciones de empresas de pequeña y mediana capitalización normalmente conllevan más riesgos
que las acciones de empresas de mayor capitalización. Las inversiones en empresas de pequeña y
mediana capitalización son más vulnerables a los riesgos financieros y otros riesgos que las grandes
empresas y pueden conllevar un mayor riesgo de volatilidad de precios que las inversiones en los
mercados de renta variable en general.
Es posible que la inversión internacional no sea apropiada para todo tipo de inversionista puesto que
está sujeta a riesgos adicionales como fluctuaciones cambiarias, factores políticos, retenciones
impositivas, falta de liquidez, ausencia de información financiera adecuada y restricciones de control
de cambios que afectan a los emisores extranjeros. Estos riesgos pueden amplificarse en los
mercados emergentes.
Los fondos de hedge funds y los hedge funds pueden invertir en títulos muy ilíquidos que pueden
ser difíciles de valuar. Más aún, muchos hedge funds aplican criterios discrecionales significativos al
valuar los títulos. Se recomienda comprender el proceso de valuación de un fondo y conocer en qué
medida los títulos del fondo son valuados por fuentes independientes.
Los hedge funds habitualmente cobran una comisión por gestión de activos del 1%-2% de los
activos, más una comisión por resultados del 20% de la ganancias del hedge fund. Los fondos de
hedge funds habitualmente cobran una comisión por la gestión de sus activos, y algunos pueden
incluir una comisión por resultados con base en las ganancias. Estas comisiones se cobran además
de cualquier otro cargo que se pague a los hedge funds subyacentes.
Los hedge funds habitualmente limitan la oportunidades para reembolsar o convertir en efectivo sus
acciones (por ej. a cuatro veces en el año) y suelen aplicar períodos de inmovilización de la inversión
de un año o más, durante el cual no es posible convertir las acciones en efectivo.
Si usted invierte en hedge funds a través de un fondo de hedge funds, tendrá dos niveles de
comisiones. las comisiones del fondo de hedge funds y las comisiones que cobran los hedge
funds subyacentes.
Barclays no garantiza resultados favorables de la inversión ni formula garantía alguna contra
pérdidas por inversión.
30
Revisión de la asignación táctica de activos
El contexto económico mundial, en particular en los mercados desarrollados, ha mostrado indicios de mejora durante 2013.
El crecimiento del PIB de EE. UU. ha venido en aumento, y el desempleo, en descenso; Europa está saliendo lentamente de la
recesión; y las reformas del programa Abenomics están avanzando en Japón. Las economías emergentes tienen una evolución
dispar, y algunos mercados ofrecen perspectivas atractivas de crecimiento. El panorama de cara a 2014 parece favorable, ya que
se prevé un crecimiento mundial sincronizado y listo para acelerar en algunos casos.
La rentabilidad del mercado el último año fue notable, tanto en lo negativo como en lo positivo. Los mercados desarrollados de
renta variable gozaron de sólidas rentabilidades con un nivel mínimo de volatilidad, mientras que los bonos y las materias primas
mayormente experimentaron rentabilidades negativas. Los activos de renta fija se desplomaron y los rendimientos subieron en
medio de especulaciones sobre el comienzo de la desarticulación del programa de expansión monetaria.
En previsión de una mayor volatilidad, recomendamos asegurar algunas ganancias en renta variable estadounidense y reducir la
exposición al riesgo de cara al Nuevo Año. Concretamente, redujimos la exposición a las acciones estadounidenses, pasando de
una posición sobreponderada en acciones de gran capitalización a una posición infraponderada; y aumentando la exposición a
mercados no estadounidenses más baratos y al efectivo. Tenemos previsto reutilizar el efectivo a medida que disminuya la
incertidumbre, y preferimos las acciones – en especial de mercados desarrollados fuera de EE. UU. – a los bonos. Seguimos
manteniendo una posición sobreponderada en acciones estadounidenses de pequeña y mediana capitalización y buscamos
oportunidades selectas en las acciones de mercados emergentes, donde nuestra ponderación es neutral, pues las valuaciones
comienzan a ser atractivas en algunos mercados.
En vista de que los mercados de renta variable estadounidense concluyen el año con rentabilidades tan buenas, tenemos
expectativas más conservadoras para 2014 y proyectamos un crecimiento de un sólo dígito. Si bien el crecimiento económico
debería dar un impulso a las ganancias, prevemos que los múltiplos precio-ganancia se mantengan prácticamente sin cambios.
Esperamos que las acciones estadounidenses crezcan a un ritmo más errático, de modo que nuestra posición sobreponderada en
estrategias de inversión alternativa constituye una cobertura atractiva contra la volatilidad que podamos experimentar.
Seguimos infraponderando la mayoría de los activos de renta fija en vista del aumento de los rendimientos y las valuaciones poco
atractivas. Asimismo tenemos una posición “infraponderada” en materias primas, donde el exceso de oferta en el mercado ha
deprimido los precios de estos activos.
31
Figura 1: Nuestras nueve clases de activo y sus índices de referencia
Clase de activos
Definición
Índices de referencia
Efectivo y bonos a corto plazo
Inversión de renta fija con un vencimiento final inferior a tres años y
calificación de crédito AA- o superior
Barclays U.S. Treasury Bills
Deuda pública de mercados
desarrollados
Instrumentos de renta fija con vencimientos a tres años y más, emitidos por:
países con calificaciones de crédito AA- o superior
Barclays Global Treasury
Bonos con grado de inversión
Títulos de renta fija con vencimientos mayores a un año, emitidos por:
- empresas con calificaciones de crédito BBB- o superior,
- gobiernos con calificaciones de crédito entre BBB- y A+
Barclays Global Aggregate –
Corporate
Bonos de alto rendimiento y de Alto rendimiento: deuda emitida por empresas con baja calificación de crédito 40% Barclays High Yield /20%
mercados emergentes
(BB+ o inferior); Mercados emergentes: bonos emitidos por gobiernos,
Barclays Global EM/40% Barclays
agencias estatales o empresas con calificación BB+ e inferior, denominados en EM Local Currency Governments
monedas fuertes y en moneda local
Renta variable de mercados
desarrollados
Renta variable dentro del índice de referencia MSCI World (developed)
MSCI World (Net)
emergentes
Renta variable dentro del índice de referencia MSCI Emerging Markets
MSCI EM (Net)
Materias primas
Materias primas que forman parte de una inversión diversificada dentro de un
fondo u otro vehículo de inversión
Dow Jones UBS Commodity
Activos inmobiliarios
Inversión inmobiliaria directa y fondos de inversión inmobiliaria (REIT)
FTSE EPRA/NAREIT Developed
Estrategias de inversión
alternativa
Las EIA persiguen la generación de ganancias mediante la toma activa de
posiciones largas y cortas en un amplio espectro de mercados. Comprenden
las estrategias Macro Global, de valor relativo, Event Driven, algunas
estrategias long/short equity, entre otras.
HFRX Global Hedge Fund
No es posible invertir directamente en un índice. Véase las definiciones al final del documento.
Figura 2: Asignaciones estratégica y táctica de activos, según el perfil de riesgo: clase de activo40
Bajo
Clases de activos
Medio-Bajo
Moderado
Medio-Alto
Alto
AEA
ATA
AEA
ATA
AEA
ATA
AEA
ATA
AEA
ATA
46,0%
52,0%
17,0%
21,0%
7,0%
13,0%
3,0%
10,0%
2,0%
10,0%
Deuda pública de mercados
desarrollados
8,0%
8,0%
7,0%
7,0%
4,0%
4,0%
2,0%
2,0%
1,0%
1,0%
6,0%
4,0%
9,0%
7,0%
7,0%
5,0%
4,0%
2,0%
2,0%
0,0%
Bonos de alto rendimiento y de
mercados emergentes
6,0%
4,0%
10,0%
8,0%
11,0%
8,0%
10,0%
8,0%
8,0%
6,0%
desarrollados
16,0%
15,0%
28,0%
30,0%
38,0%
40,0%
45,0%
46,0%
50,0%
49,0%
Renta variable de mercados emergentes
3,0%
3,0%
6,0%
6,0%
10,0%
10,0%
14,0%
14,0%
18,0%
18,0%
Materias primas
2,0%
1,0%
4,0%
2,0%
5,0%
2,0%
6,0%
2,0%
5,0%
2,0%
2,0%
2,0%
3,0%
3,0%
4,0%
4,0%
6,0%
6,0%
7,0%
7,0%
Estrategias de inversión alternativa
11,0%
11,0%
16,0%
16,0%
14,0%
14,0%
10,0%
10,0%
7,0%
7,0%
Las recomendaciones que se realizan para su cartera real pueden diferir de cualquier asignación de activos o estrategia que se presente en este
documento. Los modelos de cartera no están disponibles para los inversionistas dado que representan ideas de inversión, que son generales en
su naturaleza y no incluyen comisiones. Su asignación de activos se personalizará atendiendo a sus preferencias y su tolerancia al riesgo, y se le
cobrarán comisiones. Asegúrese de actualizar y redefinir su cartera cuando cambien sus objetivos de inversión o circunstancias personales.
Nuestro modelo de Asignación Estratégica de Activos (AEA) ofrece una combinación de activos de base que, si se mantiene durante un período
promedio de cinco años, ofrece - en nuestra opinión - la combinación más deseable de riesgo y rentabilidad para el grado de Tolerancia al Riesgo
de un inversionista. Se actualizan anualmente. Nuestra Asignación Táctica de Activos (ATA) inclina nuestras visiones de la AEA, incorporando
pequeñas rotaciones tácticas de una clase de activo a otra, para dar cuenta del entorno prevaleciente y nuestras perspectivas a corto plazo. Para
más información, véase nuestro trabajo Asset Allocation at Barclays.
40
32
Figura 3: AEA, ATA y sesgos con subclases de activos regionales clave (Perfil de riesgo moderado)
Clase de activo
(incluidas subclases de activos regionales clave)
Asignación recomendada
Sesgo
AEA
ATA
AEA frente a ATA
7%
13%
+6%
Efectivo
0%
10%
+10%
Bonos a corto plazo
7%
3%
-4%
4%
4%
0%
Deuda pública de EE. UU.
4%
4%
0%
7%
5%
-2%
Deuda pública de mercados desarrollados
Bonos con grado de inversión de EE. UU.
7%
5%
-2%
11%
8%
-3%
Bonos de alto rendimiento de EE. UU.
5%
5%
0%
Bonos de mercados emergentes
6%
3%
-3%
38%
40%
+2%
12%
9%
-3%
Bonos de alto rendimiento y de mercados emergentes
Renta variable de mercados desarrollados*
Acciones estadounidenses de gran capitalización
Acciones estadounidenses de pequeña y mediana capitalización
5%
7%
+2%
Acciones de mercados desarrollados (excl. EE. UU.)
16%
19%
+3%
Private equity de países desarrollados
5%
5%
0%
10%
10%
0%
10%
10%
0%
Materias primas
5%
2%
-3%
4%
4%
0%
4%
4%
0%
14%
14%
0%
Estrategias Macro Global
3,5%
3,85%
+0,35%
Estrategias de valor relativo
3,5%
4,2%
+0,70%
Estrategias Event Driven
3,5%
4,2%
+0,70%
Futuros gestionados
3,5%
1,75%
-1,75%
Activos inmobiliarios cotizados de países desarrollados (EE. UU.)
Estrategias de inversión alternativa
Figuras 2 y 3: Rojo = Ligera infraponderación de la ATA respecto de la AEA. Verde = Ligera sobreponderación de la ATA respecto de la AEA.
Negro = Ponderación neutral de la ATA respecto de la AEA.
Fuente: Barclays Wealth and Investment Management, Comité de Inversión para América Según la edición publicada el 18 de noviembre de 2013.
33
Contextualización de las tasas de interés, rendimientos de los bonos y precios de materias primas
y acciones*
Figura 1: Tasas de interés a corto plazo (mundiales)
Nivel de rendimiento nominal 3 meses (%)
9
Deuda pública mundial
Prom. móvil de 10 años
una desviación estándar
8
7
Figura 2: Rendimientos de los bonos de deuda pública
(mundial)
Nivel de rendimiento nominal (%)
10
9
8
6
7
5
6
4
5
3
4
2
3
1
2
0
Dec-90
Dic-90
Títulos del Tesoro Globales
Fuente: FactSet, Barclays
1
Ene-87
Ene-92 Jan-97
Ene-97
Jan-87
Jan-92
Figura 3: Rendimientos de los bonos reales ligados a la
inflación (mundiales)
Figura 4: Precios de las materias primas ajustados por
inflación, en el mercado al contado
Dec-94
Dic-94
Dec-98
Dic-98
Dec-02
Dic-02
Dec-06
Dic-06
Dec-10
Dic-10
Nivel de rendimiento real (%)
4,0
Precios reales (1991 = 100)
340
3,5
310
3,0
280
2,5
250
2,0
220
1,5
190
1,0
0,5
Ligados a la inflación
Ene-07
Jan-07
Ene-12
Jan-12
DJ UBS Commodity
160
130
100
0,0
-0,5
Dec-96
Dic-96
Ene-02
Jan-02
Dec-99
Dic-99
Dec-02
Dic-02
Dec-05
Dic-05
Dec-08
Dic-08
Dec-11
Dic-11
Fuente: Bank of America Merrill Lynch, Datastream, FactSet, Barclays
70
Jan-91
Jan-95
Ene-91
Ene-95 Jan-99
Ene-99
Fuente: Datastream, Barclays
Jan-03
Ene-03
Jan-07
Ene-07 Jan-11
Ene-11
*Datos mensuales con última fecha de medición al cierre del 16 de diciembre de 2013.
34
Figura 5: Rendimientos de los bonos de deuda pública:
mercados seleccionados
5,0
4,5
4,0
± una desviación estánda
Actuales
3,5
Figura 6: Rendimientos de mercados emergentes y renta
fija privada mundial
12
10
Actuales
8
3,0
2,5
6
2,0
4
1,5
1,0
2
Con
Alto
ME
ME
Investment
High Yield Hard
Currency Local
Currency
grado de
rendimiento
en monedas
en moneda
Grade
EM
EM
inversión
fuertes
local
Figura 7: Mercados accionarios de países desarrollados,
Figura 8: Mercados accionarios de países desarrollados,
0,5
Mundial
Global
EE.
USUU.
Reino
Alemania
UKUnido Germany
Japón
Japan
PER (x)
26
PER (x)
28
24
26
24
22
22
20
20
18
18
16
16
14
14
12
10
8
Dec-87
Dic-87
MSCI Emerging Markets
12
Índice MSCI The World
Dec-93
Dic-93
Dec-99
Dic-99
Dec-05
Dic-05
Fuente: MSCI, IBES, FactSet, Datastream, Barclays
10
8
Dec-11
Dic-11
6
Dic-87
Dic-93
Dic-99
Dic-05
Dic-11
Dec-87
Dec-93
Dec-99
Dec-05
Dec-11
Fuente: MSCI, IBES, FactSet, Datastream, Barclays Barclays
35
Figura 9: Rendimientos de la renta fija privada y por
dividendos de países desarrollados
Figura 10: Rentabilidad regional por sector
Rendimiento, %
8
Rentabilidad del patrimonio (%)
19
7
17
6
15
5
13
4
11
3
9
2
Rendimiento de títulos corporativos
globales con grado de inversión
Rentabilidad por dividendos de la renta
variable de mercados desarrollados
1
0
Jan-01
Ene-01
Jan-04
Ene-04
Jan-07
Ene-07
Jan-10
Ene-10
3
Mundial
UU.
World EE.
USA
Reino
UExexc
Japón Pac
Pac xexcl.
ME
UK
Eu
UK Japan
JP EM
Unido
RU
JP
Figura 12: Mercados accionarios del mundo: precio/valor
contable
Actuales
2,4
17
2,0
15
1,6
13
1,2
11
9
Actuales
Precio-valor contable (x)
2,8
PER (x)
23
19
5
Jan-13
Ene-13
Figura 11: Mercados accionarios del mundo: relación
precio-ganancia prevista
21
7
Mundial
UU.
World EE.
USA
Reino
UExexc
Japón Pac
UK
Eu
UK Japan
Pacexcl.
x JP
Unido
RU
JP
ME
EM
0,8
Actuales
Mundial
UU.
World EE.
USA
Reino
UExexc
Japón Pac
Pac xexcl.
ME
Eu
UK Japan
JP EM
UK
Unido
RU
JP
Todos los gráficos en esta página: MSCI, IBES, FactSet,
Datastream, Barclays
36
Proyecciones macroeconómicas clave de Barclays
Figura 1: PIB real y precios al consumidor (% interanual)
PIB real
Precios al consumidor
2013E
2014P
2015P
2013E
2014P
2015P
Mundial
2,9
3,4
3,8
2,6
3,0
3,0
Avanzados
1,1
1,9
2,1
1,3
1,7
1,8
Economías emergentes
4,7
5,0
5,4
4,8
5,2
4,9
EE. UU.
1,7
2,4
2,6
1,5
1,8
2,3
Eurozona
-0,4
1,2
1,4
1,3
0,9
1,1
Japón
1,7
1,6
1,4
0,4
2,7
1,9
Reino Unido
1,4
2,3
2,5
2,6
2,2
1,9
China
7,7
7,2
7,4
2,7
3,1
3,5
Brasil
2,2
1,9
2,6
6,2
5,9
5,5
India
4,7
5,4
5,9
6,3
6,3
5,6
Rusia
1,5
2,6
2,1
6,7
5,4
4,8
Fuente: Barclays Research, Global Economics Weekly, 13.12.13
Nota: Las flechas aparecen al costado de los números cuando los pronósticos actuales difieren de los de la semana anterior por 0,2 pp o más. Las
ponderaciones utilizadas para el PIB real se toman del PIB basado en la paridad del poder adquisitivo, según el FMI (promedios móviles centrados
de 5 años). Las ponderaciones utilizadas para calcular los precios al consumidor se basan en el PIB nominal, según el FMI (promedios móviles
centrados de 5 años).
Figura 2: Tasas de interés de referencia de los bancos centrales (%)
% de la tasa oficial
anual (salvo indicación expresa)
Pronósticos al término de
Actuales
T4 13
T1 14
T2 14
T3 14
0-0,25
0-0,25
0-0,25
0-0,25
0-0,25
0,25
0,25
0,25
0,25
0,25
Tasa a un día Banco de Japón
0,10
0-0,10
0-0,10
0-0,10
0-0,10
Tasa de referencia del Banco de Inglaterra
0,50
0,50
0,50
0,50
0,50
Tasa de interés de los fondos federales (%)
Tasa de refinanciamiento BCE
China: tasa de préstamos de referencia a 1 año
6,00
6,00
6,00
6,00
6,00
Brasil: Tasa SELIC
10,00
10,00
10,25
10,25
10,25
India: Tasa “repo” (contratos de recompra)
7,75
7,75
7,75
7,75
7,50
Rusia: Tasa repo a un día
5,50
5,50
5,50
5,50
5,50
Fuente: Barclays Research, Global Economics Weekly, 13 de diciembre de 2013
Nota: Tasas al cierre del 12.12.13.
37
Equipo de Estrategia de Inversión Global
AMÉRICA
Hans Olsen
Director de Inversiones para América
[email protected]
+1 212 526 4695
Justin Ho
Estrategia de Inversión
[email protected]
+1 212 526 1956
David Motsonelidze
[email protected]
+1 212 412 3805
Kristen Scarpa
[email protected]
+1 212 526 4317
Laura Kane, CFA
[email protected]
+1 212 526 2589
ASIA
Brayan Lai
Estrategia de crédito
[email protected]
+65 6308 3197
Eddy Loh
Estrategia de Renta Variable
[email protected]
+65 6308 3178
Kevin Gardiner
Director de Inversiones para Europa
[email protected]
+44 (0)20 3555 8412
Peter Brooks, PhD
Especialista en Finanzas Conductistas
[email protected]
+44 (0)20 3555 1261
Greg B Davies, PhD
Jefe de Finanzas Conductistas
y Cuantitativas
[email protected]
+44 (0)20 3555 8395
Emily Haisley, PhD
Finanzas Conductistas
[email protected]
+44 (0)20 3555 8057
Petr Krpata
Divisas
[email protected]
+44 (0)20 3555 8398
Antonia Lim
Jefe Mundial de Análisis
Cuantitativo
[email protected]
+44 (0)20 3555 3296
Benjamin Yeo
Director de Inversiones para Asia y
Oriente Medio
[email protected]
+65 6308 3599
Wellian Wiranto
[email protected]
+65 6308 2714
EUROPA
Christian Theis
Macro
[email protected]
+44 (0)20 3555 8409
38
Riesgos de clases de activos
Estrategias de inversión alternativa Existen motivos de preocupación específicos en cuanto al uso de estrategias de inversión alternativa para
clientes de Private Wealth. Entre éstos se incluyen: la susceptibilidad tributaria de los inversionistas, la idoneidad de fondos con largos períodos
de restricción para inversionistas con necesidades de liquidez o diversos horizontes de inversión; la comunicación de estrategias complejas a
clientes no profesionales; y la mayor probabilidad del riesgo de decisiones (cambios de estrategias en el punto de pérdida máxima). Asimismo,
puede que la inversión en otras inversiones ilíquidas no sea apropiada para clientes cuyo patrimonio provenga de posiciones concentradas en
empresas con una estructura de propiedad muy cerrada.
Bonos - Los bonos son objeto de riesgos de mercado, tasas de interés y crédito, además de estar sujetos a la disponibilidad y las condiciones en
el mercado. Por lo general, mientras más altas sean las tasas de interés, mayor será el riesgo. Los valores de los bonos bajan cuando las tasas de
interés suben. Los títulos de deuda pública están sujetos a impuestos federales. Los intereses de bonos municipales podrían estar sujetos a un
impuesto alternativo mínimo y también pueden aplicarse otros impuestos estatales y locales. Los bonos de alto rendimiento, también conocidos
como “bonos basura”, están sujetos a riesgos adicionales como el mayor riesgo de incumplimiento de pagos. Los valores de deuda pueden ser
objeto de reclamaciones u otras modalidades de reembolso, como los fondos de amortización (sinking funds), y podrían reembolsarse
parcialmente o en su totalidad antes de su vencimiento. Estas ocurrencias podrían repercutir en los rendimientos. Al igual que todos los bonos, el
valor de los bonos corporativos suele subir cuando bajan las tasas de interés y bajar cuando suben las tasas de interés. Mientras más largo sea el
vencimiento de un bono, mayor será el grado de volatilidad de precios. Es posible que a un inversionista que mantenga la inversión en un bono
hasta su vencimiento le preocupen menos estas fluctuaciones de precios (que se conocen como riesgo de tasas de interés o riesgos de
mercado), puesto que recibirá el valor nominal del bono al vencimiento. Deuda distressed Aunque las oportunidades en deuda distressed son
de carácter cíclico, toda vez que aumentan durante los períodos de desaceleración económica, el tiempo que debe transcurrir antes de que sean
rentables dependerá de cuánto tarde la reestructuración de la empresa correspondiente, lo que puede variar de un caso a otro. Este proceso
puede ser largo; por ejemplo, las negociaciones entre el equipo directivo de una firma y sus acreedores podrían demorarse. El riesgo de
acontecimientos tiene que ver con acontecimientos imprevistos vinculados específicamente a una empresa o a una situación que podría incidir
en la valoración de un título. El riesgo de liquidez en el mercado se puede atribuir a la menor liquidez de los valores distressed y al
comportamiento cíclico de su demanda. El llamado riesgo del factor J tiene que ver con el juez que preside los procedimientos de quiebra en las
cortes. El historial de las adjudicaciones y la reestructuración puede desempeñar un papel significativo tanto en el resultado general como en la
determinación de los valores óptimos para la inversión.
Equivalentes del efectivo Las carteras que invierten en valores con un vencimiento a muy corto plazo ofrecen ingresos corrientes gravables o
con ventajas tributarias, además de un bajo riesgo sobre el principal y la posibilidad de conversión de la inversión a efectivo rápidamente. Estas
inversiones podrían resultar en unos rendimientos más bajos que los de otras inversiones de menor calidad o con un horizonte a más largo plazo.
Materias primas - Las materias primas son activos con propiedades tangibles, como petróleo, metales y productos agrícolas. La inversión en
materias primas podría no ser adecuada para todos los inversionistas. Las materias primas podrían verse afectadas por movimientos generales
en el mercado y otros factores que afecten el valor de una industria o una materia prima en particular, como el clima, plagas, embargos o
acontecimientos en el ámbito político o regulatorio. Las materias primas son inversiones volátiles y sólo deberían representar una pequeña parte
de una cartera diversificada. La diversificación no es una garantía contra las pérdidas. Consulte con su asesor de inversión para ayudarle a
determinar si la inversión en materias primas es adecuada para usted. Las distorsiones y perturbaciones en el mercado tienen un impacto en la
rentabilidad de las materias primas y pueden incidir en la rentabilidad y los valores de productos vinculados con materias primas o índices
relacionados con materias primas. Los niveles, valores o precios de las materias primas pueden acusar fluctuaciones severas debido a las
perturbaciones en la oferta y la demanda en las principales regiones productoras y consumidoras.
Renta variable Acciones de crecimiento y valor de gran tamaño - Las carteras que enfatizan empresas estadounidenses establecidas y de gran
tamaño pueden involucrar fluctuaciones de precios en tanto van cambiando las condiciones en el mercado bursátil.
Las Acciones de empresas de pequeña y mediana capitalización normalmente conllevan más riesgos que las acciones de empresas de mayor
capitalización. Las inversiones en empresas de pequeña y mediana capitalización son más vulnerables a los riesgos financieros y otros riesgos
que las grandes empresas y pueden conllevar un mayor riesgo de volatilidad de precios que las inversiones en los mercados de renta variable en
general.
Inversión internacional/global/mercados emergentes - Puede que la inversión internacional no sea apropiada para todo tipo de inversionista
puesto que está sujeta a riesgos adicionales como fluctuaciones cambiarias, factores políticos, retenciones impositivas, falta de liquidez, ausencia
de información financiera adecuada y restricciones de control de cambios que afectan a los emisores extranjeros. Estos riesgos pueden verse
magnificados en los mercados emergentes.
Fondos de inversión inmobiliaria Las propiedades en que invierten los fondos de inversión inmobiliaria podrían perder valor por diversos
motivos, como disminución de los ingresos por alquileres, administración ineficiente de las propiedades, obligaciones medioambientales, daños
no asegurados, incremento de la competencia o cambios en las leyes de impuestos inmobiliarios. Se corre el riesgo de que los precios de las
participaciones en fondos de inversión inmobiliaria bajen a corto plazo o incluso durante períodos largos como consecuencia del alza en las tasas
de interés. Entre otros riesgos se incluyen: la sensibilidad a la demanda de otros activos de alto rendimiento. Por lo general, el alza de las tasas
de interés puede generar un mayor interés en los títulos del Tesoro. Esto puede conllevar al retiro de recursos de los fondos de inversión
inmobiliaria y el consiguiente descenso del precio de las participaciones en estos fondos. Impuestos sobre la propiedad. Los fondos de inversión
inmobiliarias deben pagar impuestos sobre las propiedades, que pueden llegar a representar un 25% del total de los gastos operativos. Las
autoridades estatales y municipales podrían subir los impuestos sobre propiedades para subsanar sus déficits presupuestarios, con lo que se
reduciría el flujo de efectivo para los accionistas. Tasas impositivas. Uno de los aspectos negativos de los elevados rendimientos de los fondos de
inversión inmobiliaria es que deben pagar impuestos sobre los dividendos, y las tasas impositivas suelen ser mayores que la tasa del 15% a la
cual se gravan la mayoría de los dividendos. Esto se debe a que una proporción importante de los dividendos de un fondo de inversión
inmobiliaria (típicamente tres cuartas partes, aunque varía enormemente entre fondos) se considera como ingresos ordinarios, que por lo
general se gravan a una tasa más elevada.
El Ratio de Sharpe es una relación desarrollada para medir la rentabilidad ajustada en función del riesgo. Para su cálculo, la tasa libre de riesgo se
resta de la tasa de rentabilidad de una cartera, y el resultado se divide por la desviación estándar de las rentabilidades de la cartera.
Definiciones de índices
Para las definiciones del índice MSCI, sírvase consultar en http://www.msci.com/products/indices/tools/
El índice BofA Merrill Lynch Global Broad Market Corporate sigue la evolución de la deuda con grado de inversión con cotización pública en los
principales mercados locales y de eurobonos, e incluye títulos soberanos, cuasi-soberanos, corporativos, titulizaciones y emisiones respaldadas
por garantías. Para integrar este índice, los títulos deben tener calificación apta para inversión con base en un promedio de las calificaciones
asignadas por Moody's, S&P y Fitch.
El índice BofA Merrill Lynch Global High Yield and Emerging Markets mide la evolución de los mercados mundiales de deuda sin grado de
inversión denominada en las principales divisas de los mercados desarrollados. Se trata de una combinación ponderada por capitalización
bursátil de tres índices: el índice Global High Yield, el índice Global Emerging Markets Sovereign y el índice Global Emerging Markets Credit.
El índice Barclays EM Local Currency Governments es un índice amplio que mide el rendimiento total de 20 mercados de deuda pública en
moneda local, y abarca América Latina, Europa, Medio Oriente, África y Asia.
El índice Barclays EM USD Aggregate – El índice Barclays EM USD Aggregate es índice de referencia de deuda de mercados emergentes que
incluye deuda denominada en USD de emisores soberanos, cuasi-soberanos y corporativos. El índice tiene una cobertura amplia por sector y por
país, y refleja la evolución de las referencias de mercados emergentes, donde se pasó de índices tradicionales de bonos soberanos a índices de
referencia de tipo agregado que son más representativos del conjunto de opciones de inversión de mercados emergentes. La admisibilidad y
clasificación como país emergente se basa en reglas y está sujeto a revisiones anuales, tomando en cuenta las clasificaciones de países del FMI y
de grupos de ingresos del Banco Mundial. Anteriormente, al índice se lo denominaba Barclays US EM y su historial está disponible desde 1993.
El índice Barclays Global Aggregate – La porción de emisiones corporativas del índice agregado Barclays Global Aggregate.
El índice Barclays Global Governments 1-3 years – El componente de 1 a 3 años del índice Barclays Global Treasury. El índice Barclays Global
Treasury sigue la deuda pública a interés fijo en moneda local de los países con grado de inversión. El índice representa el sector de Tesorería del
índice Global Aggregate y actualmente comprende emisiones de 38 países denominadas en 23 monedas. Los tres principales componentes del
índice son: el índice U.S. Treasury, el índice Pan-European Treasury y el índice Asian-Pacific Treasury, además de los títulos de deuda pública de
Canadá, Chile, México y Sudáfrica. El índice se creó en 1992, pero recoge datos históricos hasta el 1 de enero de 1987.
El índice Barclays Global Governments 7-10 years – el componente de 7 a 10 años del índice Barclays Global Treasury. El índice Barclays Global
Treasury sigue la deuda pública a interés fijo en moneda local de los países con grado de inversión. El índice representa el sector de Tesorería del
índice Global Aggregate y actualmente comprende emisiones de 38 países denominadas en 23 monedas. Los tres principales componentes del
índice son: el índice U.S. Treasury, el índice Pan-European Treasury y el índice Asian-Pacific Treasury, además de los títulos de deuda pública de
Canadá, Chile, México y Sudáfrica. El índice se creó en 1992, pero recoge datos históricos hasta el 1 de enero de 1987.
El índice Barclays Capital Global Emerging Markets representa la unión del índice U.S. Emerging Markets denominado en USD y el índice Pan
Euro Emerging Markets principalmente denominado en EUR, y cubre los mercados emergentes de las siguientes regiones: Norte, Centro y Sur
América, Europa, Medio Oriente, África y Asia. Al igual que otros índices de renta fija de Barclays, este índice se basa en ciertas reglas, lo que
permite una visión no sesgada del mercado y facilita su imitación.
El índice Barcap Global High Yield representa los índices U.S. High Yield, Pan-European High Yield y High Yield CMBS, así como la porción no
calificada con el grado de inversión del índice Barclays Global Emerging Markets.
El índice Barclays Global Treasury sigue la deuda pública a interés fijo en moneda local de los países con grado de inversión. El índice representa
el sector de Tesorería del índice Global Aggregate y actualmente comprende emisiones de 37 países denominadas en 23 monedas. Los tres
principales componentes del índice son: el índice U.S. Treasury, el índice Pan-European Treasury y el índice Asian-Pacific Treasury, además de los
títulos de deuda pública de Canadá, Chile, México y Sudáfrica.
El índice Barclays Hedge Global Macro Representa una medición del rendimiento promedio de los hedge funds de orientación/estrategia
macro incluidos en la base de datos de Barclays cuyas posiciones reflejan concertadamente la dirección del mercado en general, según se
atribuye a las tendencias económicas y acontecimientos más importantes. Las carteras de estos fondo se componen de una oferta de acciones,
bonos, monedas y materias primas en efectivo o instrumentos derivados. La mayoría de estos fondos vinculados a índices invierten a escala
mundial en mercados tanto desarrollados como emergentes.
El índice Barclays Treasury Bill incluye letras del Tesoro de EE. UU. con un vencimiento remanente de 1 mes hasta12 meses (exclusive). Excluye
los títulos strips con cupón cero.
El índice Barclays U.S. 3-6 Mo. Treasury – se compone de todos los títulos del Tesoro con vencimientos de entre 3 y 6 meses, comprados a
principios de cada mes o conservados durante un mes completo. Al finalizar el mes, las emisiones con un plazo inferior a 3 meses se venden y se
reinvierte en nuevas emisiones.
El índice Barclays US Investment Grade Corporate – El índice Barclays U.S. Investment Grade Corporate representa obligaciones y títulos de
deuda garantizada corporativos de EE. UU. y extranjeros específicos que reúnen condiciones específicas de vencimiento, liquidez y calidad. Para
calificar, los bonos deben estar inscriptos ante la SEC.
El índice Barclays US Corporate High Yield – El índice Barclays U.S. Corporate High Yield representa el universo de deuda de tasa fija de carácter
especulativo. Se excluyen los eurobonos y los emisores de deuda de países considerados mercados emergentes (por ej. Argentina, Brasil,
Venezuela, etc.) pero, se incluyen los bonos globales y canadienses (inscriptos ante la SEC de emisores en países no emergentes. También se
incluyen bonos de tasa cero de emisión original, estructuras con aumento programado de cupones, bonos con pago en especie y emitidos al
amparo del programa 144 A (PIKs, al 1 de octubre de 2009). El índice incluye sectores corporativos. Los sectores corporativos comprenden el
industrial, de servicios públicos y de finanzas, que incorpora empresas tanto estadounidenses como no estadounidenses.
El índice Barclays U.S. Treasury incluye obligaciones públicas del Tesoro de EE. UU. con vencimiento remanente de un año o más.
El índice Credit Suisse-Dow Jones Event Driven Representa un conjunto de fondos que siguen la estrategia event driven. Los fondos event
driven típicamente invierten en diversas clases de activos y se proponen aprovechar las potenciales discrepancias en la determinación de precios
de títulos en respuesta a un acontecimiento corporativo o de mercado. Entre estos acontecimientos se pueden incluir: fusiones, quiebras,
dificultades financieras u operativas, reestructuraciones, ventas de activos, recapitalizaciones, segregaciones, litigios, cambios regulatorios y
legislativos, así como otros tipos de acontecimientos corporativos. Los fondos event driven pueden invertir en renta variable, instrumentos de
renta fija (con el grado de inversión, de alto rendimiento, deuda bancaria, deuda convertible y deuda distressed), opciones y otros derivados.
Muchos gestores de fondos event driven emplean una combinación de estrategias y ajustan las exposiciones conforme al conjunto de
oportunidades en cada subsector.
El índice Credit Suisse-Dow Jones Managed Futures Se concentra en la inversión en futuros cotizados de renta fija, renta variable, materias
primas y mercados cambiarios, a escala mundial. Los gestores suelen emplear programas de negociación sistemática que en gran medida
dependen de datos de precios históricos y tendencias del mercado. Se emplea un elevado nivel de apalancamiento debido a que la estrategia
involucra el uso de contratos de futuros. Los asesores de negociación de materias primas (CTA) no adoptan un sesgo en particular hacia
posiciones largas netas o posiciones cortas netas en ningún mercado en particular.
El índice DAX (Deutscher Aktien IndeX, anteriormente Deutscher Aktien-Index (índice bursátil alemán)) es un índice de acciones líderes
compuesto por las 30 compañías alemanas principales que cotizan en la bolsa de Fráncfort.
El índice DJ UBS Commodity TR Mide los movimientos de precios de las materias primas incluidas en el subíndice correspondiente. No tiene en
cuenta los efectos de los contratos de futuros renovables o los costos asociados con la tenencia de la materia prima física.
El índice Dow Jones CS Event Driven – El índice Dow Jones Credit Suisse Event Driven es un índice de hedge funds ponderado por activos que
deriva de una base de datos de ATA que incluye más de 5000 fondos. El índice consta tan sólo de fondos Event-Driven, con un mínimo de activos
gestionados valuados en $50 millones, un historial de 12 meses, y estados financieros no auditados. Los fondos de estrategia event driven
invierten en distintas clases de activos y buscan aprovechar eventuales desfases de precios de los títulos en relación con un evento corporativo o
del mercado específico (por ej. fusiones, quiebras, tensiones operativas o financieras, reestructuraciones, ventas de activos, recapitalizaciones,
escisiones, litigios, cambios regulatorios y legislativos, etc.). Los fondos event driven pueden invertir en acciones, instrumentos de renta fija,
opciones y otros instrumentos derivados. Muchos gestores de fondos emplean una combinación de estrategias y ajustan las exposiciones
conforme al conjunto de oportunidades en cada subsector.
El índice Dow Jones CS Managed Futures – El índice Dow Jones Credit Suisse Managed Futures es un índice de hedge funds ponderado por
activos que deriva de una base de datos de ATA que incluye más de 5000 fondos. La estrategia invierte en mercados de futuros bursátiles sobre
activos financieros y materias primas, y mercados de divisas en todo el mundo. Normalmente se conoce a los gestores como Commodity Trading
Advisors, o CTA. Las disciplinas de negociaciones por lo general son sistemáticas o discrecionales. Los operadores sistemáticos tienden a usar la
información específica de precios y del mercado (a menudo de naturaleza técnica) para tomar decisiones de negociación; los gestores
discrecionales utilizan un enfoque que incorpora juicios de valor.
El índice EURO STOXX 50 , el índice de las acciones líderes europeas para la zona euro, es representativo de las acciones líderes de supersectores
en la zona euro. El índice incluye 50 acciones de 12 países de la zona euro: Austria, Alemania, Bélgica, España, Finlandia, Francia, Grecia, Irlanda,
Italia, Luxemburgo, Países Bajos, y Portugal. El EURO STOXX 50 es otorgado en licencia a instituciones financieras para servir como subyacente
de un amplio espectro de productos de inversión entre los que se incluyen fondos cotizados en bolsa que replican índices (ETF), futuros y
opciones, y productos estructurados de todo el mundo.
El índice FTSE All Country Local Currency – El índice FTSE All World cubre 48 países diferentes y aproximadamente 2700 acciones. Los índices
procuran capturar hasta un 90%-95% de la capitalización de mercado susceptible de inversión de un país, mediante la incorporación de acciones
de mediana y gran capitalización.
El índice FTSE EPRA/NAREIT Developed ha sido diseñado para seguir la rentabilidad de empresas inmobiliarias con cotización bursátil y fondos
de inversión inmobiliaria en todo el mundo. Incluye fondos de inversión inmobiliaria y empresas de desarrollo e inversión en activos inmobiliarios.
Los componentes del índice se ajustan por libre flotación, y se examina rigurosamente la liquidez, el tamaño y los ingresos.
El índice FTSE NAREIT - All Equity REITs – Un índice que consta de fondos de inversión inmobiliaria (REITs) que actualmente negocian en el
mercado de New York, el sistema de mercado nacional NASDAQ y la bolsa estadounidense. Los REIT de renta variable incluyen a todos los
fondos REIT admitidos por la autoridad tributaria, donde más del 50% del activo total está invertido en bienes inmuebles distintos de hipotecas
garantizadas por inmuebles.
El índice HFRI Relative Value TR se compone de gestores de inversión cuyas posiciones vienen sustentadas por una tesis de inversión basada en
la materialización de las discrepancias valorativas observadas en la relación entre varios títulos. Los gestores emplean una gama diversa de
técnicas fundamentales y cuantitativas para establecer sus tesis de inversión, y los tipos de valores abarcan desde renta variable, renta fija y
derivados, hasta otros tipos de valores. Las estrategias de renta fija típicamente vienen determinadas por criterios cuantitativos a fin de medir la
relación existente entre instrumentos y, en algunos casos, identifican posiciones atractivas en que el diferencial ajustado por el riesgo entre los
instrumentos ofrece una oportunidad atractiva para el gestor. El índice Relative Value se divide además en 8 subestrategias: valores respaldados
por activos, arbitraje de convertibles, emisiones corporativas, emisiones soberanas, volatilidad, alternativas de rendimiento en infraestructura de
energía, alternativas de rendimiento en activos inmobiliarios y productos multi-estratégicos.
El índice HFRX Global Hedge Fund se compone de todas las estrategias de hedge funds admitidas, sin carácter limitativo: arbitraje de títulos
convertibles, títulos con dificultades de pago (distressed), cobertura de renta fija, neutra respecto al mercado, event-driven, macro, arbitraje de
fusiones, y arbitraje de valor relativo. Las estrategias se ponderan por activos en función de la distribución de los activos en la industria de los
hedge funds.
El índice JP Morgan GBI-EM Total Return Diversified – Los índices JPMorgan Government Bond Emerging Markets (GBI-EM) son indicadores de
referencia integrales de deuda de mercados emergentes que siguen la evolución de los bonos en moneda local, emitidos por gobiernos de
mercados emergentes. La versión diversificada se lanzó en enero de 2006.
El índice MOVE mide la volatilidad implícita de mercados de títulos del Tesoro de EE. UU. con base en opciones sobre títulos del Tesoro a 1 mes.
El índice MSCI EAFE – Representa un índice ponderado por capitalización bursátil ajustado en función de la libre flotación diseñado para medir el
desempeño de los mercados bursátiles en los países desarrollados. A partir de enero de 2012, el índice MSCI EAFE se compone de los siguientes
22 índices de países desarrollados: Alemania, Australia, Austria, Bélgica, Dinamarca, España, Estados Unidos, Finlandia, Francia, Grecia, Hong
Kong, Irlanda, Israel, Italia, Japón, Países Bajos, Nueva Zelandia, Noruega, Portugal, Reino Unido, Singapur, Suecia, y Suiza.
El índice MSCI EM – Representa un índice ponderado por capitalización bursátil ajustado en función de la libre flotación diseñado para medir el
desempeño de los mercados bursátiles en los países emergentes. A febrero de 2013, el índice MSCI Emerging Markets incluye 23 índices
nacionales de mercados emergentes: Argentina, Brasil, Chile, China, Colombia, República Checa, Egipto, Hungría, India, Indonesia, Israel, Corea,
Malasia, México, Marruecos, Perú, las Filipinas, Polonia, Rusia, Sudáfrica, Taiwán, Tailandia y Turquía.
El índice MSCI World – Representa un índice ponderado por capitalización bursátil ajustado en función de la libre flotación diseñado para medir el
desempeño de los mercados bursátiles en los países desarrollados. A febrero de 2013, incluye 24 índices nacionales de países desarrollados:
Alemania, Australia, Austria, Bélgica, Canadá, Dinamarca, España, Estados Unidos, Finlandia, Francia, Grecia, Hong Kong, Irlanda, Israel, Italia,
Japón, Países Bajos, Nueva Zelandia, Noruega, Portugal, Singapur, Reino Unido, Suecia, y Suiza.
El índice NAREIT Global RE Hedged – La serie del Índice FTSE EPRA/NAREIT Developed Real Estate se compone de ocho familias de índices y 141
índices en Asia Pacífico, Europa y Norteamérica. Se trata del índice FTSE EPRA/NAREIT Developed Total Return en USD.
El índice NCREIF TBI Un índice compuesto de series temporales trimestrales que mide el rendimiento total de la inversión de un grupo muy
grande de propiedades inmobiliarias comerciales individuales adquiridas en mercados privados exclusivamente con fines de inversión. Todas las
propiedades que componen el NPI han sido adquiridas, al menos en parte, en nombre de inversionistas institucionales que disfrutan de
exenciones tributarias, siendo la gran mayoría fondos de pensiones.
En este sentido, todas las propiedades se mantienen dentro de un
contexto fiduciario.
El índice Nikkei 225 es el índice líder y más respetado de acciones japonesas. Se trata de un índice ponderado por precios compuesto por la 225
empresas líderes de Japón que cotizan en la Bolsa de Tokio. El Nikkei es equivalente al índice Dow Jones Industrial Average en EE. UU. De hecho,
entre 1975 y 1985 se lo llamó el Nikkei Dow Jones Stock Average.
El índice Russell 2000 es un índice de Frank Russell compuesto por los 2000 títulos de menor capitalización en el índice Russell 3000, y
representa aproximadamente el 8% de la capitalización bursátil del Russell 3000. En la industria, este índice es ampliamente considerado como el
más representativo de las acciones de pequeña capitalización. Se reinvierten dividendos. Los índices no se gestionan, no incluyen la deducción de
comisiones y gastos y no pueden recibir inversiones directas.
El índice Russell 2500 – Mide la rentabilidad de las 2.500 empresas más pequeñas que integran el Russell 3000. El índice se pondera por
capitalización bursátil e incluye tan sólo acciones ordinarias de empresas constituidas en Estados Unidos y sus territorios.
El índice Standard & Poor's (S&P) 100 es un índice ponderado por capitalización con base en 100 acciones de alta capitalización seleccionadas
del S&P 500 y que son activos subyacentes de opciones bursátiles.
El índice Standard & Poor's (S&P) 500 representa un índice ponderado por capitalización bursátil y ajustado por libre flotación que se publica
desde 1957 y sigue la cotización de 500 acciones comunes de gran capitalización que se negocian activamente en Estados Unidos. Las acciones
que componen el S&P 500 corresponden a grandes empresas con cotización pública que negocian en uno de los dos mercados bursátiles más
grandes de EE. UU., el NYSE Euronext y el NASDAQ OMX. Un comité de selección escoge las empresas que componen el S&P 500 para que sean
representativos de las industrias en la economía de EE. UU.
Otras definiciones
HFRI Equity Hedge – Los gestores de inversión que mantienen posiciones tanto largas como cortas, fundamentalmente en títulos de renta
variable y derivado sobre renta variable. Puede emplearse una amplia variedad de procesos para tomar una decisión de inversión, entre los que se
incluyen técnicas cuantitativas y fundamentales; las estrategias pueden tener una amplia diversificación o una estrecha concentración en
sectores específicos y pueden oscilar ampliamente en cuanto a los niveles de exposición neta, el apalancamiento empleado, el período de
tenencia, los niveles de concentración de las capitalizaciones del mercado y los rangos de valuación de carteras típicas. Los gestores EH
habitualmente mantienen al menos una exposición del 50% a acciones, y en algunos casos puede invertir por completo en acciones, pudiendo
tomar tanto posiciones largas como cortas.
HFRI Macro – Gestores de inversión que negocian un amplio espectro de estrategias en las cuales el proceso de inversión se basa en el
desplazamiento de las variables económicas subyacentes y el impacto que estas tienen en los mercados de renta variable, renta fija, divisas y
materias primas. Los gestores pueden emplear una variedad de técnicas, tanto de discrecionales como sistemáticas, combinaciones de estilos
"top-down" (de arriba abajo) y "bottom-up" (de abajo arriba) de inversión, enfoques cuantitativos y fundamentales, y períodos de tenencia a largo
y corto plazo. Si bien algunas estrategias emplean técnicas de valor relativo, la estrategias macro se distinguen de las de VR en que la tesis
primaria de inversión se basa en los movimientos previstos o futuros de los instrumentos subyacentes, en lugar de la realización de una
discrepancia de valuación entre títulos. Del mismo modo, aunque tanto los gestores de la estrategia macro como de la estrategia equity hedge
pueden tener títulos de renta variable, la tesis de inversión prevaleciente se basa en el impacto que los movimientos de la variables
macroeconómicas subyacentes pueden tener en los precios de los títulos, a diferencia de la estrategia EH–en la que las características
fundamentales de la empresa son el aspecto más significativo–forma parte integral de la tesis de inversión.
HFRI Event Driven – Gestores de inversión que mantienen posiciones en empresas que participan actualmente o pueden llegar a participar en
operaciones corporativas de gran variedad, entre la que se incluyen sin carácter limitativo, fusiones, reestructuraciones, problemas financieros,
ofertas de compra, recompra de acciones propias, canje de deuda, emisión de títulos u otros ajustes a la estructura de capital. Los tipos de títulos
pueden incluir desde los títulos con mayor prelación en la estructura de capital a los de menor prelación o de carácter subordinado, y a menudo
incluyen títulos derivados adicionales. La exposición de la estrategia event driven incluye una combinación de sensibilidades a mercados de renta
variable, mercados de renta fija privada y a la evolución idiosincrática específica de empresas. Las tesis de inversión habitualmente se basan en
características fundamentales (a diferencia de los factores cuantitativos), y la realización de la tesis se basa en situaciones concretas exógenas a
la estructura capital existente.
HFRI Relative Value – Gestores de inversión cuyas posiciones vienen sustentadas por una tesis de inversión basada en la materialización de las
discrepancias valorativas observadas en la relación entre varios títulos. Los gestores emplean una gama diversa de técnicas fundamentales y
cuantitativas para establecer sus tesis de inversión, y los tipos de valores abarcan desde renta variable, renta fija y derivados, hasta otros tipos de
valores. Las estrategias de renta fija típicamente vienen determinadas por criterios cuantitativos a fin de medir la relación existente entre
instrumentos y, en algunos casos, identifican posiciones atractivas en que el diferencial ajustado por el riesgo entre los instrumentos ofrece una
oportunidad atractiva para el gestor. La posición de VR puede participar en operaciones corporativas pero, a diferencia de las exposiciones ED, la
tesis de inversión se basa en la realización de una discrepancia de precios entre título relacionados, a diferencia del resultado de la operación
corporativa.
HFRI Macro Systematic Diversified – Las estrategias diversificadas tienen procesos de inversión que habitualmente son una función de modelos
técnicos, matemáticos y algorítmicos, con poco o nula influencia de los individuos en el posicionamiento de la cartera. Estrategias que emplean
un proceso de inversión diseñado para identificar oportunidades en mercados que exhiben características tendenciales o de impulso en
instrumentos individuales o clases de activos. Las estrategias habitualmente emplean un proceso cuantitativo con énfasis en patrones técnicos o
estadísticamente robustos en la serie de rentabilidad del activo; habitualmente se centran en instrumentos muy líquidos y mantienen períodos de
tenencia más cortos que las estrategias discrecional o de reversión a la media. Aunque algunas estrategias buscan emplear modelos de
contratendencia, las estrategias se benefician más de un entorno caracterizado por un comportamiento persistente y discernible de las
tendencias. Sistemática: Se espera que las estrategias diversificadas habitualmente limiten la exposición especializada a divisas o materias primas
a un 35% a lo largo de un ciclo de mercado.
Múltiplo Precio ganancia (PER)– La relación del precio de una acción con la ganancia por acción de la empresa. Se calcula dividiendo el precio
de la acción por la ganancia por acción. Es una medida de cuánto un inversor paga por las ganancias.
Expansión cuantitativa (QE) – Una política monetaria aplicada por un banco central, en este caso la Reserva Federal, que aumenta el balance del
banco mediante la compra regular de títulos del gobierno y otros títulos. Aumenta la oferta monetaria al proporcionar capital a las instituciones
financieras con el objetivo de aumentar la liquidez del mercado. La QE se utiliza cuando las tasas de interés de referencia del banco central son
cercanas a cero y pueden ser mucho más bajas. Para más información, véase el sitio web www.federalreserve.gov.
Múltiplo precio-valor contable (P/B) – Un indicador de valuación que compara el valor bursátil de una acción con su valor contable. El valor
contable se refiere al activo total menos el pasivo total de una empresa. Se calcula al dividir el último precio de cierre de la acción por el valor
contable por acción del último trimestre. Otra forma consiste en dividir el precio actual de la acción por el valor contable por acción.
No es posible invertir directamente en un índice.
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