Coverage Initiation

Análisis y Estrategia Bursátil
México
SPORT
Inicio de cobertura
www.banorte.com
www.ixe.com.mx
@analisis_fundam
Una opción saludable para el portafolio
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19 de febrero de 2015
SPORT es la empresa líder en la industria del fitness en México por
número de clubes. Cuenta con 42 unidades en operación, agresivos
planes de crecimiento y destaca por su gran mercado potencial.
La empresa tiene potencial de crecimiento en ventas y EBITDA hacia
2017 a TACC de 18.6% y 21.5%, respectivamente, así como
posibilidad de expandir el margen EBITDA en 150pb.
Iniciamos cobertura de Sports World (SPORT) con recomendación
de Compra y PO 2015E de P$31.50 por acción, y rendimiento
potencial de 22.6% sobre el precio actual, por un modelo de DCF.
SPORT es la única empresa pública en América Latina en el negocio
formal de fitness. Opera clubes deportivos con instalaciones de primer nivel y
una oferta de actividades diferenciada para toda la familia. Con casi 20 años
de experiencia, es el líder en México por número de clubes, con 42 en
operación, 3 más en construcción y preventa, con un total de 58,300 usuarios.
Valentín III Mendoza Balderas
Gerente Análisis Bursátil
[email protected]
COMPRA
Precio Actual
PO 2015
Dividendo
Dividendo (%)
Rendimiento Potencial
Máx – Mín 12m (P$)
Valor de Mercado (US$m)
Acciones circulación (m)
Flotante
Operatividad Diaria (P$ m)
$25.70
$31.50
0.00
0.0%
22.57%
26.05-19.30
143.27
82.1
86.6%
3.8
Rendimiento relativo al IPC
La empresa compite en una industria con baja penetración, altamente
fragmentada, y con tendencia de crecimiento a futuro, debido a los altos
índices de obesidad en México. Estimamos que la empresa aprovechará la
ventana de oportunidad continuando su agresivo plan de expansión, con la
apertura de 6 clubes por año y crecimientos estimados en ventas y EBITDA
hacia 2017 a TACC de 18.8% y 21.5%, respectivamente. El modelo de
negocios de la compañía destaca por su apalancamiento operativo, que
facilitaría la expansión de 150pb en el margen EBITDA. Nuestro precio
objetivo 2015 de P$31.50 por acción, implica un rendimiento potencial de
22.6% sobre el precio actual y fue calculado a partir de un modelo de DCF.
Estados Financieros
Ingresos
Utilidad Operativ a
EBITDA
Margen EBITDA
Utilidad Neta
Margen Neto
Activ o Total
Disponible
Pasiv o Total
Deuda
Capital
(12 meses)
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
feb-14
may-14
ago-14
nov-14
feb-15
MXSE IPC GRAL IN
SPORT S
Fuente: Banorte Ixe, Thomson Reuters
Múltiplos y razones financieras
2013
892
76
173
19.4%
64
7.2%
2014E
1,061
94
206
19.4%
57
5.4%
2015E
1,276
137
257
20.1%
84
6.6%
2016E
1,517
174
307
20.3%
108
7.1%
1,228
143
426
195
802
1,524
190
541
305
983
1,819
267
720
454
1,099
2,055
382
888
603
1,167
FV/EBITDA
P/U
P/VL
2013
12.7x
33.6x
2.7x
U12M
12.0x
33.4x
2.5x
2014E
11.0x
37.9x
2.2x
2015E
9.1x
25.8x
2.0x
ROE
ROA
EBITDA/ intereses
Deuda Neta/EBITDA
Deuda/Capital
8.4%
5.2%
13.2x
0.3x
0.2x
7.6%
4.8%
9.8x
1.0x
0.3x
6.4%
3.7%
9.0x
0.5x
0.3x
8.0%
4.6%
9.4x
0.7x
0.4x
Fuente: B ano rte-Ixe
Documento destinado al público en general
1
SPORT – Estados financieros proforma
Ventas y Margen EBITDA
(cifras nominales en millones de pesos)
(cifras en millones)
Estimados
Estado de Resultados
Año
Ventas Netas
Costo de Ventas
Utilidad Bruta
Gastos Generales
Utilidad de Operación
Margen Operativo
Depreciación Operativa
EBITDA
Margen EBITDA
Ingresos (Gastos) Financieros Neto
Intereses Pagados
Intereses Ganados
Otros Productos (Gastos) Financieros
Utilidad (Pérdida) en Cambios
Part. Subsidiarias no Consolidadas
Utilidad antes de Impuestos
Provisión para Impuestos
Operaciones Discontinuadas
Utilidad Neta Consolidada
Participación Minoritaria
Utilidad Neta Mayoritaria
Margen Neto
UPA
Estado de Posición Financiera
Activo Circulante
Efectivo y Equivalentes de Efectivo
Activos No Circulantes
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto)
Activos Intangibles (Neto)
Activo Total
Pasivo Circulante
Deuda de Corto Plazo
Proveedores
Pasivo a Largo Plazo
Deuda de Largo Plazo
Pasivo Total
Capital Contable
Participación Minoritaria
Capital Contable Mayoritario
Pasivo y Capital
Deuda Neta
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos
Flujo de la Operación
Flujo Neto de Inversión
Flujo Neto de Financiamiento
Incremento (disminución) efectivo
1,600
2013
2014E
2015E
2016E
TACC
892
1,061
1,276
1,517
19.4%
892
816
76
8.5%
97
173
19.4%
(7)
13
4
1,061
967
94
8.9%
112
206
19.4%
(19)
23
4
1,276
1,139
137
10.7%
120
257
20.1%
(20)
27
7
1,517
1,343
174
11.5%
133
307
20.3%
(24)
36
13
19.4%
18.1%
31.8%
10.4%
11.2%
21.1%
2
1
0
(0)
-162.1%
69
5
75
19
117
33
151
43
29.5%
100.5%
64
57
84
108
19.0%
64
7.2%
0.781
57
5.4%
0.693
84
6.6%
1.018
108
7.1%
1.316
19.0%
173
143
1,055
883
68
1,228
267
43
59
159
152
426
802
237
190
1,286
1,092
64
1,524
276
44
58
265
260
541
983
322
267
1,498
1,283
60
1,819
306
44
70
414
410
720
1,099
451
382
1,605
1,391
56
2,055
327
44
83
561
559
888
1,167
37.5%
38.6%
15.0%
16.4%
-5.8%
18.7%
7.0%
0.6%
12.3%
52.3%
54.3%
27.8%
13.3%
802
1,228
52
983
1,524
113
1,099
1,819
187
1,167
2,055
221
13.3%
18.7%
62.1%
2012
166
(6)
(240)
49
(30)
2013
192
(25)
(229)
110
47
2014E
257
9
(299)
110
77
2015E
307
(9)
(293)
109
115
20%
25.0%
20.0%
17%
1,200
1,000
15.0%
800
10.0%
600
400
5.0%
200
0
0.0%
2012
52.0%
40.8%
44.7%
2013
2014E
2015E
Ventas Netas
2016E
Margen EBITDA
Utilidad Neta y ROE
(cifras en millones)
8.4%
120
19.0%
20%
19%
19%
1,400
8.0%
7.6%
100
6.4%
5.3%
80
60
40
20
0
2012
2013
2014E
2015E
Utilidad Neta Mayoritaria
9.0%
8.0%
7.0%
6.0%
5.0%
4.0%
3.0%
2.0%
1.0%
0.0%
2016E
ROE
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA
(cifras en millones)
2012
2013
1,000
2014E
1.0x
2015E
2016E
1.2x
0.7x
0.5x
0.3x
0
1.0x
0.8x
0.6x
0.4x
0.2x
0.0x
-0.2x
-0.2x
(1,000)
-0.4x
Deuda Neta
Fuente: Banorte Ixe, BMV
2
Deuda Neta/EBITDA
Valuación y PO 2015E de P$31.50
Por tratarse de una empresa en crecimiento, para obtener el precio objetivo de
la acción utilizamos el método de valuación por Flujos Descontados.
Consideramos que éste es el más adecuado para obtener precio objetivo de la
acción, al valuar la compañía a partir de su capacidad generadora de flujo de
efectivo libre. Adicionalmente, incluimos una tabla de valuación relativa con
múltiplos de empresas en el negocio de fitness que participan en los mercados
internacionales, al no existir en la Bolsa Mexicana de Valores alguna empresa
comparable.
Valuación por DCF
Nuestro precio objetivo 2015E por el método de DCF es de P$31.50 por
acción, con un rendimiento potencial de 22.6% respecto de su precio actual
(pesos). En el modelo de DCF asumimos un Costo de Capital Promedio
Ponderado (WACC) de 9.92%, el cual fue calculado con una Beta de 0.58,
Tasa Libre de Riesgo de 6.3%, un premio de mercado de 5.5%, una prima por
riesgo de small cap de 1% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 3.5%
nominal.
MODELO DE FLUJOS DESCONTADOS
(cifras nominales en miles de pesos)
(+) EBITDA
2014E
2015E
2016E
2017E
2018E
2019E
206,111
256,603
307,474
369,951
421,744
480,788
548,099
13,703
19,197
11,177
4,699
(8,435)
(9,616)
(10,962)
(-) Capital de Trabajo
(-) Inv ersión en Activ o Fijo
2020E
Perp.
(214,164) (302,770) (302,385) (231,650) (233,966) (236,306) (238,669)
(-) Impuestos
(38,956)
(9,947)
(19,956) (21,091)
(37,535)
(42,790)
(48,781)
(=) Flujo Efectiv o
(33,307)
(36,916)
(3,690) 121,910
141,808
192,077
249,687
0
0
0
0
0
0 4,024,703
(33,307)
(36,916)
(3,690) 121,910
141,808
192,077
249,687 4,024,703
Tasa Libre de riesgo (RF)
6.30% (+) Valor presente de los Flujos
491,475
Riesgo Small Cap
1.00%
(+) Valor presente Perpetuidad 2,281,655
Rendimiento Mercado (RM)
5.50%
= Valor empresa 2,773,129
(+) Perpetuidad
(=) Flujo Total
0
YE15
Beta
CAPM
0.58
(-) Deuda Neta
187,085
10.49%
(-) Interés minoritario
0
(+) Otras Inv ersiones
0
Costo de la Deuda
8.04%
Tasa impuestos
30.0%
Costo Deuda Neto
5.63%
Deuda / Capitalización
11.7%
WACC
9.92%
Perpetuidad
3.50%
Múltiplo P/EBITDA
7.09x
Fuente: B ano rte Ixe
(=) Valor del Capital 2,586,044
Acciones en circulación
82,119
Precio Objetiv o P$
31.50
SPORT
49400
IPC
Comparativo Sectorial
SPORT actualmente cotiza a un múltiplo FV/EBITDA U12M de 11.7x y P/U
de 32.9x, que representa un premio de 36.9% y 65.4%, respectivamente,
contra la mediana de la muestra de empresas en la industria del fitness a nivel
3
global. Para 2015 se estima que SPORT cotizará a 23.8x P/U y 9.0x
FV/EBITDA, con un premio de 32.7% y 8.5% contra la mediana de la muestra
de emisoras comparables.
Debido a que Sports World es una empresa en etapa de desarrollo, con
agresivos planes de expansión y crecimientos estimados en EBITDA de doble
dígito para los próximos años, a diferencia de sus homólogos internacionales
que se encuentran en una etapa madura, consideramos que es justa una mayor
valuación relativa para la acción. Esto debido a que el crecimiento en EBITDA
2015E es del 24.9% A/A, mientras que la mediana del consenso estima un
decrecimiento del 1.3% A/A para sus pares. Creemos que el crecimiento
agresivo de la empresa tiene sustento en las futuras aperturas de clubes que se
tienen en la estrategia, para seguir penetrando el mercado que identificamos
con potencial, dada la baja penetración que existe en México en comparación
con otros países de América Latina. De acuerdo con el Global Fitness Industry
Overview 2014 de IHRSA, la asociación comercial para la industria del fitness
a nivel global, la penetración de clubes en México asciende al 2.5%,
comparado con 3.7% en Brasil y 5.7% en Argentina.
VALUACION RELATIVA
EMISORA
LIFE TIME FITNESS INC
TOWN SPORTS INTERNATIONAL
CENTRAL SPORTS CO LTD
AL NAWADI HOLDING CO KSC
MEGALOS CO LTD
GRUPO SPORTS WORLD SAB DE CV
PRECIO
Valor Mercado
Valor Empresa
(US$MM)
(US$MM)
P/VL
P/U
$ 58.75
2,298
3,464
$ 7.15
174
369
2.3x
¥2,189.00
211
291
1.6x
19.9x
P/U 2014E
P/U 2015E
19.4x
17.7x
18.2x
FV/EBITDA
FV/EBITDA
FV/EBITDA
2014E
2015E
9.6x
9.4x
8.5x
6.7x
7.1x
8.1x
7.8x
KWD 118.00
6
11
0.9x
8.4x
15.0x
¥1,610.00
53
127
1.3x
118.9x
10.9x
Promedio
548
852
1.5x
49.1x
19.4x
17.9x
10.0x
8.2x
8.3x
Mediana
174
291
1.4x
19.9x
19.4x
17.9x
9.6x
8.2x
8.3x
Ps 25.68
141
155
2.9x
32.9x
30.9x
23.8x
11.7x
11.3x
9.0x
Fuente: Bloomberg.
INDICADORES OPERATIVOS
EMISORA
LIFE TIME FITNESS INC
TOWN SPORTS INTERNATIONAL
CENTRAL SPORTS CO LTD
AL NAWADI HOLDING CO KSC
MEGALOS CO LTD
GRUPO SPORTS WORLD SAB DE CV
PRECIO
Valor Mercado
Valor Empresa
VENTAS
EBITDA
MARGEN
Crec. EBITDA
(US$MM)
(US$MM)
(US$MM)
(US$MM)
EBITDA
2015E
DN/EBITDA
$ 58.75
2,298
3,464
1,206
344
28.4%
9.7%
3.2x
$ 7.15
174
369
470
90
12.0%
-12.3%
3.6x
¥2,189.00
211
291
483
42
8.8%
2.2x
KWD 118.00
6
11
16
6
47.3%
7.0x
¥1,610.00
53
127
146
14
9.4%
6.6x
Promedio
548
852
464
99
21.2%
(1.3%)
4.5x
Mediana
174
291
470
42
12.0%
(1.3%)
3.6x
Ps 25.68
1,367
1,500
70
14
19.4%
24.9%
0.3x
Fuente: Bloomberg.
Fundamentos de inversión
Líder en el mercado con una sólida estrategia de diferenciación. SPORT es
el líder en México por número de clubes, que se distingue por la calidad de sus
instalaciones y equipo, así como por los altos estándares de atención al cliente.
Sports World, además, se diferencia de la competencia con una oferta de
actividades única, con clases del interés de todos los miembros de la familia,
4
bajo el concepto de “bienestar familiar”. Adicionalmente a contar áreas para
ejercicio cardiovascular, peso libre y peso integrado, como cualquier otro
gimnasio (pero que se distinguen por el equipo de primer nivel y la tecnología
de punta), todos los clubes de SW ofrecen clases complementarias enfocadas
al baile, bienestar, fuerza, intensidad y de contacto, así como programas
deportivos y entrenamientos especializados de vanguardia, como Les Mills
“Grit”, en los que pueden participar (por una cuota adicional) los usuarios que
así lo deseen. Estas clases representan ingresos adicionales para SPORT y una
buena oportunidad de crecimiento, que si bien ya se está explotando, tiene
mayor potencial de crecimiento. Para más información sobre la oferta de
actividades vea Descripción de SPORT.
Actualmente otros ingresos (por patrocinios y otras actividades comerciales)
representa 15.2% de las ventas totales (clases especializadas 12%); sin
embargo, la empresa está llevando a cabo acciones comerciales para aumentar
los ingresos por estos conceptos, con el objetivo de que en el mediano plazo
éstos representen 20% (13% los programas) de las ventas totales, como
muestra la siguiente gráfica en la que incluimos el histórico de la composición
de ventas y nuestros estimados.
Composición de los ingresos de SPORT
Histórica y estimada
400,000
300,000
200,000
100,000
0
Cuotas de mantenimiento y membresías
Patrocinios y otros
Fuente: Banorte Ixe, Sibolsa
Mercado con baja penetración, altamente fragmentado y con potencial de
crecimiento. SPORT compite en un una industria con baja penetración y
altamente fragmentada. De acuerdo con el Global Fitness Industry Overview
2014 de IHRSA, México se ubica en la tercera posición de América Latina
(media 1.7%) por tasa de penetración de clubes con 2.5%, justo por debajo de
Brasil que tiene 3.7% y de Argentina, que está a la cabeza, con 5.7%. La
penetración se calcula a partir del número de miembros activos en clubes
como porcentaje de la población total.
Según el último reporte, en México existen 2.74m de miembros activos en
clubes deportivos, 7,826 clubes (ubicándolo en la segunda posición en
América Latina) y ventas anuales que ascienden a US$1, 479m. Pese a que
México se ubicó en la tercera posición a nivel mundial por número de clubes,
no fue así por monto de ingresos, ya que no logró colocarse entre los diez
primeros lugares. Para más detalles sobre el mercado, vea Industria del fitness
con potencial.
5
La baja penetración del mercado representa una ventana de oportunidad para
la compañía, que estimamos se encuentra en una posición privilegiada para
aprovecharla, dada la presencia de marca que ha alcanzado en los últimos
años, así como probadas las capacidades operativas con las que cuenta, y la
capacidad que tiene para seguir creciendo.
Asimismo, los altos niveles de obesidad en México (el segundo país de
OCDE con mayor porcentaje de la población con obesidad con 32.45%) y
creciente impacto de las enfermedades relacionadas con el sobrepeso
obesidad, que se han vuelto en un problema de salud pública, sugieren que
demanda por servicios de fitness continuará su tendencia ascendente en
futuro y motivará la asistencia a clubes deportivos.
la
el
y
la
el
Agresivo plan de crecimiento. La filosofía de Sports World es continuar con
la expansión agresiva que ha llevado a cabo en los últimos años. De 2012 a la
fecha, la empresa ha realizado la apertura de 23 nuevos clubes que representan
una TACC de 20.3%. Pese al crecimiento acelerado, las aperturas se han
realizado con apego a un estricto proceso de elección y desarrollo de clubes,
que busca propiciar el éxito de los mismos, y que se basa en el cumplimiento
de una serie de criterios como densidad poblacional, demanda de servicios,
nivel socioeconómico, competencia, ubicación y vías de acceso. La empresa
tiene como meta abrir de 4 a 7 clubes de tipo familiar por año, dependiendo de
la disponibilidad de los locales y el tiempo de entrega de los mismos, una vez
que se firma el contrato de arrendamiento para la nueva ubicación. Nosotros
estimamos un crecimiento orgánico de 6 clubes por año, en promedio, hacia
2017 o una TACC de 11.4% para clubes en operación, en línea con el objetivo
de la firma. La mira está puesta en incrementar la participación en México,
principalmente fuera de la Ciudad, aunque una expansión internacional no está
descartada. La siguiente gráfica muestra el histórico y nuestros estimados para
el número de clubes en operación y número de usuarios:
Usuarios totales y clubes en operación
Históricos y estimados
70
60
50
40
30
20
10
0
97500
87500
77500
67500
57500
47500
37500
27500
17500
7500
-2500
Usuarios
totales
Clubes en
operación
Fuente: Sports World, Banorte Ixe
El plan de expansión de la corporación, así como nuestra estimación de
aperturas las consideramos viables ya que, además del mercado potencial, la
empresa cuenta con capacidad financiera para hacerlo. Actualmente, la
generación de flujo de efectivo de la firma, luego del pago de deuda, puede
financiar hasta tres aperturas. Aunado a ello, el nivel de apalancamiento de la
6
empresa es bajo (0.7x Deuda Neta/EBITDA 2015E comparado con la mediana
de empresas comparables que se ubica en 3.6x), ubicándola con posibilidades
de poder endeudarse lo necesario para financiar las aperturas restantes.
SPORT buscará seguir creciendo en ingresos a razón de doble dígito
(alrededor de un 20% anual), derivado de las nuevas aperturas así como la
expansión de usuarios en los clubes existentes. Nuestros estimados se basan en
una TACC de 17.2% hacia 2017, impulsado por la baja penetración de
mercado que se describió con antelación, así como por las ventajas
competitivas que distinguen a la firma. De esa misma manera, estamos
proyectando crecimientos en márgenes EBITDA de 70pb en 2015 y 20pb
hacia 2016, en línea con la filosofía de la empresa de aumentar la rentabilidad,
y sustentado en la absorción esperada de los gastos de ventas, conforme
aumente la base de clubes por encima del punto de equilibrio que coadyuven a
absorber los gastos pre operativos que erosionan los márgenes actualmente.
Debido al desfase que existe entre el reconocimiento de las ventas (hasta la
apertura del club) y los gastos (que se reconocen conforme se incurren),
esperamos que hacia el futuro el impacto de dichos gastos pre operativos sea
cada vez menor en la rentabilidad la empresa.
Apalancamiento operativo. El modelo de negocios de Sports World nos
parece interesante debido a que su estructura de costos, preponderantemente
fijos, en conjunto con los flujos recurrentes mensuales por cuotas de
mantenimiento y las bajas tasas de deserción, se traducen en una palanca
operativa que genera mayor rentabilidad para la empresa por cada usuario
adicional que se inscribe a un club. Esto además de generar flujos de efectivo
constantes, facilita expandir los márgenes. Si bien, a la fecha este fenómeno no
ha tenido el impacto con la magnitud que debería, afectado por la apertura
constante de nuevos clubes que acarrean costos pre operativos y de ventas,
estimamos que en los próximos años la palanca operativa permitirá aumentar
los márgenes conforme la base de clubes maduros aumente y permita absorber
el impacto de la expansión. Actualmente, el punto de equilibrio de un club
familiar se ubica en el 44% de la capacidad instalada (900 usuarios activos
aproximadamente) y los clubes están arrancando con 600 usuarios en
promedio, por lo que en los primeros tres meses después de la apertura están
alcanzando los 1000 usuarios.
Fuerte presencia mercadológica. Hoy en día, la marca Sports World se
identifica con un estilo de vida saludable, luego de que la empresa ha logrado
posicionarse en la preferencia de los consumidores gracias a una sólida
estrategia de diferenciación, y un agresivo plan de expansión que ha
fortalecido su presencia de marca, al ubicarse en las zonas de mayor influencia
del país. Esto permitirá que la empresa aproveche más fácilmente el
crecimiento esperado en el futuro en la demanda de servicios de fitness.
Innovación constante. La empresa invierte aproximadamente P$60m al año
en la remodelación constante de sus clubes para mantenerlos a la vanguardia,
tanto en calidad de las instalaciones, como en equipo disponible para los
usuarios. Los clubes de SPORT cuentan con equipos de entrenamiento con
tecnología de punta. La empresa constantemente está invirtiendo en las nuevas
7
tecnologías disponibles en la industria, garantizando la mejor oferta a sus
usuarios. De la misma manera, Sports World busca actualizar recurrentemente
la oferta de clases y programas de entrenamiento disponibles, trayendo los
programas más innovadores que existen a nivel mundial, poniéndolos al
alcance de sus usuarios en los distintos clubes. Esto además de ser un claro
diferenciador contra su competencia, resulta una herramienta de retención, ya
que evita que los miembros se aburran de ir al club y opten por dejarlo.
Procesos e infraestructura centralizados y robustos. La empresa ha
invertido en el desarrollo e implementación de sistemas como: CRM
(Administración de Relación con Clientes por sus siglas en ingles) para la
gestión en general de la compañía, un sistema interno para la administración
de pagos de membresías y un sistema de Business Intelligence (BI por sus
siglas en ingles) que ofrece información vital para la administración efectiva
del negocio casi en tiempo real. Estos esfuerzos, además, están enfocados en
hacer las operaciones más eficientes y fomentar la retención de usuarios; una
variable crítica en el éxito del negocio de fitness. Derivado de la
implementación del BI, la empresa emprendió iniciativas como call centers y
hosts de servicio para proactivamente minimizar la deserción de usuarios que
actualmente asciende a 4.4% mensual.
Factores de riesgo
Dependencia de proveedores para la entrega de inmuebles para los
nuevos clubes podría afectar la expansión prevista. Sports World depende
totalmente de las condiciones y tiempos de entrega de los proveedores de los
locales que arrienda para llevar a cabo las aperturas de nuevos clubes. La
entrega puede verse afectada, retrasada o cancelada por una serie de factores
ajenos al control de la empresa. Adicionalmente, SW podría no identificar
propiedades adecuadas para continuar su expansión. Ello, consecuentemente,
afectaría el crecimiento en los ingresos y márgenes que se tienen proyectados
por nuevas aperturas, así como el desempeño en general de la firma.
El llenado de clubes nuevos y maduros no está garantizado. La compañía
podría no ser capaz de atraer nuevos clientes o conservar los actuales, por
distintos factores como: cambios en los patrones de consumo de su mercado
meta, un menor ingreso disponible destinado a las actividades deportivas,
condiciones macroeconómicas desfavorables, la entrada de nuevos
competidores y/o el fortalecimiento de los competidores actuales. Estos
factores, por enunciar algunos, podrían afectar tanto el número de usuarios
nuevos como la tasa de deserción de la firma, y conllevar a un menor volumen
de ingresos, afectando las finanzas en general de la compañía.
Alta concentración geográfica. 83.3% de los clubes de SW se ubican en la
Ciudad de México y su Zona Metropolitana, por lo que cambios en la
situación económica o la competencia en la zona podrían afectar severamente
las operaciones de la compañía.
La compañía podría no conseguir financiamiento favorable para
continuar su plan de expansión. Estimamos que la compañía es capaz de
abrir 3 clubes nuevos por año con flujo propio, por lo que necesariamente
8
deberá acceder al financiamiento para cumplir con nuestras estimaciones de
aperturas de clubes, así como con el objetivo corporativo de expansión anual.
Si bien consideramos que la empresa cuenta con margen para apalancarse,
pues tiene una razón 0.7x Deuda Neta/ EBITDA 2015E, en un futuro la
empresa la empresa podría no obtener financiamiento en términos favorables,
por lo que podría aumentar su costo de financiamiento, o bien frenar sus
planes de expansión y, por consiguiente, afectar negativamente sus
operaciones y resultados.
Exposición a cambios en las tasas de interés y tipo de cambio. La empresa
ha dispuesto líneas de crédito a tasa variable (TIIE+ 350pb) por P$246.7m, por
lo que un alza de tasas incrementaría el costo de la deuda de SPORT,
erosionando el margen neto y afectando su desempeño financiero. Si bien el
nivel de apalancamiento de la firma es bajo, al no contar con coberturas de
tasa de interés, la empresa podría verse afectada en las operaciones hacia
mediados de 2015 en que podría iniciarse un periodo de normalización de
tasas en México, en línea con nuestros estimados de inicio de alza de tasas en
EE.UU. Asimismo, la empresa tiene costos denominados en dólares y/o euros
(no cubiertos) para la importación de equipo de EE.UU. e Italia,
principalmente, por lo que movimientos adversos en el tipo de cambio afectan
los resultados financieros de la empresa.
Riesgo operativo en los arrendamientos de clubes existentes. La empresa
arrienda los inmuebles de los 45 clubes en operación y construcción. Si bien la
duración inicial de los contratos es entre 7 y 10 años, con opción para SW a
dos períodos adicionales de 5 años, no existe certeza de que los contratos
vigentes se podrán mantener a futuro y con condiciones favorables, poniendo
en riesgo la operación de clubes existentes y futuros, y con ello el desempeño
de SPORT.
Mediana bursatilidad. Las acciones de SPORT están catalogadas por la
Bolsa Mexicana de Valores como de mediana bursatilidad, con un promedio
de operación diario U12M de 152 mil títulos y monto operado promedio
U12M de P$3.8m, lo que podría afectar a los inversionistas impidiéndoles
comprar y vender en el momento y precio en que deseen hacerlo.
Industria del fitness con buen potencial
Baja penetración de mercado
Consideramos que la industria del fitness en México tiene un gran potencial
dada la baja penetración que existe, en comparación con otros países de
América Latina como Brasil o Argentina. Según datos de la Perspectiva
Global de la Industria del Fitness de 2014, publicada por la Asociación
Internacional de clubes de Salud, Raqueta y Deportivos (IHRSA por sus siglas
en inglés), México tiene una penetración de clubes del 2.5%, medida a partir
del número de miembros activos en clubes como porcentaje de la población
total. La siguiente gráfica ilustra a detalle la penetración de clubes en América
Latina:
9
Tasa de penetración de América Latina
Usuarios activos en clubes/ Población total
Tasa de penetración
5.7%
3.7%
2.5% 2.4%
2.0% 2.0% 2.0% 1.9%
1.5% 1.4% 1.2%
1.1% 1.0%
0.5% 0.5% 0.2%
Fuente: IHRSA
Al ubicarse en la tercera posición en Latinoamérica, consideramos que existe
margen para alinearse en los próximos años con la tasa de penetración de
Brasil (3.7%) cuando menos. En México existen 2.74m de miembros activos
en clubes deportivos, 7,826 clubes y las ventas anuales ascendieron a US$1,
479m, en comparación de Brasil donde existen 23, 398 clubes, 7.02m de
miembros activos y las vetas anuales se ubicaron en US$2, 358 m.
Obesidad en México
Consideramos que una mayor penetración en el mercado mexicano es
asequible con base en dos factores relevantes: desde 2013 México se posicionó
como el segundo país con mayor población con obesidad de la OCDE con el
32.4% de población, y como el primero, excluyendo algunos países pequeños,
según la FAO, como se muestra en las siguientes gráficas:
Población total con obesidad
Población con obesidad por género
(%)
(%)
Japón
Japón
Corea
Corea
Reino Unido
Reino Unido
Nueva Zelanda
Nueva Zelanda
México
México
Estados Unidos
Estados Unidos
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
Fuente: OCDE
-40.0%
-20.0%
0.0%
Fuente:OCDE
La enfermedades cardiovasculares y la diabetes, ambas claramente
relacionadas con el sobrepeso, se han convertido en las principales causas de
muerte entre la población mexicana y por consiguiente en un problema de
salud nacional, con costos estimados de US$806m en 2010, según el artículo
Obesity prevalence in Mexico: impact on health and economic burden
publicado por la revista inglesa Public Health Nutrition, donde también se
estima que hacia 2050 la población masculina con obesidad y sobrepeso
10
Mujeres
Hombres
20.0%
40.0%
aumentará a 88% desde 68%, y la población femenina a 91% desde 74%,
duplicando los costos a US$1,700m. Con miras a reducir esos gastos, el
Gobierno mexicano ha implementado acciones para combatir la obesidad y el
sobrepeso como el “Acuerdo Nacional para la Salud Alimentaria”, la
“Estrategia contra el Sobrepeso y Obesidad”, los “Lineamientos para el
Expendio o Distribución de Alimentos o Bebidas” y los “Cinco Pasos por tu
Salud” que incentivan reducir los índices de obesidad a través de distintos
frentes, uno de ellos el deporte y la activación física. Según estimados del
artículo citado, reducir el Índice de Masa Corporal (IMC) en México en un 1%
significaría ahorros en gasto de salud en 2030 de US$43m y US$85m en 2050,
mientras que reducirlo 5% ahorraría US$117m en 2030 y US$192m en 2050.
Gracias a los programas gubernamentales y una mayor consciencia entre la
población, en los últimos años la tendencia por cambiar hacia una vida más
saludable y la activación física ha visto un incremento considerable. Ello se ha
traducido en el florecimiento de nuevos productos con bajo contenido calórico,
así como una mayor oferta de actividades deportivas, para satisfacer la
creciente demanda de ese nuevo mercado.
Entorno macroeconómico
El gasto en actividades recreativas y deportivas está considerado como
consumo discrecional, por lo que está relacionado directamente con el ingreso
disponible de la población mexicana. En ese sentido, las estimaciones para el
desempeño de la economía resultan favorables en el corto, mediano y largo
plazo, con un crecimiento estimado del PIB Real del 3.6% A/A en 2015, y el
consumo privado creciendo en la misma proporción. Según estimados de
Oxford Economics, en el largo plazo, el crecimiento del PIB de México
(precios corrientes) hacia 2037 será a una TACC de 6.6%, mientras que el
crecimiento poblacional lo haría a razón del 0.9%, por lo que le PIB per cápita
de México se estima aumente considerablemente con el tiempo, como ilustra
la gráfica a continuación:
PIB y población
PIB per cápita
Millares
160,000
140,000
120,000
100,000
80,000
60,000
40,000
20,000
2005
2010
2015
2020
2025
2030
2035
$80,000
$70,000
$60,000
$50,000
$40,000
$30,000
$20,000
$10,000
$Población
PIB
Millares
Histórica y Estimada
Miles de millones
Histórica y Estimada
$500.00
$450.00
$400.00
$350.00
$300.00
$250.00
$200.00
$150.00
$100.00
$50.00
$2005
2010
Fuente: Thomson Reuters, Oxford Economics
Dichas expectativas están en línea con las estimaciones sobre el crecimiento
esperado de la población de clase media, que es parte del mercado objetivo de
SPORT, que atiende a los niveles socioeconómicos A, B y C+.
11
2015
2020
2025
2030
2035
Por otra parte, según datos de la Asociación Mexicana de Agencias de
Investigación (AMAI), el 21% de los hogares urbanos del país son clientes
potenciales de SPORT de acuerdo a su nivel socioeconómico (6.8% A/B,
14.2% C+); sin embargo, en las ciudades de Guadalajara y Monterrey las
concentraciones de estos estratos son mayores, representando una gran
ventana de oportunidad para que la empresa siga creciendo fuera de la Ciudad
de México, como resume la siguiente tabla:
Niveles
Socioeconómicos
A/B
C+
C
CD
CD de México y AM
Guadalajara
Monterrey
5.5%
12.7%
15.6%
16.6%
23.1%
10.5%
17.2%
19.4%
17.7%
12.1%
7.9%
16.8%
19.8%
18.2%
14.9%
Fuente:AMAI
La industria en México se encuentra altamente fragmentada, debido a que sólo
existen 10 cadenas de clubes deportivos, además de SPORT, que se pueden
considerar compiten dentro de la industria formal del fitness. En total suman
183 clubes en operación y representan 2.3% del total de clubes en operación
del país. La mayoría de los clubes en operación corresponden a gimnasios
locales, independientes, y enfocados en estrategias de bajo precio, que
atienden, principalmente, a los segmentos C y C- de la población; pero,
ofrecen menor calidad en sus instalaciones y servicios. La cadena con mayor
penetración por número de clubes es Sports World con el 0.54%, seguido por
Sport City con el 0.49% y Smart Fit con el 0.37%, mientras que el 97.66% se
concentra en clubes independientes, como se muestran en las siguientes
gráficas:
Participación de mercado por número de clubes
Participación de mercado por número de clubes
(toda la industria del fitness en México)
(clubes de cadena)
2%
3% 3%
3%
2%
4%
4%
Total clubes de cadena
Sports World
Sport City
23%
Smart Fit
Anytime Fitness
7%
Otros clubes
Nelson Vargas
21%
14%
98%
16%
Sportium
Energy/Hard Candy
Fitness Express
Fuente: IHRSA
Fuente:Sports World
Como se mencionó, la industria se enfoca, principalmente, en proveer
servicios de bajo costo como el que otorgan los clubes locales independientes.
En línea con esta tendencia, la segunda cadena de mayor crecimiento por
número de clubes ha sido Smart Fit (después de SPORT). Smart Fit es una
cadena de bajo costo, resultado de la alianza estratégica entre Sport City y la
brasileña Bio Ritmo, como respuesta a la demanda del consumidor por un
servicio más económico que en el que compiten Sports World y Sport City.
Sin embargo, consideramos que en el futuro la demanda por servicios
12
premium de fitness podría aumentar, conforme la cultura deportiva tenga un
mayor arraigo entre la población, los requerimientos sean cada vez más
sofisticados, y las personas tengan mayor ingreso disponible.
Mercado potencial
Con base en la información sobre la industria en México de IHRSA,
estimamos que en 2014 Sports World tuvo una participación de mercado de
4.9% a partir de los ingresos anuales (en dólares), de 2.2% por número de
usuarios y de tan sólo 0.5% por número de clubes. Los ingresos anuales
estimados por club en 2014 ascienden a US$1.7m, mientras que los ingresos
por club en México en general (dividiendo los ingresos de la industria entre el
número de clubes sin contar los ingresos y clubes de SPORT) apenas alcanzó
los $181 mil dólares, aproximadamente. Es decir, los clubes de SPORT
generaron 847.1% más ingresos que el resto de clubes (independientes y de
bajo precio) en México. Asimismo, estimamos que el ingreso anual por
usuario de la compañía ascendió a $1,185 dólares o un premio de 125.7%, en
comparación con los ingresos de la competencia de $525 dólares,
aproximadamente, como resumen las siguientes tablas:
Ingresos de la industria del fitness en México (dólares)
Total
Participación de mercado
México
$1,479,000,000
SPORT
$71,908,000
4.9%
Clubes en México
Total
Participación de mercado
México
7,826
SPORT
42
0.5%
Usuarios de la industria del fitness en México
Total
Participación de mercado
México
2,740,000
SPORT
60,671
2.2%
Ingresos anuales por club en México (dólares)
Total
Porcentaje sobre México
México
$180,767.21
SPORT
$1,712,095.24
847.1%
Ingresos anuales por usuario en México (dólares)
Total
Porcentaje sobre México
México
$525.17
SPORT
$1,185.21
125.7%
Fuente:Banorte Ixe, IHRSA
Bajo el supuesto de que la tendencia por cambiar a una vida más saludable
continuará aumentando, si se toma a Brasil como benchmark, y asumiendo que
México igualara su penetración (3.7%), el mercado potencial sería de 1.3m de
usuarios nuevos, o casi US$691m al año en ventas (a partir del promedio de
ingresos por usuario de México). Suponiendo que de ese mercado potencial,
SPORT ganara sólo el 1%, la base de usuarios actual aumentaría en 66.8%
sobre el nivel actual, representando US$48.1m dólares, adicionales, en ventas
para la compañía como resume la siguiente tabla:
Concepto
Usuarios adicionales
Ingresos adicionales
Potencial SPORT bajo supuesto
Valor
Porcentaje sobre valor actual
40,552
66.8%
$48,062,718.86
66.8%
Fuente: Banorte Ixe
13
Descripción de SPORT
Grupo Sports World es la única empresa pública en América Latina en el
negocio formal del fitness. Cuenta con casi 20 años de experiencia en México
en la operación de clubes deportivos con instalaciones y servicio de primer
nivel, ubicados en locales dentro de las principales zonas comerciales y
habitacionales de México. Opera bajo dos formatos de gimnasio: familiar (A)
que atiende a los sectores A, B y C+ de la población, e individual (B) que da
servicio a los sectores C a D+. Las opciones de gimnasios varían, además de
en el tamaño del inmueble, en las actividades e instalaciones disponibles en el
mismo. Las instalaciones de sus clubes deportivos se caracterizan por contar
con equipo de entrenamiento cardiovascular y de peso libre e integrado de
última generación, así como salones para la impartición de clases grupales
complementarias enfocadas al baile, bienestar, fuerza, intensidad y de contacto
como: zumba, bodyjam, yoga, pilates, bodypump, bodycombat, kick boxing,
entre muchas otras más, en las que los miembros pueden participar según sus
intereses y objetivos. En algunos casos (sólo clubes familiares) cuentan con
alberca, muro de escalar, squash, ring de box, canchas de tenis o pádel y
práctica de golf como servicios adicionales para los miembros de Sports
World.
SPORT ofrece actividades para toda la familia, enfocadas en las necesidades
individuales de sus clientes, y es el líder en México por número de clubes, con
42 en operación y tres más en proceso de construcción y pre-venta. Los
gimnasios se ubican en zonas densamente pobladas y con alta afluencia de
personas, para asegurar el éxito del mismo. Las aperturas de nuevos clubes se
llevan a cabo, luego de la comprobación de la factibilidad de los mismos, al
realizarse estudios que aseguraren que el local ofrecerá la demanda de
servicios, densidad poblacional, nivel socioeconómico y ubicación adecuados.
Actualmente, 35 de sus clubes se encuentran en el Distrito Federal y la Zona
Metropolitana, mientras que el resto se distribuyen en el interior de la
República Mexicana.
Sports World se diferencia de su competencia mediante una oferta de
actividades única, con clases del interés de todos los miembros de la familia.
Los clubes familiares, por ejemplo, cuentan con un área destinada a
actividades infantiles denominada “Fitkidz”, donde los menores pueden
participar de alguna actividad recreativa, mientras sus padres realizan ejercicio
sin tener que preocuparse por ellos, creando un verdadero ambiente familiar.
La empresa constantemente está renovando su oferta de clases
complementarias, buscando incorporar los programas más innovadores que
existen a nivel mundial. Los entrenadores de SPORT están altamente
capacitados y son certificados internacionalmente para motivar a los clientes a
alcanzar sus metas, cuidando su integridad y sobre todo procurando
mantenerlos siempre satisfechos.
Este diferenciador contra los clubes con los que compite, donde generalmente
no se tiene acceso a clases adicionales, es clave en la oferta de valor de la
compañía, en conjunto con altos estándares de calidad y la cultura de atención
al cliente que la caracteriza. Adicionalmente, SPORT cuenta con programas
14
deportivos y de entrenamiento especializado de vanguardia, como “Grit” de
las neozelandesas Les Mills, en las cuales por un costo adicional a la cuota de
mantenimiento mensual, los miembros pueden participar en éstos para lo grar
sus objetivos.
Presencia actual de Sports World
El portafolio actual de SPORT se compone de 45 clubes: 42 en operación y 3
en desarrollo (que se espera comiencen a dar servicio en la primera mitad de
2015). Por segmento, los clubes de Sports World se dividen en: 29 familiares
(64% del total de clubes del portafolio actual) y 16 clubes individuales (36%).
Regionalmente, los clubes de la compañía se concentran preponderantemente
en la Ciudad de México y su Zona Metropolitana, con 35 clubes localizados en
esta zona. El resto se distribuyen en ciudades como Puebla (2), Cuernavaca,
Veracruz, Ciudad de Carmen, Tijuana, León, Hermosillo y Monterrey (2),
como se muestra en el siguiente mapa:
Fuente: Sports World
Estrategia de Negocio
La estrategia se fundamenta en el cobro por membresías (pagos únicos),
anualidades y cuotas de mantenimiento (mensualidades) por el uso y goce de
las instalaciones a los usuarios activos en sus clubes. Los costos de los clubes
maduros, por su parte, se componen por rentas (25%), nóminas (22%) y gastos
de operación (17%), implicando un nivel de apalancamiento operativo
interesante que facilita aumentar la rentabilidad. Entre su abanico de productos
Sports World ofrece membresías individuales, familiares y corporativas en el
formato uniclub o multiclub, según las necesidades de sus clientes. Éstas
varían en precio, según los beneficios que otorgan a los miembros.
Ciclo del negocio
Cuando SPORT identifica un posible punto de interés para iniciar las
operaciones de un nuevo club (que cumple con los requisitos de densidad
poblacional, nivel socioeconómico, demanda y vías de acceso), se firma un
contrato de arrendamiento en el que se estipula el derecho de Sports World de
construir, remodelar y utilizar los locales para sus operaciones, con una
15
duración inicial entre 7 y 10 años, con opción para la compañía de prorrogar la
vigencia por dos períodos adicionales de 5 años.
Una vez que se le hace entrega del inmueble (que puede variar según la
disponibilidad del proveedor), se inicia la adecuación con base en los servicios
que tendrá ese club y se inicia la pre-venta de membresías. El período de
construcción en pre-venta tiene una duración entre 4 y 6 meses en promedio,
tiempo durante el cual la empresa incurre en un CAPEX de P$38m por club
para dejarlo funcional, y que se reconoce como gasto pre-operativo en el
momento en que se desembolsa, mientras que las ventas de membresías no se
reconocen sino hasta la apertura del club, dado que hasta entonces se puede
también cobrar el mantenimiento. Esto ocasiona que las expansiones afecten
los márgenes de la empresa hasta que el club alcanza su punto de equilibrio.
En promedio, los clubes tardan en llegar a su máxima capacidad de 12 a 36
meses después de la apertura.
Estimados 2015
En 2015 estimamos que SW tendrá un crecimiento orgánico de 14.3% en el
número de clubes A/A, con 6 aperturas y cerrando el año en 48 clubes en
operación. De esa misma manera, esperamos un crecimiento anual en el
número de usuarios de 18.7% a 72,031 usuarios activos (2.37% por
crecimiento en usuarios mismos clubes). Derivado de lo anterior, estimamos
un crecimiento en ventas de 20.3% A/A acumulando ingresos por P$1,275.7m,
mientras que para el EBITDA anticipamos un crecimiento de 24.5% que se
traduce en P$256.6m y un margen EBITDA del 20.1%, que implica una
expansión de 70pb.
Finalmente, esperamos un mejor desempeño neto por parte la empresa con un
crecimiento anual de 46.9%, una expansión en el margen neto de 119pb para
acumular una utilidad neta del ejercicio de P$83.6m. Asimismo, estimamos
que el CAPEX que se ejercerá en el año corresponderá a P$302.8m y que la
empresa continuará con una sólida estructura financiera, con la razón de deuda
neta a EBITDA ubicándose en 0.7x y la razón de deuda con costo a capital
contable en 0.4x.
16
Marissa Garza Ostos
SPORT (Compra, PO 2015 $31.50)
SPORT – Preliminar 4T14
Ventas y Margen EBITDA
(cifras nominales en millones de pesos)
Concepto
Ventas
Utilidad de Operación
Ebitda
Utilidad Neta
Márgenes
Margen Operativo
Margen Ebitda
Margen Neto
UPA
Fuente: Banorte Ixe
(cifras en millones)
4T13
4T14e
Var %
253
28
54
30
285
35
64
23
21.1%
25.0%
16.7%
-25.1%
11.8%
23.1%
13.0%
P$0.371
12.1%
22.3%
8.0%
P$0.278
0.3pp
-0.8pp
-5.0pp
-25.1%
300
23.1%
22.3%
18.3%
250
18.8%
18.0%
20.0%
200
15.0%
150
10.0%
100
5.0%
50
0
0.0%
4T13
1T14
2T14
3T14
Ventas Netas
SPORT, un trimestre positivo. El miércoles 25 de febrero al
cierre del mercado, SW reportará sus resultados del 4T14.
Anticipamos un reporte positivo, pese a que el 2014 (en general)
fue un año complicado para el sector consumo, debido al impacto
de la reforma fiscal en el ingreso disponible de los consumidores,
y que en el caso concreto de Sports World ralentizó el cobro de
anualidades. Estimamos que las aperturas de clubes llevadas a
cabo durante 2013 y 2014 deberán contribuir a los ingresos con
mayor fuerza, y especialmente, disminuirán su impacto negativos
en los resultados consolidados de la empresa.
Una vez más crecimiento de doble dígito. Estimamos un
aumento de 18.04% en el número de usuarios, para cerrar el año en
60,671 usuarios activos, un incremento de 21.1% en los ingresos y
de 16.7% en EBITDA, que anticipamos serán de P$285m y
P$64m, respectivamente. Esto implica un crecimiento del 15.04%
en los ingresos por usuarios que pasarían de P$4,080 a casi
P$4,700. A pesar del sólido desempeño operativo, prevemos una
caída en el resultado neto de 25.1%, debido a un mayor pago de
intereses (por la nueva línea de crédito contratada durante el año),
así como por un mayor pago de impuestos, dado un aumento en la
tasa efectiva de impuestos.
Otros ingresos. Estimamos que los ingresos por patrocinios y
otras actividades comerciales continuarán con la tendencia
ascendente, aumentando su ponderación sobre las ventas netas en
37pb, impulsados por la venta de nuevos programas de
entrenamiento especializado como “Grit”, de la neozelandesa Les
Mills, que ha sido bien aceptada entre los miembros de SPORT.
Continúa la sólida estructura financiera. Estimamos que la
empresa continuará mostrando una sólida estructura financiera,
con la razón de deuda neta a EBITDA bajando a 0.5x desde 1.0x
en el trimestre anterior. A pesar de que estimamos un fuerte pago
de deuda en el trimestre con el flujo procedente del pago de
anualidades, la deuda crecerá 118% A/A.
17
25.0%
4T4e
Margen EBITDA
Utilidad Neta y ROE
(cifras en millones)
35
8.0%
8.0%
7.8%
7.6%
30
5.8%
25
20
15
10
5
0
4T13
1T14
2T14
3T14
Utilidad Neta Mayoritaria
9.0%
8.0%
7.0%
6.0%
5.0%
4.0%
3.0%
2.0%
1.0%
0.0%
4T4e
ROE
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA
(cifras en millones)
250
200
1.0x
0.8x
150
100
1.2x
1.0x
0.5x
0.3x
0.4x
0.8x
0.6x
0.4x
50
0.2x
0
0.0x
4T13
1T14
Deuda Neta
2T14
3T14
4T4e
Deuda Neta EBITDA
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro
Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Rey Saúl
Torres Olivares; Manuel Jiménez Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro, Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes
Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, Valentín III Mendoza
Balderas, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s)
compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos
recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros
servicios.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas
en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin
embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre
otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de
celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte
Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño
individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción
específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los
correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado,
estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o
sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Casa de Bolsa Banorte Ixe, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de
inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el
presente reporte: CEMEX, GEO, SARE e ICA.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de
inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en
el presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en
valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o más de su cartera de
valores o portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: AMX y NAFTRAC.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero
Banorte, funge con alguno de dichos caracteres de acuerdo al Art.2 Fr.XIX de la Ley del Mercado de Valores en las emisoras que pueden ser objeto de
análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme al Art. 188 Fr.II. de la Ley del Mercado de Valores. No se puede dar garantía alguna
de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe, ya que esto depende de una gran
cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en
las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar
en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna
respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su
emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se
comprometen a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero
Banorte y sus filiales no aceptan responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no
podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte
Ixe, Grupo Financiero Banorte.
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GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V
Directorio de Análisis
Gabriel Casillas Olvera
Raquel Vázquez Godinez
Director General Análisis Económico
Asistente Dir. General Análisis Económico
[email protected]
[email protected]
(55) 4433 - 4695
(55) 1670 - 2967
Delia María Paredes Mier
Julieta Alvarez Espinosa
Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia
Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1694
(55) 5268 - 1613
Alejandro Cervantes Llamas
Katia Celina Goya Ostos
Julia Elena Baca Negrete
Livia Honsel
Miguel Alejandro Calvo Dominguez
Rey Saúl Torres Olivares
Lourdes Calvo Fernández
Subdirector Economía Nacional
Subdirector Economía Internacional
Gerente Economía Internacional
Gerente Economía Internacional
Gerente Economía Regional y Sectorial
Analista
Analista (Edición)
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 1670 - 2972
(55) 1670 - 1821
(55) 1670 - 2221
(55) 1670 - 1883
(55) 1670 - 2220
(55) 1670 - 2957
(55) 1103 - 4000 x 2611
[email protected]
(55) 1103 - 4043
[email protected]
(55) 1103 - 4046
[email protected]
(55) 1103 - 2368
Director de Análisis Bursátil
Conglomerados / Financiero / Minería / Químico
Alimentos / Bebidas/Comerciales
Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura
Gerente de Análisis
Análisis Técnico
Analista
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 1275
(55) 5004 - 1179
(55) 5004 - 1227
(55) 5004 - 1266
(55) 5268 - 9000 x 1267
(55) 5004 - 1231
(55) 5004 - 5262
Directora Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 1405
(55) 5004 - 1340
(55) 5004 - 1437
Director General Corporativo y Empresas
Director General de Mercados y Ventas
Institucionales
Director General Gobierno Federal
Director General Banca Patrimonial y Privada
Director General de Administración de Activos y
Desarrollo de Negocios
Director General de Banca Internacional
Director General Banca Corporativa
Transaccional
[email protected]
[email protected]
(81) 8319 - 6895
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 5121
(55) 5004 - 1453
[email protected]
(55) 5268 - 9004
[email protected]
(55) 5268 - 9879
[email protected]
(55) 5004 - 1454
Análisis Económico
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
Alejandro Padilla Santana
Juan Carlos Alderete Macal, CFA
Santiago Leal Singer
Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Subdirector Estrategia Tipo de Cambio
Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Análisis Bursátil
Manuel Jiménez Zaldivar
Marissa Garza Ostos
Marisol Huerta Mondragón
José Itzamna Espitia Hernández
Valentín III Mendoza Balderas
Victor Hugo Cortes Castro
María de la Paz Orozco García
Análisis Deuda Corporativa
Tania Abdul Massih Jacobo
Hugo Armando Gómez Solís
Idalia Yanira Céspedes Jaén
Banca Mayorista
Armando Rodal Espinosa
Alejandro Eric Faesi Puente
Jorge de la Vega Grajales
Luis Pietrini Sheridan
René Gerardo Pimentel Ibarrola
Ricardo Velazquez Rodriguez
Victor Antonio Roldan Ferrer
19
(55) 5268 - 1640